业绩稳健增长，经营现金流大幅改善

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司跟踪●建筑行业 2020年4月27日 [table_main] 公司点评报告模板 业绩稳健增长，经营现金流大幅改善 隧道股份(600820.SH) 推荐 维持评级 核心观点： 1. 投资事件 公司发布2019年年报。2019年公司实现营业收入436.24亿元，同比增长17.06%，实现归母净利润21.37亿元，同比增长7.99%。实现扣非净利润20.09亿元，同比增长8.62%。 2. 分析判断 业绩如期稳健提升，施工业务增速较快。2019年公司实现营业收入436.24亿元，同比增长17.06%。分业务看，施工业务实现营业收入406.37亿元，同比增长20.37%。设计服务实现营业收入15.03亿元，同比下降15.2%。运营业务实现营业收入5.35亿元，同比增长7.89%。机械加工及制造实现营业收入2.47亿元，同比下降36.94%。租赁业务实现收入2.43亿元，同比下降46.13%。报告期公司实现归母净利润21.37亿元，同比增长7.99%。实现扣非净利润20.09亿元，同比增长8.62%。 经营现金流大幅增加。报告期内，公司经营活动现金净流入48.77亿元，去年净流入15.39亿元，流入增多主要是预收款项、应付账款增加导致。投资活动现金净流出63.60亿元，同比增长53%，主要是本期回购项目减少导致收回投资减少及新增PPP项目前期投入增加导致。筹资活动现金净流入34.23亿元，同比增长8.63%，主要是发行债券替换部分长短期借款所致。 盈利能力略有下降，期间费用率有所增加。报告期公司毛利率为12.29%，同比降低0.29pct。其中，施工业务毛利率为11.32%，同比提高1.59pct。运营业务毛利率为61.66%，同比增加9.45pct。机械加工及制造业务毛利率为9.22%，同比提高3.61pct。设计服务毛利率为4.32%，同比下降26.16pct，原因有两点：一是设计服务收入减少，二是设计服务成本提高。公司净利率为5%，同比降低0.36pct。报告期内，公司销售期间费用率为8.02%，同比提高0.15pct。其中，销售费用率为0.05%，同比持平。管理费用率为6.58%，同比降低0.02pct。财务费用率为1.39%，同比提高0.18pct。报告期末公司资产负债率为74.20%，同比提高1.81pct。 新签合同稳健增长，海外施工业务合同增速较快。2019年，公司新签合同订单为618.67亿元，同比增长5%。其中，施工业务订单为582.80亿元，海外施工业务增长较为明显，较上年同期增长56.20%，新加坡、马来西亚、印度、港澳等地区均实现项目中标； 分析师 龙天光 ：021-20252646 ：longtianguang_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130519060004 联系人 宋宾煌 ：010-86359272 ：songbinhuang_yj@chinastock.com.cn 股价表现 2020-4-27 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 相关研究 [table_report] -15%-10%-5%0%5%10%2020-012020-012020-012020-012020-012020-022020-022020-022020-022020-032020-032020-032020-032020-042020-042020-042020-04沪深300建筑(CS)隧道股份 公司跟踪/建筑行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 施工业务中房产工程类项目较上年同期增长41.11%，增速较快。 长三角一体化受益。2019年12月，中共中央、国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》提出，到2025年，长三角一体化发展取得实质性进展。跨界区域、城市乡村等区域板块一体化发展达到较高水平，在科创产业、基础设施、生态环境、公共服务等领域基本实现一体化发展，全面建立一体化发展的体制机制。到2035年，长三角一体化发展达到较高水平。现代化经济体系基本建成，成为最具影响力和带动力的强劲活跃增长极。公司作为长三角地区基建龙头企业，未来有望受益。 3. 财务简析 2015年至今公司营业收入增速呈上升趋势。2019年公司营业总收为436.24亿元，同比增长17.06%。2014年至今公司归母净利润增速窄幅波动，2019年归母净利润增速有所放缓。 图1：公司近年营业收入及增速 图2：公司近年归母净利润及增速 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 公司单季度营收与归母净利润近年呈现季节性特征。2018Q2至今公司单季度营业收入增速小幅波动。2018Q3至今公司净利润增速先降后升。2019年Q4公司净利润同比增长7%。 图3：公司近年单季度营业收入及增速 图4：公司近年单季度净利润及增速 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 2015年至今公司期间费用率呈下降趋势。2014年来公司毛利率小幅波动。2016年至今公司净利率呈下降趋势。 254.22 268.03 288.28 315.26 372.66 436.24 8.17%5.43%7.56%9.36%18.21%17.06%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 2014A2015A2016A2017A2018A2019A营业收入（亿元）同比13.94 14.81 16.53 18.10 19.79 21.37 8.09%6.24%11.64%9.50%9.32%7.99%0%2%4%6%8%10%12%14%0 5 10 15 20 25 2014A2015A2016A2017A2018A2019A归母净利润（亿元）同比58.7382.0793.80138.0666.7196.37114.24158.9211%22%18%19%14%17%22%15%0%5%10%15%20%25%0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4营业总收入(亿元)同比3.884.504.426.994.174.625.107.4810%10%12%7%7%3%15%7%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0 1 2 3 4 5 6 7 8 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q4归母净利润(亿元)同比 9YdYuZoYlUjYmU8ZwVmMnQ7NbPaQmOqQoMnNkPoOtPlOoMyRaQpOmQMYpNqOwMpMtO 公司跟踪/建筑行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 图5：公司近年期间费用 图6：公司近年毛利率和净利率 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 4. 投资建议 预计公司2020-2022年EPS分别为0.73/0.80/0.89元/股，对应动态市盈率分别为7.85/7.11/6.39倍，建议“推荐“评级”。 主要财务指标 [table_predict] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 43,623.68 48391.9 53831.2 60393.2 增长率% 17.06% 10.93% 11.24% 12.19% 净利润（百万元） 2,136.79 2282.7 2519.9 2802.9 增长率% 7.99% 6.83% 10.39% 11.23% EPS(摊薄)(元/股) 0.68 0.73 0.80 0.89 ROE(摊薄)% 9.7% 9.4% 9.4% 9.7% PE 8.39 7.85 7.11 6.39 数据来源：Wind，中国银河证券研究院 风险提示：固定资产投资下滑的风险；应收账款回收不及预期的风险；客户信用风险；利率和汇率风险。 3.83%3.62%2.03%1.48%1.21%1.39%5.71%7.39%7.02%7.41%6.60%6.58%0.09%0.06%0.07%0.06%0.05%0.05%9.62%11.08%9.12%8.95%7.87%8.02%0%2%4%6%8%10%12%2014A2015A2016A2017A2018A2019A财务费用率管理费用率销售费用率期间费用率12.57%12.82%11.85%11.93%12.58%12.29%5.57%5.61%5.82%5.81%5.36%5.00%0%2%4%6%8%10%12%14%2014A2015A2016A2017A2018A2019A毛利率归母净利率 公司跟踪/建筑行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。 中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 龙天光，中国银河证券建筑行业分析师。本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 公司跟踪/建筑行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 免责声明 [table_avow] 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构客户和认定为专业投资者的个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的