2019年报暨2020年一季报点评：经营改善迹象已显，期待业绩恢复

[Table_Title] 欧普照明（603515）2019年报暨2020年一季报点评 经营改善迹象已显，期待业绩恢复 2020 年 04 月 29 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 公司披露2019年报暨2020年一季报，2019年公司实现营业收入83.55亿元/YoY+4.39%；实现归母净利润8.90亿元/YoY-0.99%；扣非归母净利润6.72亿元/YoY+12.64%，基本符合预期。19Q4公司实现营业收入25.85亿元/YoY+6.99%；实现归母净利润2.88亿元/YoY-12.41%；扣非归母净利润2.56亿元/YoY+30.10%。公司拟每10股派现5元（含税）进行利润分配，预计分红总额3.74亿元，分红比例42.03%，相比往年有所提高（同比2018年提升8.4pct）。2020Q1公司实现营业收入10.30亿元/YoY-38.05%； 实 现 归 母 净 利 润-0.07亿元/YoY-108.26%；扣非归母净利润-0.85亿元/YoY-312.18%。 ◆ 19Q4经营呈现回暖态势。从19Q1开始公司营收增速连续三个季度下滑，至Q4回升至约7%，环比提升10.31pct，分渠道来看，预计零售渠道在地产压力下同比个位数下滑，流通渠道在经历了前期高速扩张后增速料有所放缓；在积极的价格策略推动下公司线上份额明显提升，预计19年电商渠道录得大双位数增长；商照方面公司通过一系列举措赋能运营商综合服务能力，截止19年底运营商渠道项目占比超过50%，同时大项目渠道也取得较大突破，预计全年商照维持20%以上的增长。利润端来看，扣非归母净利润增速从19Q2开始逐步恢复，19Q4回升至30.10%环比提升22.16pct，主要是当期公司收到政府补助268万/YoY-85%（18Q4政府补助1806万元）,此外18Q4公司间接增持浙江山蒲股权转为长期股权投资核算，投资收益增加约6700万元，高基数下19Q4业绩下滑，扣非后净利润同比大幅增长，彰显公司优质内生增长质地。 ◆ 20Q1经营淡季叠加疫情冲击营收、业绩双降。20Q1公司营收/归母净利润YoY-38%/-108%，一季度本为公司销售淡季，且本期迫于疫情线下零售、流通渠道基本停摆，商照业务因无法上门安装也有所停滞，但我们认为LED照明作为刚需性产品，该部分滞后需求将伴随疫情影响的消退在二季度开始陆续兑现。 ◆ 2019年公司毛利率36.55%/YoY+0.09pct，18Q1开始公司采取积极的营销策略拉低前期毛利率水平，19H2行业价格竞争态势放缓，公司产品均价企稳，叠加商照规模效应逐步显现，毛利率有所提升，带动19Q4毛利率36.85%/YoY+1.53pct，公司期间费控得当，维持净利率10.66%/ YoY-0.58pct。20Q1毛利率36.85%/YoY-2.02pct，料与收入大幅下滑以及低毛利率的电商业务占比提升有关，销售/管理费用率分别YoY+ 8.19/1.31pct，料与公司加大对经销商支持以及电商推广有关。 [Table_Rank] 增持（维持） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：孙诗萌 证书编号：S1160520030001 联系人：黄滢 电话：021-23586480 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 17767.50 流通市值（百万元) 17713.33 52周最高/最低（元） 36.12/22.91 52周最高/最低（PE） 29.15/19.07 52周最高/最低（PB） 6.15/3.54 52周涨幅（%） -30.82 52周换手率（%） 71.65 [Table_Report] 相关研究 《多方面调整致短期筑底，期待未来经营改善》 2019.10.29 《通用照明龙头护城河已深，未来有望享受行业整合红利》 2019.08.27 《零售渠道短期承压，费控得当稳定盈利水平》 2019.08.23 《品牌打造延续龙头优势，新兴业务值得期待》 2018.04.20 《产品渠道齐发力，“照亮”业绩稳增长》 2018.02.02 -30.85%-23.11%-15.37%-7.63%0.11%7.86%4/296/298/2910/2912/292/29欧普照明沪深300挖掘价值 投资成长 [Table_Industry] 公司研究 / 家电 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 欧普照明（603515）2019年报暨2020年一季报点评 【投资建议】 ◆ 20Q1虽然受疫情影响公司各渠道增长均有不同程度的影响，但通过19年的去库存以及内部架构调整，公司经营效益得到明显提升，19Q4业绩改善明显。伴随疫情得到有效控制，线下消费以及工程业务逐渐恢复正常，需求端有望改善。 ◆ 考虑到疫情将对2020年经营业绩带来一定的压力，我们下修20/21年公司营收、归母净利润、毛利率，预计公司20/21/22年实现营业收入86.37/95.11/103.85亿元，归母净利润9.57/10.90/12.16亿元，EPS 1.27/ 1.44/1.61元，对应PE 19/17/15倍，维持“增持”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 8354.86 8637.45 9511.43 10385.14 增长率（%） 4.39% 3.38% 10.12% 9.19% EBITDA（百万元） 1003.67 577.08 536.93 730.42 归母净利润（百万元） 890.32 957.08 1089.58 1215.94 增长率（%） -0.99% 7.50% 13.84% 11.60% EPS（元/股） 1.18 1.27 1.44 1.61 市盈率（P/E） 23.87 18.79 16.50 14.79 市净率（P/B） 4.24 3.01 2.55 2.17 EV/EBITDA 21.15 28.47 26.77 16.95 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 ◆ 需求回暖不及预期； ◆ 行业竞争进一步加剧； ◆ 商照业务增速放缓。 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 欧普照明（603515）2019年报暨2020年一季报点评 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 6276.78 7999.93 10120.38 12301.39 经营活动现金流 1113.43 476.09 563.97 698.05 货币资金 297.88 1822.55 3876.02 5871.86 净利润 890.77 957.56 1090.08 1216.53 应收及预付 498.88 593.85 610.88 690.32 折旧摊销 193.22 -222.22 -378.96 -300.59 存货 798.89 898.94 946.53 1048.02 营运资金变动 190.35 -32.90 99.15 47.19 其他流动资产 4681.13 4684.59 4686.95 4691.19 其它 -160.90 -226.35 -246.30 -265.08 非流动资产 1830.63 1231.40 368.18 -362.68 投资活动现金流 -1079.72 1060.27 1501.18 1309.48 长期股权投资 133.86 133.86 133.86 133.86 资本支出 -169.35 871.11 1295.74 1087.23 固定资产 1036.60 489.67 -308.15 -980.17 投资变动 -1069.53 0.00 0.00 0.00 在建工程 21.42 31.38 40.85 50.56 其他 159.16 189.16 205.45 222.24 无形资产 125.38 57.07 -42.55 -126.51 筹资活动现金流 -234.10 -11.68 -11.68 -11.68 其他长期资产 513.37 519.42 544.18 559.58 银行借款 291.62 0.00 0.00 0.00 资产总计 8107.40 9231.33 10488.56 11938.71 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债 3063.83 3229.41 3395.55 3627.90 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 259.62 259.62 259.62 259.62 其他 -525.72 -11.68 -11.68 -11.68 应付及预收 1439.82 1563.11 1675.18 1839.56 现金净增加额 -195.62 1524.67 2053.47 1995.84 其他流动负债 1364.40 1406.68 1460.75 1528.72 期初现金余额 491.21 297.88 1822.55 3876.02 非流动负债 27.11 27.11 27.11 27.11 期末现金余额 295.59 1822.55 3876.02 5871.86 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 27.11 27.11 27.11 27.11 负债合计 3090.94 3256.53 3422.66 3655.01 实收资本 756.06 756.06 756.06 756.06 资本公积 958.27 958.27 958.27 958.27 留存收益 3295.10 4252.97 5343.57 6560.78 主要财务比率 归属母公司股东权益 5015.53 5973.40 7064.00 8281.21 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 少数股东权益 0.93 1.40 1.90 2.49 成长能力（%） 负债和股东权益 8107.40 9231.33 10488.56 11938.71 营业收入增长 4.39% 3.38% 10.12% 9.19% 营业利润增长 -1.10% 4.16% 14.32% 11.87% 利润表（百万元） 归属母公司净利润增长 -0.99% 7.50% 13.84% 11.60% 至12月31日 2019A 2020E 2021E 2022E 获利能力（%） 营业收入 8354.86 8637.45 9511.43 10385.14 毛利率 36.55% 36.08% 36.52% 36.85% 营业成本 5301.19 5520.72 6037.92 6558.45 净