Q1短期有所承压，积极应对理性务实

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 古井贡酒（000596）2019年报及2020年一季报点评 强推（维持） Q1短期有所承压，积极应对理性务实 目标价：150元 当前价：136.06元  事项：公司发布2019年报及2020年一季报，19年实现营业总收入104.17亿元，同增19.9%，归母净利润20.97亿元，同增23.7%，其中19Q4收入22.14亿元，同增15.1%，归母净利润3.56亿元，同降19.0%，全年收入基本符合预期，业绩略低于此前预期。公司20Q1实现收入32.81亿元，同降10.6%，归母净利润6.37亿元，同降18.7%。2019年公司经营活动现金流量净额同降86.6%，主要系不可提前支取的结构性存款及定期存款大幅增加，若扣除影响后的经营活动现金流量净额同增38.6%。  19年顺利实现百亿目标，Q1收入承压但预收款表现良好。全年白酒业务101.6亿元，同增19.3%，顺利实现百亿，结合草根调研反馈，公司省内精准卡位消费升级价格带，古8及以上产品发力保持放量态势，尤其古20次高端产品明显发力。分区域来看，19年公司华中基地市场保持稳健增长，收入增速18.6%，华北/华南市场渠道招商质量及广度明显提升，推进产品结构升级，收入保持较快增速，分别同增为27.6%/41.6%，泛全国化加速推进。黄鹤楼酒也完成业绩承诺，实现收入11.5亿元，同增33.2%。短期受疫情影响，公司Q1收入负增长有所承压，预计黄鹤楼身处湖北冲击较大，古井本身仍有增长，但Q1现金回款和预收款表现良好，实现销售回款44.16亿元，同增34.5%，经营活动现金流量净额16.33亿元，同增61.5%；Q1末预收款15.33亿元，同增37.5%，环增189.4%，表明春节备货回款正常，但受疫情影响下节后发货节奏有所调整。  费用投放节奏调整，盈利能力短期承压。毛利率来看，公司19年毛利率76.7%，同比下降1.0pcts，20Q1毛利率77.3%，同比下降0.9pct，预计部分系原材料成本上涨所致；费用率来看，公司19年销售费用率30.6%，同比下降0.3pct，其中Q4春节前明显加大费用投入；20Q1销售费用率为30.2%，同比下降1.7pcts，疫情影响下费用投入节奏后置。19年管理费用率6.6%，同比下降0.8pct，经营效率有所提升。综合来看，公司19年净利率20.7%，同比提升0.7pct，20Q1净利率19.2%，同比下降2.5pcts，疫情影响下短期盈利能力有所承压。  积极应对疫情影响，全年规划理性务实。疫情之后公司率先积极应对，推进多项举措，如给予经销商资金支持延期，严格监管维护价盘稳定，减少节后发货量适度渠道减压，积极备战疫情过后的宴席市场抢占等。我们认为，公司营销团队执行力优秀，积极应对保持渠道良性健康，维持价格体系稳定，如此才能更好抢占疫情过后白酒消费反弹。公司2020年计划实现营收116亿元，同增11.36%，实现利润总额29.9亿元，同增4.1%，疫情之下规划理性务实。公司中长期逻辑未改，省内龙头地位稳固，造血功能持续强化，省外积极推动产品结构升级，招商质量和广度均有提升，看好产品高端化和市场全国化继续带动品牌势能稳步释放。  投资建议：公司19年顺利实现白酒收入百亿，当下迈入两百亿新征程，20年开局受疫情影响业绩短期承压，但积极应对和规划理性都将确保公司中长期逻辑不会受损，继续看好公司高端化和全国化再上台阶。考虑到业绩略低预期，我们略调整2020-2022年EPS预测至4.60/5.75/7.02元（原2020-2021年预测值为5.76/7.08元），对应PE分别为30/24/19倍，上调12个月目标价至150元，对应明年估值26倍，维持“强推”评级。  风险提示：疫情控制不及预期；竞争加剧风险；需求不及预期。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 10,417 11,611 13,972 16,582 同比增速(%) 19.9% 11.5% 20.3% 18.7% 归母净利润(百万) 2,098 2,317 2,895 3,533 同比增速(%) 23.7% 10.5% 24.9% 22.0% 每股盈利(元) 4.17 4.60 5.75 7.02 市盈率(倍) 33 30 24 19 市净率(倍) 8 7 5 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月24日收盘价 证券分析师：方振 邮箱：fangzhen@hcyjs.com 执业编号：S0360518090003 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：杨传忻 电话：021-20572505 邮箱：yangchuanxin@hcyjs.com 总股本(万股) 50,360 已上市流通股(万股) 50,360 总市值(亿元) 685.2 流通市值(亿元) 521.93 资产负债率(%) 34.6 每股净资产(元) 19.0 12个月内最高/最低价 158.1/95.7 《古井贡酒（000596）调研报告：后百亿时代，坚定发力高端化全国化》 2019-05-26 《古井贡酒（000596）2019年中报点评：整体增长势头良好，业绩弹性继续释放》 2019-08-26 《古井贡酒（000596）2019年三季报点评：徽酒江湖，谁与争锋》 2019-10-28 -14%2%18%34%19/0419/0619/0819/1019/1220/022019-04-29～2020-04-24沪深300古井贡酒相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 白酒 2020年04月27日 古井贡酒（000596）2019年报及2020年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 古井贡酒分季度拆分（百万元，%） 资料来源：wind、华创证券 图表 2 古井贡酒 PE Band 图表 3 古井贡酒PB Band 资料来源：wind、华创证券 资料来源：wind、华创证券 2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12019A营业总收入2,5602,2231,9791,9243,6692,3202,2152,2143,28110,417 营业总成本1,8091,8211,5341,3592,6621,7611,6071,8062,4437,836 其中：营业成本519 524 450 440 799 595 549 482 744 2,426 营业税金及附加375 354 262 287 540 329 339 384 520 1,593 销售费用794 803 655 430 1,168 673 572 772 989 3,185 管理费用127 153 163 225 157 159 166 245 202 728 财务费用-6 -14 4 -35 -2 -3 -21 -73 -13 -98 资产减值损失- 1 -0 12 - -6 0 5 - -1 其他收益2 2 7 24 7 24 14 54 7 98 营业利润780 446 489 632 1,053 631 657 482 853 2,823 加：营业外收入7 8 11 9 5 6 14 32 8 58 减：营业外支出1 3 2 6 1 1 1 5 22 8 利润总额786 450 497 636 1,058 637