2019年报点评：股息率高达6.9%，海外煤价拖累业绩

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年4月23日 兖州煤业（600188.SH/1171.HK） 煤炭开采 股息率高达6.9%，海外煤价拖累业绩 ——兖州煤业（600188.SH）2019年报点评 跨市场公司简报  ◆事件：公司发布 2019年报。公司 2019 年实现营业收入2006.5 亿元，同比增长23.1%；实现归母净利润86.7亿元，同比增长9.6%；实现扣非归母净利润74.7亿元，同比下滑12.0%。公司拟向全体股东每10股派5.8元，合计分红28.5亿元，分红比例33%。以4月23日收盘价计算，股息率为6.9%。  ◆售价稳定，贸易煤销量占比小幅提升。2019 年公司商品煤销售量11612万吨，同比增长1.9%；从产品结构来看自产煤、贸易煤销售量分别为9160/2452万吨，贸易煤销量比重较2018年提升3.3个百分点。集团煤炭销售均价为549元/吨，基本与2018年持平，体现了煤价的较强韧性。  ◆国际煤价下滑拖累海外收入。作为国内最早布局海外资源的煤炭企业之一，公司在澳大利亚已形成了“煤矿+港口”布局。子公司兖煤澳洲、兖煤国际是公司在澳大利亚的经营主体，由于国际煤炭价格下跌海外盈利有所下滑。2019 年兖煤澳洲实现净利润 35.3 亿元，同比下滑 17.5%；兖煤国际实现净利润 5.9亿元，同比下滑46.9%。  ◆内蒙基地有望成为下一个增长点。公司立足齐鲁大地，“走出去”始终是公司所坚持的战略。继海外扩张之后，下一个增长点将来自于内蒙基地。围绕千万吨矿井产业集群战略定位，公司正在加大石拉乌素、营盘壕两大千万级煤矿建设和手续办理工作力度，二者合计产能2200万吨/年。2019年石拉乌素煤矿手续办理取得实质性进展，营盘壕煤矿获得探矿权证和项目核准批复，随着产能释放工作的推进，公司煤炭规模有望进一步扩大。  ◆当前股价已接近股权激励行权价。2019年公司实施股权激励计划，授予激励对象499人合计4632万份股票期权，占公司总股本0.9%。考虑2019年0.54元/股分红和1元/股特别股息后，行权价为8.1元/股。公司是煤炭板块为数不多的具有股权激励机制的企业，体现了管理层的决心和动力。  ◆盈利预测和投资建议：内蒙基地未来将逐步释放产能提高公司盈利水平，海外业务已进入成熟期。维持公司 20-21年EPS分别为1.77、1.73元，新增 2022年 EPS为1.69元，维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：非煤贸易风险；国际原油价格下跌拖累煤化工项目投产进度；澳大利亚煤矿产能释放缓慢。 业绩预测和估值指标 指标 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 163,008 200,647 199,797 200,612 202,238 营业收入增长率 7.79% 23.09% -0.42% 0.41% 0.81% 净利润（百万元） 7,909 8,668 8,692 8,495 8,285 净利润增长率 16.81% 9.60% 0.28% -2.26% -2.48% EPS（元） 1.61 1.76 1.77 1.73 1.69 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.97% 13.70% 12.57% 11.48% 10.60% P/E（A股） 5.2 4.8 4.8 4.9 5.0 P/E（H股） 3.4 3.1 3.1 3.1 3.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2020年4月23日 A股：增持（维持） 当前价/目标价：8.37/10.62元 H股：增持（维持） 当前价/目标价：5.87/7.96港元 分析师 菅成广 (执业证书编号：S0930519080002) 021-52523799 jiancg@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 49.12 总市值(亿元)：414.57 一年最低/最高(元)：8.10/11.06 近3月换手率：22.26% 股价表现(一年) -18%-11%-4%3%10%04-1907-1910-1901-20兖州煤业沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -7.03 -8.63 -12.54 绝对 -2.20 -15.95 -17.40 资料来源：Wind 相关研报 澳洲布局初落成，内蒙接力新篇章——兖州煤业（600188.SH）投资价值分析报告 ····································· 2020-03-20 2020-04-23 兖州煤业 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入 163,008 200,647 199,797 200,612 202,238 营业成本 131,239 172,736 174,916 176,588 178,667 折旧和摊销 6,359 6,822 6,573 6,855 7,064 税金及附加 2,419 2,135 1,598 1,404 1,416 销售费用 6,000 5,683 5,659 5,682 5,728 管理费用 5,767 4,492 4,473 4,491 4,528 研发费用 158 265 264 265 267 财务费用 3,393 2,537 1,406 1,446 982 投资收益 1,940 1,734 1,600 1,600 1,600 营业利润 15,367 13,521 13,061 12,316 12,231 利润总额 15,043 14,043 13,052 12,307 12,222 所得税 4,387 2,934 2,610 2,061 2,047 净利润 10,656 11,110 10,442 10,245 10,175 少数股东损益 2,140 1,862 1,750 1,750 1,890 归属母公司净利润 7,909 8,668 8,692 8,495 8,285 EPS(按最新股本计) 1.61 1.76 1.77 1.73 1.69 现金流量表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 经营活动现金流 22,432 24,871 20,199 19,466 22,605 净利润 7,909 8,668 8,692 8,495 8,285 折旧摊销 6,359 6,822 6,573 6,855 7,064 净营运资金增加 4,087 4,025 -4,250 -2,225 -5,489 其他 4,078 5,356 9,184 6,342 12,745 投资活动产生现金流 -6,401 -5,972 2,618 1,325 1,350 净资本支出 -7,117 -10,876 -250 -250 -250 长期投资变化 16,684 17,634 0 0 0 其他资产变化 -15,968 -12,730 2,868 1,575 1,600 融资活动现金流 -9,851 -23,372 -141 -20,587 -14,472 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 4,789 -1,805 4,148 -15,519 -9,457 无息负债变化 -3,669 7,376 -2,387 6,428 6,321 净现金流 6,300 -4,550 22,676 204 9,483 资产负债表（百万元） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产 203,680 207,821 217,175 214,674 217,615 货币资金 32,723 27,274 49,949 50,153 59,636 交易性金融资产 135 157 10 10 10 应收帐款 4,729 4,495 3,996 6,018 6,067 应收票据 4,429 0 0 0 0 其他应收款（合计） 1,006 3,043 3,996 4,012 4,045 存货 5,127 7,300 5,247 7,064 7,147 其他流动资产 12,671 16,255 16,174 16,252 16,406 流动资产合计 65,863 63,562 82,931 87,101 96,944 其他权益工具 5 5 5 5 5 长期股权投资 16,684 17,634 17,634 17,634 17,634 固定资产 44,293 43,916 42,894 40,450 36,938 在建工程 13,098 18,357 13,873 10,510 7,987 无形资产 45,178 49,314 48,377 47,459 46,559 商誉 326 330 330 330 330 其他非流动资产 2,272 3,383 3,358 3,358 3,358 非流动资产合计 137,817 144,259 134,244 127,573 120,671 总负债 118,726 124,297 126,058 116,967 113,831 短期借款 8,185 8,748 24,976 9,457 0 应付账款 10,503 10,462 15,742 18,542 21,440 应付票据 2,941 9,092 15,742 18,542 21,440 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 5,053 355 461 360 157 流动负债合计 59,058 73,320 78,414 69,290 66,089 长期借款 33,556 26,134 26,134 26,134 26,134 应付债券 14,499 14,499 14,567 14,567 14,567 其他非流动负债 3,137 4,643 4,609 4,642 4,707 非流动负债合计 59,668 50,977 47,644 47,677 47,742 股东权益 84,953 83,524 91,117 97,708 103,784 股本 4,912 4,912 4,912 4,912 4,912 公积金 7,348 7,288 7,288 7,288 7,288 未分配利润 43,142 43,512 49,355 54,196 58,382 归属母公司权益 60,992 63,292 69,135 73,975 78,162 少数股东权益 23,962 20,232 21,982 23,732 25,622 主要指标 盈利能力（%） 2018 2019 2020E 2021E 2022E 毛利率 19.5% 13.9% 12.5% 12.0% 11.7% EBITDA率 14.4% 11.2% 9.8% 9.6% 9.3% EBIT率 10.5% 7.8% 6.5% 6.2% 5.8% 税前净利润率 9.2% 7.0% 6.5% 6.1% 6.0% 归母净利润率 4.9% 4.3% 4.4% 4.2% 4.1% ROA 5.2% 5.3% 4.8% 4.8% 4.7%