业绩基本符合预期，新建PTFE及含氟特气保障成长

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 业绩基本符合预期，新建PTFE及含氟特气保障成长 [Table_Title2] 昊华科技(600378) [Table_DataInfo] 评级： 增持 股票代码： 维持评级 上次评级： 增持 52 周最高价/最低价： 600378 目标价格： 总市值(亿) 23.68/11.77 最新收盘价： 17.77 自由流通市值(亿) 159.33 自由流通股数(百万) 52.81 [Table_Summary] 事件概述 （1）公司公告2019年全年营业收入47亿元，同比增长10.5%，归母净利润5.25亿元，同比下滑0.75%。其中单四季度收入13.7亿元，同比增长5%，归母净利润为1.95亿元，同比增长1.2%。 （2）计划针对董事、高管、核心员工推出限制性股权激励合计2280万股，授予价格11.44元/股。考核目标为2020-2022年营业收入以2018年为基数，复合增长率不低于10%、12.3%、13.4%；净资产收益率不低于9.1%、9.2%、9.4%，且上述两个指标不低于对标企业的75分位置；研发投入均不得低于7%。 分析判断: ► 普通PTFE及三氟化氮产销持续放量，价格下降拖累毛利。 工程服务订单增加、含氟气体产销扩大及军品业务增长推动公司营收整体增长10.55%，分业务来看，氟材料、特种气体、特种橡胶制品、精细化学品、工程咨询及技术服务几项收入分别同比-5.3%、+28.4%、+2.8%、+2.1%、62%至10.4亿元、3.9亿元、8.3亿元、11.7亿元、8.6亿元，毛利率分别同比变化-9.5PCT、-1.38PCT、+2.65PCT、+2.67PCT、-8.27PCT至19.5%、32.6%、39.5%、34%、23%。参考卓创资讯，普通级PTFE2019年全年均价同比下滑28%，销售量同比增长27.4%至2.8万吨，由于PTFE系列产品产销额占氟材料的一半以上，拖累该业务毛利率同比下降9.54%，也导致以生产氟材料为主的晨光院归母净利润大幅下滑32%至1.27亿元。受益于报告期内与DIG合作开展的2000吨的三氟化氮项目全面达产，三氟化氮销售量同比增长31%至2486吨，黎明院归母净利润同比增长27%至1.25亿元，但由于其价格下跌，拖累特种气体业务整体毛利率微降1.38PCT至32.55%。 ► 期间费用率大幅下降，研发费用维持高比例支出，经营性净现金流大幅好转。 公司销售费用率和财务费用率相较去年微幅下降，管理费用率同比下降2PCT至9.2%，主要是去年同期管理费用中包含重大重组支付的大额中介费用以及公司加强费用管理所致，研发投入3.5亿，研发费用率7.5%，同比基本持平。经营性净现金流同比大幅增长58%至8.47亿元，应收款项及存货管理均较去年有所增强。 ► 新建PTFE、含氟特气等产能保障未来成长，重视研发创新持续高投入。 公司PTFE悬浮树脂工程项目余额较期初增长1.25亿元至1.28亿元，工程进度达到80%，项目主要建设供不应求的高端PTFE。公司已于三月中旬公告拟投资9.1亿元建设4600吨含氟特气产能，以满足下游面板及半导体产业快速扩张的需求。公司极为重视研发投入，推出股权激励考核要求每年投入比例不得低于7%，报告期内重点进行了可熔性四氟乙烯树脂开发、实现5N级纯度电子级六氟化钨产业化生产等项目，均是国产化领先项目。 投资建议 我们维持2020-2021年归母净利润6.7亿元、7.6亿元的盈利预测，分别同比增长27.9%、13.8%，对应eps分别为0.75元、0.85元，目前股价对应PE分别为24X，21X，维持“增持”评级。 风险提示 产能扩张进度低于预期，行业需求低于预期，竞争对手进度超预期。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,252 4,701 5,441 6,388 7,346 YoY（%） 16.6% 10.6% 15.8% 17.4% 15.0% 证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2020年04月17日 47489 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 归母净利润(百万元) 529 525 671 764 834 YoY（%） 62.4% -0.7% 27.9% 13.8% 9.2% 毛利率（%） 31.1% 28.6% 30.9% 30.7% 30.0% 每股收益（元） 0.59 0.59 0.75 0.85 0.93 ROE 10.7% 8.8% 9.9% 9.9% 9.5% 市盈率 30.12 30.34 23.73 20.85 19.10 资料来源：公司公告，华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：杨伟 研究助理：陈凯茜 邮箱：yangwei2@hx168.com.cn 邮箱：chenkq1@hx168.com.cn SAC NO：S1120519100007 qRmRnQyRmMmRqNnNpOtMtP6MbP8OmOoOmOrRjMoOtPeRqRpQ9PpOoMNZoMnOuOnOnP 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入 4,701 5,441 6,388 7,346 净利润 537 687 781 853 YoY(%) 10.6% 15.8% 17.4% 15.0% 折旧和摊销 42 307 307 307 营业成本 3,356 3,760 4,429 5,142 营运资金变动 224 -123 -138 -138 营业税金及附加 58 67 78 90 经营活动现金流 847 781 862 935 销售费用 196 245 287 331 资本开支 -252 -286 -171 -68 管理费用 437 544 639 735 投资 -560 0 0 0 财务费用 6 -33 -46 -64 投资活动现金流 -799 -296 -184 -83 资产减值损失 1 -2 -4 -6 股权募资 707 0 0 0 投资收益 -9 -10 -13 -15 债务募资 781 0 0 0 营业利润 512 703 814 898 筹资活动现金流 108 -14 -14 -14 营业外收支 95 100 100 100 现金净流量 156 471 664 839 利润总额 607 803 914 998 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 所得税 70 116 133 145 成长能力（%） 净利润 537 687 781 853 营业收入增长率 10.6% 15.8% 17.4% 15.0% 归属于母公司净利润 525 671 764 834 净利润增长率 -0.7% 27.9% 13.8% 9.2% YoY(%) -0.7% 27.9% 13.8% 9.2% 盈利能力（%） 每股收益 0.59 0.75 0.85 0.93 毛利率 28.6% 30.9% 30.7% 30.0% 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 净利润率 11.4% 12.6% 12.2% 11.6% 货币资金 1,711 2,182 2,846 3,685 总资产收益率ROA 6.0% 6.9% 6.9% 6.8% 预付款项 152 170 200 233 净资产收益率ROE 8.8% 9.9% 9.9% 9.5% 存货 592 663 781 907 偿债能力（%） 其他流动资产 1,884 2,084 2,340 2,599 流动比率 2.85 3.02 3.16 3.33 流动资产合计 4,339 5,099 6,168 7,424 速动比率 2.37 2.53 2.66 2.81 长期股权投资 130 130 130 130 现金比率 1.13 1.29 1.46 1.65 固定资产 2,609 2,677 2,732 2,785 资产负债率 30.5% 29.0% 28.1% 27.4% 无形资产 814 827 840 853 经营效率（%） 非流动资产合计 4,405 4,668 4,836 4,902 总资产周转率 0.54 0.56 0.58 0.60 资产合计 8,744 9,767 11,004 12,326 每股指标（元） 短期借款 138 138 138 138 每股收益 0.59 0.75 0.85 0.93 应付账款及票据 640 717 845 981 每股净资产 6.64 7.57 8.64 9.78 其他流动负债 742 832 970 1,114 每股经营现金流 0.95 0.87 0.96 1.04 流动负债合计 1,520 1,687 1,953 2,232 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 101 101 101 101 估值分析 其他长期负债 1,044 1,044 1,044 1,044 PE 30.34 23.73 20.85 19.10 非流动负债合计 1,144 1,144 1,144 1,144 PB 2.91 2.35 2.06 1.82 负债合计 2,664 2,831 3,098 3,377 股本 897 897 897 897 少数股东权益 129 144 162 180 股东权益合计 6,080 6,936 7,907 8,949 负债和股东权益合计 8,744 9,767 11,004 12,326 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 杨伟：华西证券研究所化工行业首席分析师，化学工程硕士，近三年化工实业经验，证券行业从业经验九年。2014年水晶球第三名，2015-2016年新财富分析师团队核心成员。 陈凯茜：华西证券研究所化工分析师，上海财经大学经济学硕士，化工行研经验4年。2016-2017年新财富团队核心成员。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代