业绩拐点显现，研发创新升级，公司长期拐点到来！

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 生物股份（600201） 证券研究报告 2020年04月15日 投资评级 行业 农林牧渔/动物保健 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 22.73元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,126.24 流通A股股本(百万股) 1,126.24 A股总市值(百万元) 25,599.44 流通A股市值(百万元) 25,599.44 每股净资产(元) 4.25 资产负债率(%) 14.36 一年内最高/最低(元) 24.14/14.16 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 魏振亚 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080004 weizhenya@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《生物股份-年报点评报告:2020年有望迎来业绩拐点，研发优势支撑公司长期成长》 2020-03-30 2 《生物股份-公司点评:P3实验室获批研发口蹄疫及非瘟疫苗，公司发展进入新阶段！》 2020-02-04 3 《生物股份-公司点评:非洲猪瘟疫情致业绩下滑，2020年有望迎来业绩拐点》 2020-01-22 股价走势 业绩拐点显现，研发创新升级，公司长期拐点到来！ 事件： 公司披露一季报，一季度公司实现收入3.66亿，同比+9.62%，实现归母净利润1.51亿，同比-5.13%。 下游养殖结构性恢复，以及公司产品竞争优势凸显带来业绩改善 我们预计：一方面下游生猪养殖集中度在提升，规模猪场扩张速度较快，使得公司下游需求环比回升；另一方面，公司通过“一针多防”免疫策略的推广提升了公司猪用疫苗的竞争优势；从而导致公司猪用疫苗业务环比改善。此外，我们预计受益于公司禽用疫苗产品品质提升以及公司销售能力较强的因素，公司禽用疫苗预计也将实现较高增长。一季度来看，公司毛利率70.49%，同比去年仅下降1.66个百分点，在当前疫苗产业的低谷阶段，显示了公司业务的韧性和竞争优势。 养殖集中度提升推动疫苗行业扩容，预计未来三年业绩持续高增长。 未来三年将是下游养猪产业规模化加速的三年，根据我们测算，16家养殖集团，2017年生猪出栏量4277万，2019年5442万，根据我们测算，到2022年16家养殖集团出栏量将达到1.92亿头；生物股份的客户主要是规模猪场，因此规模猪场的快速扩张将推动公司业绩持续快速增长，我们预计仅公司现有产品，2022年利润也将超过10亿元。 动物疫苗行业进入研发和产品创新竞争时代，生物股份继续引领行业。 生物股份率先取得P3实验室，并在2月份获取口蹄疫和非洲猪瘟疫苗的研发资质，4月份又获得CNAS认可进行布鲁氏菌的研发活动，充分显示了公司在研发领域的优势，继续领跑行业。公司将凭借其充裕的资金，灵活的市场机制有效整合国内外优质的研发资源（包括种毒资源、技术等），一方面能够在短时间内实现关键疫苗的研发突破，另一方面能够实现公司研发和产品创新能力的快速提升。 未来多个重磅产品有望相继落地。 我们预计公司将有口蹄疫联苗、布病疫苗、宠物疫苗/药、非洲猪瘟疫苗等多个重磅产品进入公司的研发管线并有望相继落地，成为推动公司业绩长期成长的核心驱动力。 给予“买入”评级： 公司一季报业绩略超市场预期，公司毛利率水平高于我们此前的预期，因此，我们上调公司收入和利润率，不考虑新产品的增量，我们将公司2020-2022年收入由14.96/19.72/24.96亿上调至15.07/20.47/28.35亿，同增33.77%/35.82%/38.48%，归母净利润由4.60/6.60/9.12亿上调至4.63/6.96/10.72亿，对应EPS为0.41/0.62/0.95元，同比增速110%/50%/54%，继续给予“买入”评级。 风险提示：下游养殖恢复不及预期；产品竞争激烈；新产品开发不及预期 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,896.61 1,126.78 1,507.26 2,047.19 2,834.93 增长率(%) (0.23) (40.59) 33.77 35.82 38.48 EBITDA(百万元) 1,035.92 558.76 617.33 893.68 1,341.71 净利润(百万元) 754.47 221.04 463.22 696.19 1,072.27 增长率(%) (13.29) (70.70) 109.56 50.29 54.02 EPS(元/股) 0.67 0.20 0.41 0.62 0.95 市盈率(P/E) 33.93 115.81 55.26 36.77 23.87 市净率(P/B) 5.09 5.51 5.01 4.57 4.03 市销率(P/S) 13.50 22.72 16.98 12.50 9.03 EV/EBITDA 17.01 34.43 38.32 25.38 16.90 资料来源：wind，天风证券研究所 -16%-7%2%11%20%29%38%47%2019-042019-082019-12生物股份动物保健沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,728.41 1,108.51 1,174.11 2,173.43 2,200.82 营业收入 1,896.61 1,126.78 1,507.26 2,047.19 2,834.93 应收票据及应收账款 778.70 600.11 907.15 457.64 1,353.56 营业成本 521.55 424.63 462.79 603.76 799.12 预付账款 6.66 13.05 2.71 17.61 12.79 营业税金及附加 22.43 18.50 15.07 20.47 28.35 存货 313.05 245.29 363.24 375.81 594.08 营业费用 257.04 218.34 237.39 266.13 314.68 其他 884.67 726.58 801.79 1,056.78 968.23 管理费用 146.60 112.85 132.64 178.11 215.45 流动资产合计 3,711.50 2,693.55 3,249.00 4,081.26 5,129.48 研发费用 107.43 86.66 125.10 180.15 240.97 长期股权投资 208.54 265.46 265.46 265.46 265.46 财务费用 (36.47) (17.83) (15.25) (22.47) (32.43) 固定资产 757.95 1,195.02 1,348.81 1,434.83 1,479.20 资产减值损失 60.02 (55.44) 15.00 15.00 15.00 在建工程 737.65 454.44 302.66 211.60 156.96 公允价值变动收益 0.00 44.99 0.00 0.00 0.00 无形资产 480.61 519.71 484.63 449.54 414.46 投资净收益 50.14 (1.23) 15.00 20.00 25.00 其他 415.82 457.71 457.28 449.36 453.93 其他 (121.36) 41.70 (30.00) (40.00) (50.00) 非流动资产合计 2,600.58 2,892.33 2,858.84 2,810.79 2,770.01 营业利润 889.24 253.61 549.51 826.03 1,278.78 资产总计 6,313.21 5,585.88 6,108.21 6,892.56 7,899.78 营业外收入 0.90 1.34 1.00 1.08 1.14 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.84 1.45 0.89 1.06 1.13 应付票据及应付账款 324.10 295.24 379.77 426.69 706.14 利润总额 889.30 253.50 549.62 826.05 1,278.79 其他 617.99 252.77 232.08 470.53 418.51 所得税 139.70 26.61 76.95 115.65 179.03 流动负债合计 942.09 548.00 611.85 897.22 1,124.65 净利润 749.60 226.89 472.68 710.40 1,099.76 长期借款 2.58 15.08 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (4.86) 5.85 9.45 14.21 27.49 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 754.47 221.04 463.22 696.19 1,072.27 其他 145.97 153.70 153.70 151.12 152.84 每股收益（元） 0.67 0.20 0.41 0.62 0.95 非流动负债合计 148.55 168.78 153.70 151.12 152.84 负债合计 1,090.65 716.78 765.55 1,048.35 1,277.49 少数股东权益 191.13 221.82 231.27 245.48 272.98 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 1,170.54 1,126.24 1,126.24 1,126.24 1,126.24 成长能力 资本公积 1,309.53 881.01 881.01 881.01 881.01 营业收入 -0.23% -40.59% 33.77% 35.82% 38.48% 留存收益 4,281.24 3,660.90 3,985.15 4,472.49 5,223.08 营业利润 -13.29% -71.48% 116.67% 50.32% 54.81% 其他 (1,729.87) (1,020.87) (881.01) (881.01) (881.01) 归属于母公司净利润 -13.29% -70.70% 109.56% 50.29% 54.02% 股东权益合计 5,222.57 4,869.10 5,342.67 5,844.21 6,622.29 获利能力 负债和股东权益总计 6,313.21 5,585.88 6,108.21 6,892.56 7,899.78 毛利率 72.50% 62.32% 69.30% 70.51% 71.81% 净利率 39.78% 19.62% 30.73% 34.01% 37.82% ROE 15.00% 4.76% 9.06% 12.43% 16.89% ROIC 41.68% 6.54% 16.40% 21.81% 40.01% 现金流量表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 749.60 226.89 463.22 696.19 1,072.27 资产负债率 17.28% 12.83% 12.53% 15.21% 16.17% 折旧摊销 97.20 107.54 83.07 90.12 95.36 净负债率 -33.05% -21.94% -21.98% -37.19