Q1业绩改善系非经影响，期待合资+自主齐发力

Q1业绩改善系非经影响，期待合资+自主齐发力 投资评级：买入(维持) 年报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2020-04-14 收盘价（元） 9.94 一年内最低/最高(元) 6.27/12.04 市盈率 -15.2 市净率 1.10 基础数据 净资产收益率(%) 1.45 资产负债率(%) 50.6 总股本(亿股) 48.03 最近12月股价走势 -47%-35%-23%-12%0%12%23%35%2019-042019-082019-12长安汽车 深证成指 汽车整车 2020年04月15日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万） 80,012 66,298 70,594 76,595 83,420 增长率 1.9% -17.1% 6.5% 8.5% 8.9% 归属母公司股东净利润（百万） 7,137 681 -2,646 2,508 6,195 增长率 -30.6% -90.5% -488.8% - 147.0% 每股收益（元） 1.49 0.14 -0.55 0.52 1.29 市盈率(倍) 6.7 70.1 -18.0 19.0 7.7 事件：公司公布2019年度业绩快报与2020年一季报业绩预告：2019年实现营业收入706.0亿元，同比增长6.5%；归母净利润-26.5亿元，同比下降488.8%。2020Q1预计实现归母净利润5.0-7.5亿元，同比增长123.9-135.8%。  销量下滑导致全年业绩亏损，Q1业绩改善系非经影响 2019年国内汽车销量2590.5万辆，同比下降8.0%，公司销量176.0万辆，同比下降15.2%。其中：长安福特18.4万辆，同比下降51.3%；长安马自达13.4万辆，同比下降19.7%；长安自主113.3万辆，同比下降5.7%。公司以往主要的利润贡献为合资品牌，但2019年在行业景气度持续低迷以及福特车型老化等多重因素下合资销量下滑显著，为导致2019年公司业绩亏损26.5亿元的主要原因。Q4单季度看，公司盈利0.1亿元，业绩首个季度转正。但2020Q1公司预计盈利5.0-7.5亿元，业绩改善系公司出让子公司长安新能源所带来的约22亿元非经常性损益的影响。剔除此影响，2020Q1预计亏损14.5-17.0亿元，较去年同期亏损21.0亿元有所收窄，不过尚未实现经营性业绩转正。  自主开启第三次创业，CS75带动自主品牌向上颇具成效 针对长安自主百万产销规模仍无法盈利的现象，公司开启第三次创业，主要思路为：1）加强布局电动智能网联，提升自主产品品质，实现品牌逐步向上；2）品牌上，以V标为核心做加法，其他品牌欧尚、凯程做减法进行混改，未来或将放弃控制权，不纳入合并报表范围。我们认为，自主的品牌向上已颇具成效，CS75 Plus等车型扛起自主品牌向上大旗，自主品牌盈利将持续改善，有望从以往对公司整体业绩的拖累转变为正贡献。  福特强周期+林肯国产化是最强逻辑，公司业绩弹性十足 长安福特开启强产品周期：2019年12月锐际上市；2020年3月林肯冒险家上市；福特探险者2020Q2上市；林肯飞行家2020Q3上市；2020年下半年将有林肯航海家上市。我们认为，此轮长安福特强周期的亮点在于将林肯纳入在内，有望显著提升长安福特盈利能力。公司产品周期与行业周期叠加“共振”，将大幅提升公司业绩弹性。  盈利预测与投资建议 预计公司2019-2021年EPS分别为-0.55元、0.52元、1.29元，对应PE为-18.0倍、19.0倍、7.7倍。维持公司“买入”评级。 风险提示:国内汽车行业景气度不及预期；公司产品销量不及预期；长安福特新车投放不及预期。 证券研究报告 计算机软件与服务 证券研究报告 长安汽车(000625) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 彭勇 分析师 SAC证书编号：S0160517110001 pengy@ctsec.com 吴鹏 分析师 SAC证书编号：S0160518110001 wupeng@ctsec.com 相关报告 1 《长安汽车(000625):春节因素影响，1月销量微跌优于行业》 2020-02-16 2 《长安汽车(000625):全年业绩亏损，Q4改善明显》 2020-02-02 3 《长安汽车(000625):出售PSA股权，长安轻装上阵》 2020-01-03 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 汽车整车 以才聚财，财通天下 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 年报点评 图1：长安福特销量与同比增速 数据来源：中汽协，财通证券研究所 图2:公司营业收入与同比增速 图3：公司净利润与同比增速 数据来源：公司公告，财通证券研究所 数据来源：公司公告，财通证券研究所 -100%-60%-20%20%60%0369122016-01 2016-03 2016-05 2016-07 2016-09 2016-11 2017-01 2017-03 2017-05 2017-07 2017-09 2017-11 2018-01 2018-03 2018-05 2018-07 2018-09 2018-11 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 万辆 长安福特销量 同比增速 -50%-30%-10%10%30%50%70%050100150200250300350亿元 单季度营收（亿元） 同比增速 -140%-90%-40%10%60%110%160%-30-20-10010203040亿元 单季度净利润（亿元） 同比增速 9YaXoXtVmXmVnVdUMBqQsR6McM9PoMqQsQqQfQnNrNeRoPtO8OpOyQvPoNpRMYpNyQ 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告 年报点评 公 司财务报表及指标预测 利润表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 财务指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 80,012 66,298 70,594 76,595 83,420 成长性 减:营业成本 69,363 56,583 61,785 66,638 71,157 营业收入增长率 1.9% -17.1% 6.5% 8.5% 8.9% 营业税费 3,074 2,306 2,485 2,643 2,836 营业利润增长率 -24.4% -102.8% 1818.1% -129.6% 304.8% 销售费用 3,978 5,283 5,523 4,213 4,588 净利润增长率 -30.6% -90.5% -488.7% -194.8% 147.0% 管理费用 5,280 2,783 4,518 4,979 5,339 EBITDA增长率 -34.1% -71.7% -129.3% -892.7% 83.9% 财务费用 -525 -427 -276 -350 -505 EBIT增长率 -45.7% -119.5% 328.1% -119.2% 419.8% 资产减值损失 252 239 283 350 380 NOPLAT增长率 -26.8% -110.4% 498.2% -119.1% 419.8% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 24.6% 44.5% -8.6% -12.3% -0.5% 投资和汇兑收益 6,906 -71 -141 3,021 5,010 净资产增长率 9.5% -2.8% -6.2% 5.0% 11.7% 营业利润 7,152 -201 -3,864 1,145 4,634 利润率 加:营业外净收支 29 860 1,151 1,455 1,834 毛利率 13.3% 14.7% 12.5% 13.0% 14.7% 利润总额 7,181 658 -2,713 2,600 6,468 营业利润率 8.9% -0.3% -5.5% 1.5% 5.6% 减:所得税 -28 -65 -5 13 32 净利润率 8.9% 1.0% -3.7% 3.3% 7.4% 净利润 7,137 681 -2,646 2,508 6,195 EBITDA/营业收入 9.4% 3.2% -0.9% 6.5% 10.9% 资产负债表 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E EBIT/营业收入 6.2% -1.5% -5.9% 1.0% 5.0% 货币资金 22,632 9,981 9,711 15,114 20,328 运营效率 交易性金融资产 - - - - - 固定资产周转天数 78 112 114 106 99 应收帐款 3,452 1,409 2,512 3,019 3,469 流动营业资本周转天数 -69 -65 -57 -69 -74 应收票据 29,156 20,562 26,501 24,562 35,685 流动资产周转天数 290 288 236 246 279 预付帐款 1,102 866 850 1,001 1,371 应收帐款周转天数 14 13 10 13 14 存货 4,666 4,917 4,350 4,905 6,164 存货周转天数 27 26 24 22 24 其他流动资产 1,748 5,478 5,500 6,500 7,000 总资产周转天数 478 542 494 486 504 可供出售金融资产 542 1,958 2,079 2,197 2,305 投资资本周转天数 90 147 156 129 110 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 14,099 13,275 13,349 13,432 13,527 ROE 15.0% 1.5% -6.1% 5.5% 12.2% 投资性房地产 8 7 37 67 97 ROA 6.8% 0.8% -2.7% 2.4% 5.1% 固定资产 19,045 22,161 22,381 22,637 23,175 ROIC 37.5% -3.1% -12.9% 2.7% 16.1% 在建工程 3,234 5,384 5,439 5,506 5,589 费用率 无形资产 4,048 5,018 5,002 5,232 5,624 销售费用率 5.0% 8.0% 7.8% 5.5% 5.5% 其他非流动资产 2,394 2,472 2,429 2,542 2,563 管理费用率 6.6% 4.2% 6.4% 6.5% 6.4% 资产总额 106,125 93,489 100,141 106,714 126,897 财务费用率 -0.7% -0.6% -0.4% -0.5% -0.6% 短期债务 185 190 198 212 237 三费/营业收入 10.9% 11.5% 13.8% 11.5% 11.3% 应付帐款 24,502 13,916 20,066 20,657 26,780 偿债能力 应付票据 18,003 14,808 16,085 17,604 23,113 资产负债率 5