业绩超预期，科力普增长迅猛，新老业务全面开花

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 晨光文具（603899）2019年报点评 强推（维持） 业绩超预期，科力普增长迅猛，新老业务全面开花 目标价：60元 当前价：48.47元 事项：  公司发布2019年度报告。2019年公司实现营业收入111.41亿元，同比增长30.53%；实现归母净利润10.6亿元，同比增长31.39%；实现扣非后归母净利润10.05亿元，同比增长34.13%。2019Q4实现营业收入31.94亿元，同比增长32.44%；实现归母净利润2.58亿元，同比增长41.77%。 评论：  收购安硕文教，传统核心业务四条赛道稳步推进。公司传统核心业务稳步增长，实现66.51亿元营业收入，同比增长21%，其中学生文具（不包括晨光科力普）实现26.45亿元营业收入，同比增长44.14%，主要系销量增长33.01%及安硕文教并入贡献2.04亿元营业收入。未来公司将进一步推进大众产品、精品文创产品、办公产品、儿童美术产品四条赛道，有望持续提升市场份额。  加快布局办公直销渠道，科力普持续高增。科力普拥有15大核心品类，报告期科力普通过多领域客户开发及强化仓储物流效率进一步提升在办公直销市场的占有率及影响力。政府客户方面成功入围山西、辽宁、吉林、重庆政府电商等项目；央企客户方面成功入围中国移动、中国联通、中国邮政等集团采购项目；金融客户方面入围浦发银行、广发银行等项目；世界500强和其他企业客户方面中标小米、西门子、戴尔，华润置地、广州地铁等采购项目；同时推出省心购业务拓展小微企业市场。科力普实现营收36.59亿元，同比+41.45%，在总营业收入中占比32.84%，实现净利润7580.35万元，同比+235.89%。  零售大店迅速发展，晨光生活馆运营效率显著提升。截至报告期，公司在全国拥有380家零售大店，新增125家，其中晨光生活馆119家，九木杂物社261家（直营158家，加盟103家）。晨光生活馆（含九木杂物社）营业收入 6.01亿元，同比+96.34%，其中九木杂物社实现营业收入4.6亿元，同比+200.95%。晨光生活馆持续优化店铺运营管理，亏损显著减少，九木杂物社加快渠道布局，进驻全国55个城市，助力公司拓展精品文创市场并促进品牌升级。  经营效率持续改善，费用管控成效明显。公司2019年毛利率水平26.13%，同比+0.3pct。2019 年公司期间费用率（含研发费用）为14.37%，同比-0.57pct，销售费用率 8.8%，同比-0.45pct，管理费用率5.65%，同比-0.14pct，研发费用率1.44%，同比+0.1pct。2019 净利率水平9.66%，同比+0.2pct。  新老业务全面开花，维持“强推”评级。公司持续推进渠道优化升级，渠道管理精细化，截至报告期末，公司在全国拥有35家一级合作伙伴、近1200个城市的二、三级合作伙伴，零售终端超过8.5万家，新增青村生产基地建设及互联网电子商业产业园建设项目助力公司全渠道战略布局。我们调整公司盈利预测，预计公司2020-2022 年归母净利润为13.47、17.23、22.05亿元（原预测2020-2021年归母净利润12.04、14.66亿元），对应当前市值PE 为33、26、20倍，维持60元/股目标价（对应2020年41xPE）及“强推”评级。  风险提示：宏观下行消费不振，文具行业格局发生重大变化。 主要财务指标 2019A 2020E 2021E 2022E 主营收入(百万) 11,141 14,108 17,882 22,799 同比增速(%) 30.5% 26.6% 26.8% 27.5% 归母净利润(百万) 1,060 1,347 1,723 2,205 同比增速(%) 31.4% 27.1% 27.8% 28.0% 每股盈利(元) 1.15 1.46 1.87 2.40 市盈率(倍) 42 33 26 20 市净率(倍) 11 9 7 5 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年4月13日收盘价 证券分析师：郭庆龙 电话：010-63214658 邮箱：guoqinglong@hcyjs.com 执业编号：S0360518100001 证券分析师：陈梦 电话：010-66500831 邮箱：chenmeng1@hcyjs.com 执业编号：S0360518110002 联系人：葛文欣 电话：010-63215669 邮箱：gewenxin@hcyjs.com 总股本(万股) 92,000 已上市流通股(万股) 92,000 总市值(亿元) 445.92 流通市值(亿元) 445.92 资产负债率(%) 41.0 每股净资产(元) 4.6 12个月内最高/最低价 51.98/33.48 《晨光文具（603899）深度研究报告：行业洗牌在即，全渠道覆盖加固行业龙头地位》 2019-08-11 《晨光文具（603899）2019年中报点评：业绩超预期，新业务驱动业绩持续走高，毛利率小幅回升》 2019-08-26 《晨光文具（603899）2019年三季报点评：业绩超预期，新兴业务增长迅猛，经营效率持续改善》 2019-10-29 -11%9%30%50%19/0419/0619/0819/1019/1220/022019-04-15～2020-04-13沪深300晨光文具相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 文娱用品 2020年04月14日 晨光文具（603899）2019年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1,936 2,444 3,490 4,837 营业收入 11,141 14,108 17,882 22,799 应收票据 0 1 4 7 营业成本 8,230 10,480 13,288 16,939 应收账款 1,026 1,329 1,700 2,188 税金及附加 42 57 73 93 预付账款 85 70 89 113 销售费用 980 1,207 1,530 1,950 存货 1,378 1,699 2,154 2,745 管理费用 469 628 760 946 合同资产 0 0 0 0 研发费用 160 189 240 306 其他流动资产 839 919 987 1,078 财务费用 -8 -5 -6 -8 流动资产合计 5,264 6,462 8,424 10,968 信用减值损失 -28 0 0 0 其他长期投资 7 4 4 4 资产减值损失 -18 -3 -3 -3 长期股权投资 36 30 30 30 公允价值变动收益 5 0 0 0 固定资产 1,164 1,793 2,242 2,603 投资收益 24 30 30 30 在建工程 260 210 180 180 其他收益 27 9 9 9 无形资产 331 298 268 241 营业利润 1,283 1,588 2,034 2,609 其他非流动资产 503 432 413 397 营业外收入 30 36 37 37 非流动资产合计 2,301 2,767 3,137 3,455 营业外支出 19 21 21 21 资产合计 7,565 9,229 11,561 14,423 利润总额 1,294 1,603 2,050 2,625 短期借款 183 366 550 733 所得税 218 254 325 417 应付票据 0 0 0 0 净利润 1,076 1,349 1,725 2,208 应付账款 1,861 2,184 2,769 3,530 少数股东损益 16 2 2 3 预收款项 207 244 309 394 归属母公司净利润 1,060 1,347 1,723 2,205 合同负债 0 0 0 0 NOPLAT 1,069 1,345 1,719 2,201 其他应付款 331 241 241 241 EPS(摊薄)（元） 1.15 1.46 1.87 2.40 一年内到期的非流动负债 0 0 0 0 其他流动负债 413 680 821 980 主要财务比率 流动负债合计 2,995 3,715 4,690 5,878 2019A 2020E 2021E 2022E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 30.5% 26.6% 26.8% 27.5% 其他非流动负债 109 73 73 73 EBIT增长率 35.0% 24.3% 27.9% 28.0% 非流动负债合计 109 73 73 73 归母净利润增长率 31.4% 27.1% 27.8% 28.0% 负债合计 3,104 3,788 4,763 5,951 获利能力 归属母公司所有者权益 4,202 5,180 6,535 8,206 毛利率 26.1% 25.7% 25.7% 25.7% 少数股东权益 259 261 263 266 净利率 9.7% 9.6% 9.6% 9.7% 所有者权益合计 4,461 5,441 6,798 8,472 ROE 23.8% 24.8% 25.3% 26.0% 负债和股东权益 7,565 9,229 11,561 14,423 ROIC 28.9% 27.4% 27.2% 27.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 41.0% 41.0% 41.2% 41.3% 单位：百万元 2019A 2020E 2021E 2022E 债务权益比 6.6% 8.1% 9.2% 9.5% 经营活动现金流 1,082 1,036 1,502 1,901 流动比率 175.8% 173.9% 179.6% 186.6% 现金收益 1,156 1,421 1,798 2,281 速动比率 129.7% 128.2% 133.7% 139.9% 存货影响 -335 -321 -455 -592 营运能力 经营性应收影响 -241 -286 -389 -512 总资产周转率 1.5 1.5 1.5 1.6 经营性应付影响 692 270 650 846 应收账款周转天数 30 30 30 31 其他影响 -190 -48 -103 -122 应付账款周转天数 70 69 67 67 投资活动现金流 -74 -590 -450 -400 存货周转天数 53 53 52 52 资本支出 -754 -624 -469 -415 每股指标(元) 股权投资 -5 5 0 0 每股收益 1.15 1.46 1.87 2.40 其他长期资产变化 685 29 19 15 每股经营现金流 1.18 1.13 1.63 2.07 融资活动现金流 -364 62 -6 -154 每股净资产 4.57 5.63 7.10 8.92 借款增加 183 183 183 183 估值比率 股利及利息支付 -286 -368 -535 -644 P/E 42 33 26 20 股东融资 42 42 42 42 P/B 11 9 7 5 其他影响 -303 205 304 265 EV/EBITDA 25 21 16 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 晨光文具（603899）2019年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：郭