公司动态点评：原料价格上涨，龙头优势凸显，叠加消费需求恢复，有望释放利润弹性

伊利股份（600887）公司动态点评 2020年04月07日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：推荐（维持） 报告日期：2020年04月07日 目前股价 30.19 总市值（亿元） 1,785.19 流通市值（亿元） 1,731.11 总股本（万股） 606,589 流通股本（万股） 588,214 12个月最高/最低 34.66/26.88 分析师：刘鹏 S1070520030002 ☎ 021-31829686  liupeng@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<市占率持续提升，平台化战略稳步推进>> 2019-11-13 <<业绩超预期，稳步推进业务多元>> 2019-10-31 <<短期业绩承压，放眼长期布局>> 2019-08-29 原料价格上涨，龙头优势凸显，叠加消费需求恢复，有望释放利润弹性 ——伊利股份（600887）公司动态点评 2018A 2019A 2019E 2020E 2021E 营业收入 67547 78976 90058 101224 111801 (+/-%) 12.0% 16.9% 14.0% 12.4% 10.4% 净利润 6001 6440 7176 7803 9002 (+/-%) 6.0% 7.3% 11.4% 8.7% 15.4% 摊薄EPS 0.99 1.06 1.18 1.29 1.48 PE 30 28 25 23 20 资料来源：长城证券研究所  疫情及产业链秩序逐步恢复，刺激消费需求，有望释放利润弹性。疫情期间，旺季不旺，公司以买赠、打折等形式开展促销，刺激消费市场。目前来看，消费需求有望回升，一方面，随着疫情的逐渐恢复，牧场生产、生鲜乳收购、企业运营、市场销售等产业链秩序也开始逐步恢复，保障了乳制品产业链的发展及终端供应。另一方面，由于疫情的催化作用，居民营养健康意识进一步提升，刺激乳制品的终端需求。草根调研反馈来看，公司打折等促销活动有减弱趋势，乳制品价格间接上升，有望释放利润弹性，跨越本轮周期。  原料价格上涨，龙头有能力平滑成本，增厚利润弹性，长期优势凸显。3月25日，国内生鲜乳价格3.7元/公斤，同比+3.6%。原料价格上涨，乳制品下游行业具备提价的可能性。伊利在全球黄金奶源带持续布局，并加强与全球多个国家和地区的100余家供应商保持合作关系，覆盖原辅材料、产品包装等多个行业，夯实了全球乳业资源保障以及议价能力，有望维持毛利率稳定，从而增厚利润。长期来看，原料价格上涨，毛利率承压，叠加行业竞争激烈的因素，将加速行业集中度提升，仍旧是龙头受益。  产品结构升级，抢占“鲜奶”风口，瞄准“健康”元素。根据尼尔森测算数据，自18年起的3年内，鲜奶产品在中国市场预计将以18.5%的CAGR发展，到21年，市场规模或达70多亿元人民币。公司抢占风口，加速布局鲜奶市场，19年12月，发布3款鲜奶新品，即金典鲜牛奶、牧场清晨鲜牛奶、伊利鲜牛奶。同时，公司瞄准健康生活的消费需求，20年2月上架“伊然”乳矿气泡水，兼具牛奶与矿物质，辅以0糖、0卡、0脂，并添加了真实果汁。公司通过深挖现有产品深度，塑造产品升级，扩展新的机会点，有望进一步消化原奶价格上涨带来的毛利率压力。  盈利预测与投资建议：2020年Q2消费有望逐渐恢复；原料价格上涨，公司具备平滑成本的能力，又兼具产品结构优化的战略部署，可进一步释放-20%0%20%40%19-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-03伊利股份沪深300食品饮料核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 食品饮料 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 利润弹性。公司值得长期布局，仍给予“推荐”评级。我们预计，公司19-21年营业收入增速分别为14.0%、12.4%、10.4%，19-21年EPS为1.18、1.29、1.48元，对应PE为25、23、20X。给予20年35倍估值，目标价为45.15元，仍有50%的空间。  风险提示：疫情带来的不确定因素，原料价格上涨，食品安全事件。 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 利润表（百万） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2018A 2019A 2019E 2020E 2021E 营业收入 67547.45 78976.39 90058.36 101223.79 111800.66 成长性 营业成本 42362.40 49106.03 56101.85 62961.20 69081.63 营业收入增长 12.0% 16.9% 14.0% 12.4% 10.4% 销售费用 15521.86 19772.68 21065.81 23992.28 26583.10 营业成本增长 13.2% 15.9% 14.2% 12.2% 9.7% 管理费用 3317.05 2979.74 4545.32 4925.05 5197.68 营业利润增长 28.9% 8.1% 4.9% 9.6% 18.3% 研发费用 0.00 426.87 121.69 170.98 236.05 利润总额增长 6.7% 7.1% 11.7% 8.5% 15.5% 财务费用 113.49 -60.27 203.38 363.03 286.91 净利润增长 6.0% 7.3% 11.4% 8.7% 15.4% 其他收益 788.01 746.56 383.64 479.56 599.44 盈利能力 投资净收益 134.68 260.91 245.30 260.04 225.23 毛利率 37.3% 37.8% 37.7% 37.8% 38.2% 营业利润 7115.91 7690.83 8069.61 8843.62 10459.30 销售净利率 8.9% 8.2% 8.0% 7.7% 8.1% 营业外收支 -41.94 -113.20 396.43 338.24 144.88 ROE 23.8% 23.0% 23.2% 22.3% 22.5% 利润总额 7073.97 7577.63 8466.05 9181.86 10604.18 ROIC 71.1% 43.8% 31.2% 31.8% 36.8% 所得税 1071.16 1125.64 1275.25 1367.66 1589.44 营运效率 少数股东损益 1.93 12.25 15.02 10.91 12.86 销售费用/营业收入 23.0% 25.0% 23.4% 23.7% 23.8% 净利润 6000.88 6439.75 7175.77 7803.29 9001.88 管理费用/营业收入 4.9% 3.8% 5.0% 4.9% 4.6% 资产负债表 （百万） 研发费用/营业收入 0.0% 0.5% 0.1% 0.2% 0.2% 流动资产 29845.73 24455.30 18315.73 21507.07 27296.14 财务费用/营业收入 0.2% -0.1% 0.2% 0.4% 0.3% 货币资金 21823.07 11051.00 5377.14 7537.77 12685.76 投资收益/营业利润 1.9% 3.4% 3.0% 2.9% 2.2% 应收票据及应收账款合计 949.74 1282.13 0.00 0.00 0.00 所得税/利润总额 15.1% 14.9% 15.1% 14.9% 15.0% 其他应收款 233.11 154.56 287.51 209.37 339.42 应收账款周转率 82.56 70.77 0.00 0.00 0.00 存货 4639.99 5507.07 6085.58 6924.46 7350.28 存货周转率 9.45 9.68 9.68 9.68 9.68 非流动资产 19454.62 23150.91 24523.93 25537.15 26060.79 流动资产周转率 2.70 2.91 4.21 5.08 4.58 固定资产 13256.39 14687.76 16286.36 17469.70 18116.30 总资产周转率 1.53 1.63 1.99 2.25 2.23 资产总计 49300.36 47606.20 42839.66 47044.22 53356.93 偿债能力 流动负债 23850.03 19170.78 11460.40 11574.54 12844.10 资产负债率 48.8% 41.1% 27.7% 25.5% 24.8% 短期借款 7860.00 1523.00 1523.00 1523.00 1523.00 流动比率 1.25 1.28 1.60 1.86 2.13 应付款项 7469.16 9115.71 0.00 0.00 0.00 速动比率 0.96 0.65 0.49 0.67 1.01 非流动负债 210.51 398.20 405.94 405.00 403.20 每股指标（元） 长期借款 0.29 0.29 8.02 7.09 5.28 EPS 0.99 1.06 1.18 1.29 1.48 负债合计 24060.54 19568.98 11866.33 11979.55 13247.30 每股净资产 4.14 4.60 5.08 5.76 6.59 股东权益 25239.82 28037.22 30973.33 35064.67 40109.63 每股经营现金流 1.14 0.68 0.24 1.45 1.94 股本 6078.49 6078.13 6078.13 6078.13 6078.13 每股经营现金/EPS 1.15 0.64 0.21 1.13 1.31 留存收益 16532.45 18718.35 21232.11 23844.26 26805.87 少数股东权益 136.43 121.64 136.66 147.57 160.43 估值 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债和权益总计 49300.36 47606.20 42839.66 47044.22 53356.93 PE 29.75 27.72 24.88 22.88 19.83 现金流量表 （百万） PEG 2.30 2.41 3.02 2.49 1.68 经营活动现金流 7006.30 8624.77 1476.25 8822.75 11790.05 PB 7.11 6.39 5.79 5.11 4.47 其中营运资本减少 -445.24 -3732.31 -7213.55 -916.83 628.36 EV/EBITDA 19.82 18.98 17.82 15.91 13.49 投资活动现金流 -3116.81 -5373.98 -2668.66 -2575.58 -2383.