固定收益市场周度观察：全球经济面临长期冲击，国内利率仍在下行通道

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2020年04月05日 固定收益 全球经济面临长期冲击，国内利率仍在下行通道 ——固定收益市场周度观察（2020-04-05） 固定收益周报  核心观点 国内货币宽松仍在温和推进。4月初，央行连续采取多项措施加大货币宽松力度，既下调了逆回购利率20BP，又继续向中小银行实施1个百分点的定向降准，还增加面向中小银行的再贴现再贷款额度1万亿元，并超出市场预期地将超额准备金利率由原来的0.72%下调到0.35%。总体来看，人民银行多措施并举，在延续宽松的态度上依然坚决，但操作上较为温和。一方面，与美联储短期内连降150BP至零利率相比，年初至今30BP的公开市场工具利率降幅已是十分克制；另一方面，对于市场广泛预期的下调存款基准利率，人民银行至今还未实施。 后续降息操作还会持续。不过，下调超额准备金利率已是十分罕见的政策操作，上一次下调发生在2008年，为应对金融海啸的负面影响也仅从0.99%下调至0.72%，本次下调的幅度明显更大。产生的显著影响至少有两个，首先，超额准备金利率是银行间市场隔夜利率的理论下限，下调该利率反映央行有意图引导银行间利率中枢的下移，考虑到本次下调的幅度，未来隔夜资金利率中枢很可能在较长时期处于1%下方；同时，下调超额准备金利率对持有超额准备金较多的金融机构形成轻微的“惩罚”，可以刺激商业银行加速资金运用，避免央行通过降准等宽松操作释放的流动性淤积在银行间市场，有助于货币政策最终作用到实体经济，尤其是支持中小微企业渡过疫情难关。因此，未来更进一步的降息操作值得期待，后续降息的幅度和广度还取决于全球疫情及国内经济的变化，但存款基准利率的下调应并不遥远。 疫情对全球经济构成长期冲击。当前公开信息显示，海外诸国与中国对疫情的处臵理念和思路并不完全一致，因而蔓延的势头天壤之辈。当新冠病毒初期只在国内传播时，中国政府采用了短期较为强力的休克疗法，试图彻底根除病毒在人群中的传播，因此尽管短期对经济的负面影响较大，但在数月内就有望重回常态，经济运行与宏观政策都会大体回归未发生疫情的既定轨道，那么新冠疫情就只能归类于一次性冲击，长期影响偏低。然而，在疫情向全球蔓延后，众多发达国家并未及时引起重视，在传播失控后当前的主要思路仍是延缓传播速度，以取得经济与健康的平衡。张文宏医生指出，疫情结束的关键取决于控制最差的国家，而终南山院士认为，某些主要国家的“lock down”（指针对疫情的限制措施）并不到位。因此，可以预计海外疫情持续的时间会远长于国内，从而对企业盈利、居民就业和收入产生的破坏性影响更为深远，并作用于国内经济，使疫情对国内经济的影响长期化。 因此，在这种环境下，应跳出常规的周期性思维，无论是政策利率还是市场利率都应会呈现出更低的水平，债市的利率风险很低，建议继续顺势而为，需要注意的主要是个券的违约风险。  利率债 流动性观察：逆回购利率下调，资金价格下行 一级市场发行：净融资额上升，地方债持续发行 二级市场交易：现券收益率下行，期限利差走阔  信用债 一级市场发行与到期：发行量减少，净融资额回升 二级市场交易：信用债到期收益率普遍下行，信用利差出现分化 上周，共有2只信用债发生违约,“皖经建MTN002”，“16皖经01” 上周，共有1家企业发生评级变动，1家主体评级被调高  风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外市场不确定性增强、违约事件频率上升 文思佶（分析师） wensiji @xsdzq.cn 证书编号：S0280517090001 孙德基（联系人） sundeji@xsdzq.cn 证书编号：S0280119030003 何斯迪（联系人） hesidi@xsdzq.cn 证书编号：S0280118040014 相关报告 《海外风险偏好后续或存波动，一切风险资产需关注本身质地》2020-03-30 《美债压力有望缓解，中债安全性仍然较高》2020-03-23 《勿低估避险情绪持续时间，勿轻易左侧了结债券头寸》2020-03-16 《债牛进入尾部冲刺，仍可积极顺势而为》2020-03-09 《避险情绪回归主导，债市收益率难言底部》2020-03-02 《多增的社融并不超预期,流行性宽松下债市行情未完》2020-02-24 《专项债提额预示债务扩张会适度加速》2020-02-17 《疫情形势好转，货币宽松与债务扩张决定后续利率变化》2020-02-10 《收益率短期将快速下行，但须重视疫情之后的经济反弹》2020-02-03 《多重利空下债市仍强，春节前后宜守不宜攻》2020-01-20 《资金推动债市上涨,但短期空间已不大》2020-01-13 《降准后资金阶段性偏宽松》2020-01-06 《 过 于 充 裕 的 资 金 面 难 以 持 续 》2019-12-30 《工业去库存接近尾声，但后续补库存会很弱》2019-12-23 《猪价涨速暂缓，但CPI后续还有压力》2019-12-15 《横盘归横盘，乐观归乐观》2019-12-08 《制造业PMI表现不错，但未必代表生产端的拐点》2019-12-01 2020-04-05 固定收益 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 核心观点 ................................................................................................................................................................................... 1 1、 利率债 .............................................................................................................................................................................. 2 1.1、 流动性观察：逆回购利率下调，资金价格下行................................................................................................ 2 1.2、 一级市场发行：净融资额上升，地方债持续发行 ............................................................................................ 4 1.3、 二级市场交易：现券收益率下行，期限利差走阔 ............................................................................................ 5 2、 信用债 .............................................................................................................................................................................. 7 2.1、 一级市场发行与到期：发行量减少，净融资额回升 ........................................................................................ 7 2.2、 二级市场交易：信用债到期收益率普遍下行，信用利差出现分化 ................................................................ 9 2.3、 一周信用违约事件回顾 ..................................................................................................................................... 10 2.4、 主体评级调整 ..................................................................................................................................................... 11 3、 债市重要新闻................................................................................................................................................................. 11 3.1、 债市重要新闻一览 ............................................................................................................................................. 11 3.2、 债市其它重要新闻公司一览 ............................................................................................................................. 12 图表目录 图1： 存款类机构质押式回购加权利率曲线 ...................................................................................................................... 2 图2： 上交所国债质押式回购加权利率曲线 ...................................................................................................................... 2 图3： 存款类机构质押式回购加权利率近一年走势 .......................................................................................................... 3 图4： 上交所国债质押式回购加权利率近一年走势 .......................................................................................................... 3 图5： 银行间质押式回购加权利率近一年走势 .................................................................................................................. 3 图6： 上海银行间同业拆放利率近一年走势 ...................................................................................................................... 3 图7： 央行每周公