2020年3月31日美团点评（3690 HK）展望1H20E美团点评（“医学博士”）在19年第4季度取得了引人注目的业绩，收入比市场预期高出6％，并且强劲的盈利前景喜人。 20年1季度的指引好于预期，收入同比下降15％，净亏损12亿元人民币。我们预计MD在1H20E面临近期压力，但长期不变。我们在20/21财年将其收入削减5％/ 2％，并下调目标价至120港元。建议逢低买入。19年第4季度全面击败。19年第4季度收入同比增长42％，高于市场预期/我们的预期6％/ 5％。调整净利润达到22.7亿元人民币，大大高于市场普遍预期的4.7亿元人民币，主要是由于S＆M，R＆D降低以及举措亏损收窄。 GTV同比增长38％，高于我们预期4％。从细分市场来看，食品配送/店内，酒店和旅游/新举措的GTV同比增长40％/ 35％/ 33％。接单率在19年第4季度增长至14.8％（而2018年第4季度为14.4％），其中送餐/店内，酒店和旅行/新计划的接受率分别为14％/ 10.5％/ 35％，季度环比增长+ 0.1ppts / 0.9ppts / 4.5ppts这一引人注目的结果使我们印象深刻，其强劲的收益表现和所有细分市场的稳健增长。COVID-19的近期压力，但长期不变。考虑到COVID-19的影响，mgmt预计20季度第一季度收入同比下降15％，净亏损为12亿元人民币。我们认为该指导要好过害怕。按部门划分，送餐/店内就餐和酒店数量恢复到流行前水平的75％/ 40-50％。我们预计食品配送/店内，酒店和旅行/新计划收入将同比下降14％/ 35％/ 0％，20季度第一季度的OPM为-3％/ + 20％/-40％。如果国内市场疫情稳定下来，那么2E20E的送餐收入可能会同比增长，而店内销售将恢复到20E3E。 20年1季度的采用率可能会下降。考虑到Mgmt的补贴和对商家的支持，Mgmt对于20财年的采用率持保守态度。我们在20/21财年将其收入削减了5％/ 2％，并下调了调整幅度。净利润增长3％/ 0％。 MD在20E 1E的财务状况可能会承受短期压力，但我们对其长期增长保持乐观，并希望长期受益于用户的扩大以及对这一流行病的更积极参与。维持买入。通过财务调整，我们将基于现金流折现的目标价从126港币小幅下调至126港币。HK $ 120（暗示4.4倍FY21E P / S，或48倍FY21E P / E）。考虑到流行病影响的部分影响，我们建议在2020年疲软之后继续关注，并关注以下方面的更多催化剂：1）交付和酒店恢复； 2）交叉销售效应以释放收入； 3）新举措的扩展。收益摘要（12月31日）18财年19财年20财年FY21EFY22E收入（人民币百万元）65,22797,529107,841157,310195,165同比增长（％）9250114624净利润（百万元）(8,517)4,6571,27714,01222,383每股收益（人民币）(3.13)0.790.212.243.47同比增长（％）不适用不适用(73)96755共识（人民币）不适用不适用0.892.523.85市盈率（x）不适用1074023824P / S（x）7.55.04.53.12.5产量 （％）0.00.00.00.00.0净资产收益率（％）(133.5)3.7(1.9)10.016.0净负债率（％）净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计目标价120港元（先前目标价HK $ 126.3）上升/下降+ 28.9％当前价格HK $ 93.11招银国际证券|股票研究|公司更新买（维持）2月19日-5月19日-8月19日-11月19日-2月2日资料来源：彭博社审核员：普华永道相关报告一站式生活方式商店唾手可得– 282020年2月恒指（重估）3690港币120.0100.080.060.040.020.00.0库存数据最高市值（百万港元）588,023每月平均3个月化（百万港元）2496.252w高/低（HK $）116/47已发行股份总数（百万）5,081资料来源：彭博社股权结构腾讯20.8％红杉资本 8.4 ％启辉 3.5 ％资料来源：彭博社分享表现绝对相对1个月-1.8％2.4％3个月2.5％1.6％六个月43.6％40.1％资料来源：彭博社12个月价格表现（港元）中国互联网行业黄(852) 3900 0889 2020年3月31日2图1：收益修订人民币百万，十二月新20财年FY21E旧20财年FY21E差异（％）FY20E FY21E收入107,841157,310113,555160,699-5.0%-2.1%毛利32,63559,41436,14859,723-9.7%-0.5%营业利润(1,858)10,593(1,989)10,493-6.6%0.9%净利1,27714,0121,31614,036-3.0%-0.2%每股收益（人民币）0.212.240.202.134.8%5.0%毛利率30.3%37.8%31.8%37.2%-1.6点+0.6点营业利润率-1.7%6.7%-1.8%6.5%+0.0个百分点+0.2点净保证金1.2%8.9%1.2%8.7%+0.0个百分点+0.2点资料来源：公司数据，CMBIS估计图2：CMBIS估算与共识人民币百万，十二月20财年招商银行FY21EFY22E20财年共识FY21EFY22E20财年差异（％）FY21EFY22E收入107,841157,310195,165120,247158,895188,317-10.3%-1.0%3.6%毛利32,63559,41477,15740,68159,11572,351-19.8%0.5%6.6%营业利润(1,858)10,59320,3183,30013,36622,831-156.3%-20.8%-11.0%净利1,27714,01222,3834,81714,07223,763-73.5%-0.4%-5.8%每股收益（人民币）0.212.243.470.892.523.85-76.3%-11.3%-9.9%毛利率30.3%37.8%39.5%33.8%37.2%38.4%-3.6个百分点+0.6点+1.1点营业利润率-1.7%6.7%10.4%2.7%8.4%12.1%-4.5个百分点-1.7个百分点-1.7个百分点净保证金1.2%8.9%11.5%4.0%8.9%12.6%-2.8个百分点-0.1个百分点-1.1个百分点资料来源：公司数据，彭博社，CMBIS估计图3：MD的19年第四季度回顾人民币百万元2018年第四季度19年1季度19年2季度19年3季度19年第4季度生活质量同比共识差异％收入19,80319,17422,70327,49428,1582.4%42.2%26,5116%营业利润(3,735)(1,304)1,1131,4471,424-1.6%不适用(416)不适用净利(3,425)(1,432)8771,3351,4589.2%不适用(576)不适用调整净利(1,582)(1,039)1,4941,9422,27016.9%不适用470383%调整每股收益（人民币）(0.58)(0.18)0.250.330.3816.9%不适用0.07415%保证金（％）毛利率34.5%24.3%28.6%33.2%34.5%32.8%营业利润率-18.9%-6.8%4.9%5.3%5.1%-1.6%调整净利润-8.0%-5.4%6.6%7.1%8.1%1.8%增长（％）收入（同比）89.0%70.1%50.6%44.1%42.2%33.9%收入（环比）3.8%-3.2%18.4%21.1%2.4%-3.6%营业利润不适用不适用不适用不适用不适用不适用调整净利不适用不适用不适用不适用不适用不适用资料来源：公司数据，彭博社图4：19年第四季度收入和GTV细分2017年第4季度1Q182018年第二季度2018年第三季度2018年第四季度19年1季度19年2季度19年3季度19年第4季度生活质量同比收入（人民币百万元）10,47511,27515,07319,07619,80319,17422,70327,49428,1582.4%42.2%送外卖6,6247,0568,90811,17211,00610,70612,84515,57715,7160.9%42.8%店内，酒店，旅行3,1033,1383,6734,4364,5944,4925,2456,1816,3572.8%38.4%新举措及其他7481,0812,4923,4684,2033,9764,6135,7366,0866.1%44.8%GTV（人民币10亿元）104108124146138138159195190 2020年3月31日3送外卖575468808076931121120.2%39.8%店内，酒店，旅行404043494546516460-5.5%35.1%新举措及其他71313161316151917-7.4%32.8%资料来源：公司资料 2020年3月31日3财务摘要 损益表现金流量汇总12月31日（人民币万元）18财年19财年20财年FY21EFY22E2018年12月31日（人民币百万元）19财年20财年FY21EFY22E收入65,22797,529107,841157,310195,165净收入(115,491)2,236(1,772)9,75017,461送外卖38,14354,32362,58990,423111,925D＆A5,3674,8464,3724,0994,782店内，酒店及15,84022,27523,27234,77343,723厕所变化(4,987)(3,697)(2,072)4,2912,678旅行新举措11,24420,41022,88430,85239,051其他105,9312,1892,6963,9334,635齿轮(50,122)(65,208)(75,205)(97,896)(118,008)运行CF(9,180)5,5743,22522,07329,556毛利15,10532,32032,63559,41477,157资本支出(2,210)(2,210)(4,044)(5,034)(5,933)S＆M(15,687)(18,602)(19,843)(29,574)(34,154)合伙人(15,970)(8,710)000管理员Exp。(5,168)(3,559)(4,098)(5,663)(6,675)其他(5,259)7461(22)(9)研发部(6,104)(7,309)(7,926)(9,753)(11,495)投资CF(23,439)(10,174)(4,043)(5,056)(5,942)其他768475(2,626)(3,831)(4,515)营业利润(11,086)3,326(1,858)10,59320,318募集股本28,516----债务变动1,7181,749---财务费用249(25)85122223其他(939)(635)---公允价值变动(104,606)----CF融资29,2951,114---其他(48)107---税前收入(115,491)3,408(1,772)10,71420,542现金净变化(3,323)(3,486)(819)17,01723,613现金（以年为单位）19,40917,04413,39610,95927,975所得税(2)(526)-(964)(3,081)外汇1,010(173)(1,619)--净利(115,493)2,236(1,772)9,75017,461现金（年末）17,04413,39610,95927,97551,589调整净利(8,517)4,6571,27714,01222,383 资产负债表关键比率12月31日（人民币万元）18财年19财年20财年FY21EFY22E12月31日18财年19财年20财年FY