年报点评：资产状况较好，风险抵御能力进一步增强

C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2020年3月30日 廖晨凯 C0069@capital.com.tw A/H目标价(RMB/HK$) 6.5/6.5 公司基本资讯 產業別 银行 A股价(2020/3/30) 5.22 上证指数(2020/3/30) 2747.21 股價12個月高/低 6.05/4.93 總發行股數(百萬) 356406.26 A股數(百萬) 269612.21 A市值(億元) 14073.76 主要股東 中央汇金投资有限责任公司(34.71%) 每股淨值(元) 6.93 股價/賬面淨值 0.75 一个月 三个月 一年 股价涨跌(%) -1.5 -11.4 0.0 近期评等 出刊日期 前日收盘 评等 2019-10-28 5.93 买入 产品组合 利息净收入 71.0% 非利息净收入 29.0% 机构投资者占流通A股比例 基金 0.7% 一般法人 94.7% 股价相对大盘走势 工商银行(601398.SH/1398.HK) Buy买入 年报点评：资产状况较好，风险抵御能力进一步增强 结论与建议： 工商银行发布2019年业绩，公司2019年营收增10.5%至8552亿，净利增4.9%至3122亿，对应年化ROE13.1%。公司从2016年开始，资产质量整体处于改善通道之中，目前看来依旧在延续，较好的资产质量为业绩稳健增长带来了支撑。公司风险抵御能力方面，源于公司保持稳健的拨备计提节奏以及资产质量向好，目前拨备水平已恢复至近200%。息差方面，源于大行特有的资产负债结构（存款占比高，在9成左右），在目前存款竞争加大的背景下，同比有所下行，不过公司生息资产稳健扩张以及非息收入依旧实现较快增长，从而推动收入端实现两位数增长。估值方面，目前公司处于较低水准（对应2020年0.68XPB）。分红率方面，股息率5%左右，具有一定吸引力。综上而言，我们维持“买入”的投资建议。  全年净利增4.9%：工商银行发布2019年业绩，公司2019年营收增10.5%至8552亿，净利增4.9%至3122亿，其中4Q营收增5.8%至2082亿，净利增4.2%至605亿（增速有所回落主要受到4Q息差进一步收窄、手续费同比减少及费用率上升影响）。公司全年ROE录得13.1%。另外公司发布分红预案，每股分红0.2628元，对应派息率30.4%，目前股价对应股息率5.04%。  不良率环比继续下降，拨备覆盖率提升至年内新高：资产质量方面，截止4Q2019公司不良率为1.42%，QOQ下降1BP，YOY降9BP，整体处于改善通道之中。在此背景下，公司拨备覆盖率提升至2019年新高至199%，风险抵御能力充分。  非息收入较快增长，不过息差有压力：从收入端来看，2019年公司非息收入增23.3%至2482亿，为主要增长贡献，其中手续费及佣金收入YOY增7.1%至1556亿（银行卡、结算、清算、担保等业务实现较好）；其他非息收入方面，YOY增66%，主要源于公允价值变动损益YOY由负转正，以及汇兑净损失YOY收窄。利息净收入方面，YOY增6.0%至6069亿，其中平均生息资产YOY增8.8%，可见规模扩大为利息净收入较快增长的主要因素；息差方面，YOY下降6BP至2.24%，主要源于负债端成本上升所致（存款成本率YOY上升14BP至1.59%，为主要因素）。  盈利预测与投资建议：展望未来，在LPR定价机制下，2020年银行业存在息差下行的压力。不过我们认为，在财政政策加码的背景下，基建相关项目或是银行资金投向较好的一个方面，且随着中国疫情好转，贷款端也将呈边际向好态势。考虑到疫情的影响，我们预计公司2020、2021年实现净利3264亿、3421亿，YOY增4.5%、4.8%，目前目前对应PE为5.8X、5.5X，PB为0.68X、0.63X，估值不高，分红率5%左右，给予“买入”的投资建议。  风险提示：疫情因素带来的不确定性 年度截止12月31日 2017 2018 2019 2020E 2021E 纯利 (Net profit) RMB百万元 286,049 297,676 312,224 326,353 342,134 同比增减 % 2.8% 4.1% 4.9% 4.5% 4.8% 每股盈余 (EPS) RMB元 0.79 0.82 0.86 0.90 0.94 A股市盈率(P/E) X 6.6 6.4 6.1 5.8 5.5 每股净资产 RMB元 5.73 6.30 6.93 7.65 8.31 A股市净率（P/B） X 0.91 0.83 0.75 0.68 0.63 股利 (DPS) RMB元 0.24 0.25 0.26 0.28 0.29 股息率 (Yield) % 4.03% 4.80% 5.03% 5.34% 5.60% C o m p a n y U p d a t e C h i n a R e s e a r c h D e p t . 2 2020年3月30日 预期报酬(Expected Return；ER)为准，说明如下： 强力买入 Strong Buy (ER ≧ 30%)；买入 Buy (30% ＞ ER ≧ 10%) 中性 Neutral (10% ＞ ER ＞ -10%) 卖出 Sell (-30% ＜ER ≦ -10%)；强力卖出 Strong Sell(ER ≦ -30%) 附一：合幷损益表 百万元 2017 2018 2019 2020E 2021E 营业收入 726,502 773,789 855,164 881,981 937,276 净利息收入 522,078 572,518 606,926 633,084 678,968 净手续费及佣金收入 139,625 145,301 155,600 162,201 170,311 营业支出 364,660 402,602 464,596 473,046 508,621 营业利润 361,842 371,187 390,568 408,935 428,655 利润总额 364,641 372,413 391,789 410,161 429,888 所得税 77,190 73,690 78,428 82,032 85,978 净利润 286,049 297,676 312,224 326,353 342,134 附二：合幷资产负债表 百万元 2017 2018 2019 2020E 2021E 发放贷款及垫款 13,892,966 15,046,132 16,326,552 17,756,015 19,310,633 现金及存放中央银行款项 3,613,872 3,372,576 3,317,916 3,654,754 3,940,946 证券投资 5,315,766 5,949,345 6,685,039 6,913,577 7,290,749 存放同业款项 370,074 384,646 475,325 456,844 492,618 同业拆出资金 477,537 577,803 567,043 670,038 722,507 买入返售金融资产 986,631 734,049 845,186 1,005,057 1,083,760 生息资产总计 24,656,846 26,064,551 28,217,061 30,456,286 32,841,213 总资产 26,087,043 27,699,540 30,109,436 32,498,834 35,043,706 客户存款 19,226,349 21,750,288 23,333,083 25,264,869 27,356,591 向中央银行借款 456 481 1,017 1,152 1,251 同业存放 1,214,601 1,328,246 1,776,320 1,786,114 1,938,410 同业拆入 491,948 486,249 490,253 576,166 625,293 应付债券 526,940 617,842 742,875 891,905 1,030,484 卖出回购资产 1046338 514,801 263,273 288,083 312,647 付息负债总计 22,506,632 24,697,907 26,606,821 28,808,288 31,264,675 总负债 23,945,987 25,354,657 27,417,433 29,574,142 31,876,197 股本 356,407 356,407 356,407 356,407 356,407 所有者权益总计 2,141,056 2,344,883 2,692,003 2,924,692 3,167,509 负债与所有者权益总计 26,087,043 27,699,540 30,109,436 32,498,834 35,043,706 附三：合幷现金流量表 百万元 2017 2018 2019 2020E 2021E 经营活动产生的现金流量净额 121,283 724,133 694,521 513,312 643,989 投资活动产生的现金流量净额 -354,767 -731,745 -875,967 -654,160 -753,957 筹资活动产生的现金流量净额 178,588 -35,924 112,874 85,179 54,043 现金及现金等价物净增加额 -58,888 -10,807 -59,110 -56,668 -56,925 1 此份報告由群益證券(香港)有限公司編寫，群益證券(香港)有限公司的投資和由群證益券(香港)有限公司提供的投資服務.不是.個人客戶而設。此份報告不能複製或再分發或印刷報告之全部或部份內容以作任何用途。群益證券(香港)有限公司相信用以編寫此份報告之資料可靠，但此報告之資料沒有被獨立核實審計。群益證券(香港)有限公司.不對此報告之準確性及完整性作任何保證，或代表或作出任何書面保證，而且不會對此報告之準確性及完整性負任何責任或義務。群益證券(香港)有限公司，及其分公司及其聯營公司或許在閣下收到此份報告前使用或根據此份報告之資料或研究推薦作出任何行動。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員不會對使用此份報告後招致之任何損失負任何責任。此份報告內容之資料和意見可能會或會在沒有事前通知前變更。群益證券(香港)有限公司及其任何之一位董事或其代表或雇員或會對此份報告內描述之證¡@持意見或立場，或會買入，沽出或提供銷售或出價此份報告內描述之證券。群益證券(香港)有限公司及其分公司及其聯營公司可能以其戶口，或代他人之戶口買賣此份報告內描述之證¡@。此份報告.不是用作推銷或促使客人交易此報告內所提及之證券。