可降解支架放量，创新产品线布局前景广阔

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2020年03月30日 证券研究报告•2019年年报点评 买入 （维持） 当前价： 39.47元 乐普医疗（300003） 医药生物 目标价： ——元（6个月） 可降解支架放量，创新产品线布局前景广阔 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513110001 电话：021-58351962 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：刘闯 执业证号：S1250519060002 电话：021-58352031 邮箱：liuch@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 17.82 流通A股(亿股) 15.12 52周内股价区间(元) 20.66-40.5 总市值(亿元) 703.22 总资产(亿元) 159.26 每股净资产(元) 4.20 相关研究 [Table_Report] 1. 乐普医疗（300003）：业绩符合预期，看好可降解支架放量 (2020-02-22) 2. 乐普医疗（300003）：业绩继续高增长，可降解支架开始贡献业绩 (2019-08-28) 3. 乐普医疗（300003）：Q2持续高增长，可降解支架进入放量期 (2019-07-12) 4. 乐普医疗（300003）： 业绩基本符合预期，创新品种陆续登台 (2019-04-10) [Table_Summary]  事件：公司2019年实现营业收入78亿，同比增长22.6%；实现归母净利润为17.3亿，同比增长41.6%；实现扣非净利润12.4亿元，同比增长18.2%。  业绩符合市场预期，经营性现金流表现亮眼：2019年公司归母净利润继续高增长趋势，其中出售君实生物股权获得收益约4.8亿元对当期利润贡献较大，实现扣非净利润12.4亿元，同比增长18.2%。报告期内，公司商誉和其他特定投资资产共发生减值损失合计约 3.1亿元，若剔除计提商誉和其他特定投资资产的减值以及非经常性业务的影响，2019年归母净利润为15.2亿元，同比增长30.14%，延续高增长趋势。2019年公司经营性现金流为19.9亿元，同比增长32.5%，表现亮眼  可降解支架开始上量，创新器械产品管线丰富。可吸收支架Neovas作为公司重磅的创新产品，已于2019年3月开始实现销售，销售趋势向好，先后在全国29个省份等几百家医院完成病例植入，在支架销售中占比已达10 %，为支架业务新增一个强劲的增长点。我们预计，随着可降解支架的持续推广，Neovas对公司利润贡献有望进一步体现。此外，公司在创新器械方面布局十分丰富，重磅在研产品线包括药物球囊、切割球囊、介入瓣膜、可降解封堵器等，预计将于2020年陆续上市销售，将进一步打开公司成长空间。  全方位布局泛心血管领域，看好公司长期发展前景。公司在心血管领域深耕多年，实现了器械+药品+服务等全方面布局，器械包括器械诊断（体外诊断、AI-ECG、连续血糖 CGM 监测器械）、治疗（药物支架、可降解支架、球囊、起搏器、瓣膜、封堵器等），药品包括降压药、降血脂（阿托伐他汀）、抗血栓（氯吡格雷等）以及降糖药（胰岛素、GLP-1、口服药等）等，医疗服务方面包括心血管医院、远程诊断平台等，未来成长空间广阔。  盈利预测与评级。我们预计2020-2022年归母净利润分别为22.5亿元、29.4亿元和38.8亿元，对应当前股价估值分别为31倍、24倍和18倍，维持“买入”评级。  风险提示：可降解支架放量或低于预期；新产品研发进展或低于预期；核心产品或大幅降价。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 7795.53 9532.79 11908.07 14898.23 增长率 22.64% 22.29% 24.92% 25.11% 归属母公司净利润（百万元） 1725.31 2246.65 2942.10 3875.31 增长率 41.57% 30.22% 30.95% 31.72% 每股收益EPS（元） 0.97 1.26 1.65 2.18 净资产收益率ROE 21.53% 22.96% 23.96% 24.90% PE 41 31 24 18 PB 9.40 7.58 5.98 4.67 数据来源：Wind，西南证券 乐普医疗（300003）2019年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 现金流量表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 7795.53 9532.79 11908.07 14898.23 净利润 1723.79 2248.90 2945.04 3879.19 营业成本 2165.20 2645.35 3298.54 4094.03 折旧与摊销 325.06 158.23 158.23 158.23 营业税金及附加 96.23 123.93 154.80 193.68 财务费用 279.87 285.98 238.16 223.47 销售费用 2171.68 2573.85 3155.64 3873.54 资产减值损失 -206.02 0.00 0.00 0.00 管理费用 586.00 1382.26 1726.67 2085.75 经营营运资本变动 -362.63 -641.28 -385.09 -578.41 财务费用 279.87 285.98 238.16 223.47 其他 230.18 -6.17 -11.83 -9.72 资产减值损失 -206.02 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 1990.26 2045.67 2944.52 3672.76 投资收益 195.06 10.00 10.00 10.00 资本支出 879.72 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 161.98 0.00 0.00 0.00 其他 -1530.94 101.72 10.00 10.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -651.22 101.72 10.00 10.00 营业利润 1961.25 2531.42 3344.26 4437.75 短期借款 -419.22 -1044.77 -419.27 0.00 其他非经营损益 102.00 130.00 141.00 153.00 长期借款 -164.47 0.00 0.00 0.00 利润总额 2063.26 2661.42 3485.26 4590.75 股权融资 -88.59 0.00 0.00 0.00 所得税 339.46 412.52 540.22 711.57 支付股利 0.00 -345.06 -449.33 -588.42 净利润 1723.79 2248.90 2945.04 3879.19 其他 -876.58 -1758.26 -238.16 -223.47 少数股东损益 -1.51 2.25 2.95 3.88 筹资活动现金流净额 -1548.85 -3148.09 -1106.77 -811.89 归属母公司股东净利润 1725.31 2246.65 2942.10 3875.31 现金流量净额 -205.42 -1000.70 1847.76 2870.87 资产负债表（百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 财务分析指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 1953.98 953.28 2801.04 5671.91 成长能力 应收和预付款项 2289.46 3173.49 3856.53 4795.24 销售收入增长率 22.64% 22.29% 24.92% 25.11% 存货 1004.83 1223.83 1528.79 1897.69 营业利润增长率 35.97% 29.07% 32.11% 32.70% 其他流动资产 386.11 113.12 138.82 171.17 净利润增长率 37.37% 30.46% 30.95% 31.72% 长期股权投资 516.12 516.12 516.12 516.12 EBITDA 增长率 32.60% 15.96% 25.71% 28.84% 投资性房地产 137.86 137.86 137.86 137.86 获利能力 固定资产和在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率 72.23% 72.25% 72.30% 72.52% 无形资产和开发支出 4727.65 4586.73 4445.81 4304.89 三费率 38.97% 44.50% 43.00% 41.50% 其他非流动资产 4910.28 4892.97 4875.66 4858.34 净利率 22.11% 23.59% 24.73% 26.04% 资产总计 15926.29 15597.39 18300.62 22353.21 ROE 21.53% 22.96% 23.96% 24.90% 短期借款 1464.04 419.27 0.00 0.00 ROA 10.82% 14.42% 16.09% 17.35% 应付和预收款项 1217.11 1564.48 1942.57 2401.52 ROIC 27.34% 34.24% 40.20% 48.38% 长期借款 2457.98 2457.98 2457.98 2457.98 EBITDA/销售收入 32.92% 31.21% 31.41% 32.35% 其他负债 2782.21 1360.05 1608.74 1911.62 营运能力 负债合计 7921.34 5801.78 6009.29 6771.11 总资产周转率 0.50 0.60 0.70 0.73 股本 1781.65 1782.20 1782.20 1782.20 固定资产周转率 12.19 — — — 资本公积 2.09 1.54 1.54 1.54 应收账款周转率 3.77 3.78 3.72 3.77 留存收益 5840.14 7741.74 10234.51 13521.39 存货周转率 2.41 2.37 2.39 2.39 归属母公司股东权益 7482.78 9271.19 11763.96 15050.85 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 103.22% — — — 少数股东权益 522.17 524.42 527.37 531.25 资本结构 股东权益合计 8004.95 9795.61 12291.33 15582.09 资产负债率 49.74% 37.20% 32.84% 30.29% 负债和股东权益合计 15926.29 15597.39 18300.62 22353.21 带息债务/总负债 49.51% 49.59% 40.90% 36.30% 流动比率 1.10 1.83 2.60 3.17 业绩和估值指标 2019A 2020E 2021E 2022E 速动比率 0.91 1.42 2.12 2.69 EBITDA 2566.19 2975.64 3740.65 4819.46 股利支付率 0.00% 15.36% 15