深度研究报告：国内锂电铜箔领先供应商，6μm铜箔放量业绩快速增长

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 嘉元科技（688388）深度研究报告 强推（首次） 国内锂电铜箔领先供应商，6μm铜箔放量业绩快速增长 目标价：70元 当前价：48.5元  公司是国内锂电铜箔领先企业。嘉元科技成立于2001年9月，主营锂电铜箔产品，2018年出货量行业前三。公司与宁德时代、ATL、比亚迪等知名电池厂商建立了长期合作关系，并成为其锂电铜箔的核心供应商。根据公司业绩快报，2019年公司营收14.46亿，同比增长25.38%，归母净利润3.30亿，同比增长86.89%，利润高速增长，我们预计主要由于公司收入结构中高毛利率的6μm产品占比大幅增长。  新能源汽车高速发展拉动铜箔需求，6μm铜箔渗透率快速提升。新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）（征求意见稿）提出，到2025年新能源汽车销量占比达到25%，全球车企电动化加速，我们预计2025年全球电动车销量将达到1500万辆，锂电池产量将达到接近1000GWh，2020-2025年复合增长30%。锂电池产量快速增长拉动铜箔需求，预计2020年全球锂电铜箔将达到21.7万吨。高能量密度为动力电池发展趋势，而降低铜箔厚度能够在电芯体积不变的情况下增大浆料涂覆量，进而提升电芯的整体能量密度。目前锂电铜箔以8μm为主，6μm铜箔渗透率正快速提升。  6μm产品或将迎来阶段性供应紧张，6μm铜箔放量有望提升盈利水平。铜箔的厚度越薄，其对工艺稳定控制要求、设备精度要求、自控精度控制要求等都显著提高，目前国内仅有少数几家企业能实现6微米产品的批量化生产。由于铜箔的扩产周期达2年以上，预计今年下半年下游电动车增长提速，而铜箔企业的库存水平较低，6μm锂电铜箔有可能迎来阶段性供应紧张。铜箔的成本结构中，原材料占比较高，因此采用“铜价+加工费”模式定价，6μm铜箔产品因壁垒较高其加工费也显著高于8μm产品。嘉元科技2018年8μm以上和7-8μm的铜箔产品加工费分别为3.41万/吨和3.28万/吨，而6μm产品的加工费达到5.14万/吨，6μm产品的毛利率达到39.14%，高于其他厚度铜箔10个百分点以上。因此，预计随着公司6μm超薄铜箔放量，单吨盈利水平有望持续提升。  公司主要客户为动力电池头部企业，盈利能力行业领先。公司的主要客户均为锂电行业龙头，2018年前五大客户宁德时代、ATL、比亚迪、孚能科技、星恒电源的收入占比77.17%。我国动力电池行业格局向头部企业集中趋势日益显著，公司与宁德时代等龙头深度合作，预计市占率将持续提升。嘉元科技与竞争对手相比具有更好的成本管控能力，毛利率显著领先，人均产值快速提升，费用管控较好，净利率行业领先。  盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.30、4.61、5.91 亿元，同比增长87%、40%、28%，EPS为1.43、2.0、2.56元，公司主要客户为动力电池龙头，高端极薄铜箔快速放量，考虑到公司的高成长性，参考同行业估值水平，给予2020年35倍PE，目标价70元，首次覆盖给予“强推”评级。  风险提示：新能源汽车销量增速低于预期，原材料价格短期大幅波动。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 1,153 1,426 1,679 2,088 同比增速(%) 103.7% 23.7% 17.7% 24.4% 归母净利润(百万) 176 330 461 591 同比增速(%) 107.1% 86.9% 39.8% 28.2% 每股盈利(元) 0.76 1.43 2.00 2.56 市盈率(倍) 48 34 24 19 市净率(倍) 12 4 4 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2020年3月27日收盘价 证券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyi@hcyjs.com 执业编号：S0360517060005 证券分析师：于潇 电话：021-20572595 邮箱：yuxiao@hcyjs.com 执业编号：S0360517100003 总股本(万股) 23,088 已上市流通股(万股) 5,568 总市值(亿元) 111.97 流通市值(亿元) 27.0 资产负债率(%) 3.6 每股净资产(元) 10.7 12个月内最高/最低价 82.47/35.17 -31%-7%16%40%19/0719/0919/1120/0120/032019-07-22～2020-03-26沪深300嘉元科技市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 电气设备 2020年03月29日 嘉元科技（688388）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、公司是国内锂电铜箔领先企业 ......................................................................................................................................... 4 1、公司锂电铜箔业务国内前三，受益于动力电池爆发业绩快速增长 ................................................................... 4 2、公司股权结构清晰，管理层在铜箔行业有着深厚的积累 ................................................................................... 5 二、铜箔行业快速增长，轻薄化为行业发展方向 ................................................................................................................. 6 1、新能源汽车长期趋势向好，全球锂电池产销量有望高速增长 ........................................................................... 6 2、铜箔市场需求快速提升，具有较高的行业集中度 ............................................................................................... 7 3、电池高能量密度趋势提升极薄铜箔需求，6μm铜箔供给有限盈利能力更强 ................................................. 10 三、公司客户结构优质，盈利能力行业领先 ....................................................................................................................... 14 1、公司主要客户为动力电池头部企业，6μm产品市占率有望快速提升 ............................................................. 14 2、公司成本优势显著，盈利能力优于同行 ............................................................................................................. 15 四、盈利预测与估值 ............................................................................................................................................................... 17 五、风险提示 ........................................................................................................................................................................... 17 mNyQtMrRwOoPnPnRqMtRuN6MdN8OtRmMpNoOjMpPsRkPtQoO9PpOtRNZtOqMMYoPmN 嘉元科技（688388）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 嘉元科技主营产品基本情况 ..................................................................................................................................... 4 图表 2 2015-2019年公司收入及归母净利润(亿元) ............................................................................................................ 4 图表 3 2016-2018年公司各产品收入（亿元） ................................................................................................................... 4 图表 4 嘉元科技股权结构图 ................................................................................................................................................. 5 图表 5 嘉元科技部分高管及核心技术人员履历 ................................................................................................................. 5 图表 6 全球新能源汽车销量（万辆） ................................................................................................................................. 6 图表 7 全球锂电池销量（GWh） ........................................................................................................................................ 6 图表 8 2013-2019年新能源汽车销量（万辆） .........................................................................................................