2019年报详细解读：净息差环比上升，资产质量平稳

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 74,263 流通股本(百万股) 39,251 市价(元) 5.16 市值(百万元) 352,015 流通市值(百万元) 202,534 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：5.16 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师：邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 研究助理：贾靖 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 社保为什么减持交行——自身调整资产组合 2 详细解读交通银行2018年年报：业绩向上，资产质量继续改善 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019A 2020E 2021E 营业收入（百万元） 177,428 196,575 209,629 220,530 230,397 增长率yoy% -1.42% 10.79% 6.64% 5.2% 4.5% 净利润 70,223 73,630 77,281 80,596 83,770 增长率yoy% 4.48% 4.85% 4.96% 4.3% 3.9% 每股收益（元） 0.91 0.93 0.96 1.00 1.04 净资产收益率 10.80% 10.75% 10.36% 10.08% 10.01% P/E 5.67 5.54 5.39 5.15 4.94 PEG P/B 0.63 0.60 0.55 0.51 0.47 投资要点  年报亮点：1、4季度净利息收入环比增长4.1%，息差主驱动。单季年化净息差1.55%，环比上行6bp，主要为负债端的贡献，存款压力的缓解，以及主动负债付息成本的边际下行。2、资产质量总体平稳，不良率平稳，逾期信贷情况有所改善，逾期率较上半年下降0.11个点至1.71%；对不良的认定也趋严，逾期占比不良下降7.8个点至116%。3、科技赋能，运营效率有较大程度的提升，成本收入比同比下降。单季年化成本收入比31.2%，同比下降1.4个百分点。其中管理费同比增长3.9%，增速较前三季度持续下降。4、核心一级资本充足率环比提升，2019核心一级资本充足率为11.22%，环比变动+15bp。  年报不足：1、净非息收入增速放缓，同比-0.2%（1-3Q19同比+2.7%），中收与其他非息共同拖累。2、预计信贷高增一定程度稀释了不良指标，拨备对不良的覆盖边际有所下降。拨备覆盖率172%，环比下降2.5个百分点；拨贷比2.53%，环比下降4bp。  投资建议：公司2020E、2021E PB 0.51X/0.47X；PE 5.15X/4.94X（国有银行 PB 0.66X/0.60X；PE 5.72X/5.4X），交通银行186战略稳步落地，科技赋能提速，公司运营效率有较大幅的提升，当前估值折价较高，建议关注。  风险提示：经济下滑超预期、公司业务推进不及预期。 -20.00%-10.00%0.00%10.00%19-0319-0519-0719-0919-1120-01交通银行 沪深300 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2020年03月29日 交通银行(601328)/银行 交通银行2019年报详细解读：净息差环比上升，资产质量平稳 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  年报亮点：1、4季度净利息收入环比增长4.1%，息差主驱动。单季年化净息差1.55%，环比上行6bp，主要为负债端的贡献，存款压力的缓解，以及主动负债付息成本的边际下行。2、资产质量总体平稳，不良率平稳，逾期信贷情况有所改善，逾期率较上半年下降0.11个点至1.71%；对不良的认定也趋严，逾期占比不良下降7.8个点至116%。3、科技赋能，运营效率有较大程度的提升，成本收入比同比下降。单季年化成本收入比31.2%，同比下降1.4个百分点。其中管理费同比增长3.9%，增速较前三季度持续下降。4、核心一级资本充足率环比提升，2019核心一级资本充足率为11.22%，环比变动+15bp。  年报不足：1、净非息收入增速放缓，同比-0.2%（1-3Q19同比+2.7%），中收与其他非息共同拖累。2、预计信贷高增一定程度稀释了不良指标，拨备对不良的覆盖边际有所下降。拨备覆盖率172%，环比下降2.5个百分点；拨贷比2.53%，环比下降4bp。 PPOP与净利润全年增长平稳  营收受净非息拖累、且在高基数背景下，同比增速再度边际放缓；而由于费用管控较好，支撑PPOP、净利润增长平稳。1Q19-2019全年营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为18.5%/11.4%/8.6%/6.6%、15.7%/9.9%/9.6%/8.4%、4.9%/4.9%/5.0%/5.0%。 图表：交通银行业绩单季同比 图表：交通银行业绩累积同比 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所  2019业绩同比增长拆分：规模增长主贡献，其次为净息差。正向贡献业绩因子为规模、息差、成本及税收。负向贡献因子为非息、拨备。细看各因子贡献变化情况，边际对业绩贡献改善的是：1、费用管控良好，对业绩正向贡献进一步提升。2、预计免税资产配置力度增加，税收优惠正向贡献回升。边际贡献减弱的是：1、规模增长放缓，对利润正向贡献减小。2、息差正向贡献减弱。3、非息对业绩增长负向贡献增强。4、拨备计提力度既无减弱也未增强，对业绩的贡献边际持平。 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q19营收 PPOP净利润 -10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%1Q171H173Q1720171Q181H183Q1820181Q191H193Q192019营收 PPOP净利润 qRuMoMsOmRtPoQpPsPqQnO9PcM6MnPmMnPoOeRqQoNfQoNpP6MnMoOwMrNtRuOnPrM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表：交通银行业绩增长拆分（累积同比） 图表：交通银行业绩增长拆分（单季环比） 2018 1Q19 1H19 1-3Q19 2019 规模增长 6.6% 6.2% 6.3% 6.3% 5.9% 净息差扩大 -1.8% 13.1% 9.2% 5.4% 4.2% 非息收入 6.0% -0.8% -4.1% -3.2% -3.4% 成本 2.2% -2.8% -1.5% 1.1% 1.7% 拨备 -9.6% -10.8% -6.8% -5.9% -5.9% 税收 1.5% 0.7% 2.1% 1.6% 2.8% 4Q18 1Q19 2Q19 3Q19 4Q19 规模增长 1.3% 2.3% 1.8% 0.7% 0.0% 净息差扩大 2.2% -4.8% -0.8% 2.3% 4.1% 非息收入 -6.3% 6.4% -1.9% 0.3% -9.1% 成本 4.3% 2.9% 1.1% -2.9% 2.3% 拨备 1.1% 18.6% -0.5% -18.5% -1.4% 税收 -3.7% 3.9% 2.5% -1.3% 2.7% 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 净利息收入环比增长4.1%：净息差主驱动  4季度净利息收入环比增长4.1%，其中生息资产规模环比下降0.3%，信贷规模环比增长1.9%，单季年化净息差1.55%，环比上行6bp，利息收入的增长为净息差主驱动。对净息差继续拆解，主要为负债端压力缓解的贡献，资产端收益率环比持平、负债端付息率则是环比下降7bp。资产端收益环比持平预计主要是结构调整支撑，信贷利率往下走，但由于信贷占比提升一定程度对冲了资产端综合利率的下行，贷款占比生息资产环比提升1.2个百分点至54.7%；另外收益率较低的同业资产、存放央行规模环比下降14%和3%。负债端的贡献预计来自存款压力的缓解，以及主动负债付息成本的边际下行。4季度央行加强对高息揽储的监管，预计一定程度缓解了银行的存款压力，交行2019年对公与个人存款付息率分别较上半年下降4bp、2bp。 图表：交通银行单季年化净息差 图表：交通银行收益付息率（单季年化） 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 资产负债增速及结构：存贷高增  4季度整体资产负债增速放缓：资产端信贷保持高增，较低收益的存放央行、同业资产有压降。1、信贷方面，对公（含票据）再度发力，个1.20%1.25%1.30%1.35%1.40%1.45%1.50%1.55%1.60%1Q172Q173Q174Q171Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q19单季年化净息差 2.00%2.10%2.20%2.30%2.40%2.50%2.60%2.70%3.50%3.55%3.60%3.65%3.70%3.75%3.80%3.85%3.90%3.95%生息资产收益率 计息负债付息率（右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 贷在高基数基础仍保持较高的增速；信贷高增显示公司储备较充分。2、债券投资保持平稳增长，环比+0.2%。3、存放央行与同业资产有压降，分别环比增长-3%、-14%。  负债端核心负债在3季度低基数基础上有所回暖，主动负债以发债为主。1、存款方面，或受严监管影响，定期存款规模再度下降，环比-2.1%；活期存款则实现高增长，环比+4.3%。2、主动负债方面以发债支撑，环比增长6.5%；同业负债规模有所下降、环比-5.9%。 图表：交通银行资产负债增速和结构占比 环比增速 占比 2018 1Q19 1H19 1-3Q19 2019 2018 1Q19 1H19 1-3Q19 2019 资产 贷款 0.0% 4.4% 1.2% 1.5% 1.9% 51.9% 52.8% 52.9% 53.5% 54.7% --企业贷款（含票据） -0.8% 6.7% 1.2% 0.7% 1.4% 34.4% 35.8% 35.8% 36.0% 36.6% --个人贷款 1.8% -0.1% 1.2% 3.0% 3.0% 17.5% 17.0% 17.1% 17.5% 18.1% 债券投资 2.0% 5.6% 0.3% 0.4% 0.2% 30.2% 31.0% 30.8% 30.8% 31.0% 存放央行 -2.7% -6.7% 2.6% -2.7% -3.0% 8.8% 8.0% 8.1% 7.9% 7.7% 同业资产 19.7% -8.1% 1.0% -4.4% -13.8% 9.1% 8.1% 8.1% 7.7% 6.7% 生息资产合计 1.9% 2.7% 1.0% 0.3% -0.3% 负债 存款 0.3% 5.4% 0.3% -1.4% 0.6% 66.8% 68.7% 68.5% 67.5% 68.1% --活期存款 0.0% 0.9% 3.2% -1.8% 4.3% 28.4% 28.0% 28.7% 28.2% 29.5% --定期存款 0.5% 8.8% -1.7% -1.1% -2.1% 38.3% 40.7% 39.8% 39.3% 38.6% 发债 13.9% 17.3% 3.0% 2.5% 6.5% 8.0% 9.1% 9.4% 9.6% 10.2% 同业