` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_BaseInfo] 基本数据（2020Q1） 通行 报告日股价（元） 96.63 12mth A股价格区间（元） 52.69-119.30 总股本（百万股） 1,651.13 无限售A股/总股本 67.9% 流通市值（亿元） 972 每股净资产（元） 10.48 PBR（X） 9.22 DPS（2019, 元） 10派3.37 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2019Y） 通行 香港中央结算（代理人）有限公司 10.33% G&C VI Limited 6.87% Summer Bloom Investment Pte.Ltd 6.28% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2019Y） CRO业务 70.69% CMO/CDMO业务 29.15% 其他业务 0.16% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 -15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%19-0919-1019-1119-1220-0120-02药明康德沪深300 [Table_ReportInfo] [Table_Author] 分析师： 魏赟 Tel： 021-53686159 E-mail： weiyun@shzq.com 执业证书编号：S0870513090001 研究助理： 黄施齐 Tel： 021-53686139 E-mail： huangshiqi@shzq.com 执业证书编号：S0870119030007 [Table_Summary]  公司动态事项 公司发布2019年年度报告。  事项点评 年报营收保持快速增长，临床和CDMO业务提供弹性 2019年，公司实现营收128.72亿元，同比增长33.89%；实现归母净利润18.55亿元，同比下降17.96%，主要是公司所投资标的较上年同期公允价值变动损失所致，扣除所投资标的公允价值变动影响后，公司归母净利润同比增长23.70%；实现扣非归母净利润19.14亿元，同比增长22.82%。从细分业务板块来看，目前临床前CRO服务仍是公司的主要业务，中国区和美国区实验室共实现收入80.36亿元。而伴随临床前期业务阶段后移，公司CMO/CDMO业务收入取得较快增长，2019年实现收入37.52亿元，同比增长39.02%。在临床及其他CRO方面，公司实现收入10.63亿元，同比增长81.79%，剔除并购因素，公司临床研究及其他CRO服务收入同比增长61.37%，较快的增速主要得益于公司的临床CRO和SMO服务质量、规模及能力的大幅提高，客户数量和订单量快速增长，报告期内，临床研究客户数量增长32.57%。 2019年，公司整体毛利率为38.99%，同比下降0.46pct，主要是由于公司加大人才激励以及临床低毛利业务规模扩大所致。期间费用方面，2019年，公司的销售费用和管理费用分别为4.39亿元和14.82亿元，销售费用率和管理费用率分别为3.41%和16.01%，基本和去年持平。 内生增长和外延并购共同完善公司业务布局 报告期内，公司在内生建设上持续推进能力和规模建设。临床前研究方面，公司南通研发中心正式投入运营，有效支持上海总部研发中心规模扩大的需求；苏州药物安评中心毒理学实验室的规模扩增80%，更好的满足全球客户需求；无锡细胞和基因治疗研发生产基地正式落成，赋能国内客户；此外，公司扩建位于美国费城的腺病毒一体化悬浮培养平台。预计500升和1000升的生物反应器将于2020Q3投入运营，有望进一步提高细胞和基因治疗产品研发和生产效率。CMO/ CDMO方面，常州合全药业的第5个原料药车间于2019Q3投入生产；2020年1月，常州合全药业的寡核苷酸公斤级生产车间正式投入运营，车间面积为2800平方米，寡核苷酸原料药单批合成最大规模将会上升到1摩尔，更好地满足客户日益增长的需求。 在外延并购方面，2019年5月，公司收购了美国加州的临床研究数据统计分析服务公司Pharmapace, Inc.，打通中美服务平台，实现24小[Table_MainInfo] 谨慎增持 ——维持 药明康德（603259） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2020年03月27日 临床和CDMO提供增长弹性 长尾战略效益逐步显现 行业：医药制造业 公司动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 时不间断为客户提供高质量高效率的跨境数据统计临床研究服务。 一体化平台协同作用显著，长尾战略赋能全球新兴药企 公司作为一体化的新药研发平台，业务布局基本覆盖药物研发全部流程，因此，伴随目前药企整体化外包意愿提升，公司业务之间协同效应显现。报告期内，约32.3%的客户使用了公司多个业务部门的服务，占公司收入比重的87.4%。此外，由于药物研发分散化趋势愈发显著，公司利用其一体化平台，坚持为中小型新兴药企提供跟随药物分子发展的全流程服务。通过在研发早期阶段为客户赋能，进而在产品后期阶段获得业务机会。以PROTAC平台为例，公司在2014年开始建立了该药物发现和测试平台，赋能全球长尾客户。到2019年，平台上来自于生物技术公司客户的收入已达到4.74亿元，同比增长约90%。同时，伴随长尾战略的成功推进，公司的收入模式也更加多样化。公司通过为中小型客户提供包含产品未来对外授权的里程碑分成和上市后的销售收入分成的临床前一体化研发服务，得到收取新药研发服务费用之外的收入，打破传统CRO企业的收入天花板。领先的战略模式和优质的服务能力为公司带来了庞大、忠诚的客户群。2015年至今，公司前十大客户保留率100%。报告期内，公司新增客户超过1200家。随着公司赋能平台服务数量及类型的不断增强，公司新老客户数量稳步增长。而在这个过程中，公司持续驱动新技术的发展，提高研发效率、平台创新赋能的能力不断增强，形成一个良性循环的生态圈。  风险提示 行业监管政策变化风险；产品推广不及预期风险；产品研发不及预期风险；市场竞争加剧风险；疫情加剧风险。  投资建议 维持“谨慎增持”评级 预计公司20、21年EPS至2.22、2.85元，以3月25日收盘价96.63元计算，动态PE分别为61.7倍和48.0倍。我们认为，公司产能和业务布局的不断完善，以及长尾客户的逐步成长将有望共同驱动公司的业绩持续成长，我们看好行业和公司未来发展，维持“谨慎增持”评级。 [Table_ProfitInfo1  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入 12,872.21 16,197.77 20,703.18 26,589.47 年增长率 33.89% 25.84% 27.81% 28.43% 归属于母公司的净利润 1,854.55 2,587.23 3,322.18 4,278.51 年增长率 -17.96% 39.51% 28.41% 28.79% 每股收益（元） 1.59 2.22 2.85 3.67 PER（X） 86.03 61.67 48.03 37.29 注：有关指标按当年股本摊薄 mNxPsNrRuMoPtRmQqMsQwP7NdN9PtRrRpNoOiNpPtQkPoMpQaQmOpNuOtPpPxNtQvN 公司动态 2020年03月27日  附表  附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 货币资金 5,227 8,254 12,842 18,431 营业收入 12,872 16,198 20,703 26,589 存货 1,742 1,634 2,613 2,810 营业成本 7,858 9,846 12,385 15,814 应收账款及票据 2,987 3,347 4,174 5,337 营业税金及附加 28 46 56 74 其他 2,706 2,736 2,761 2,810 营业费用 439 567 828 1,197 流动资产合计 12,663 15,971 22,391 29,388 管理费用 1,482 1,863 2,484 3,324 长期股权投资 794 794 794 794 财务费用 24 166 101 70 固定资产 4,693 3,660 2,627 1,594 资产减值损失 (1) 32 41 53 在建工程 2,092 2,102 2,112 2,112 投资收益 48 0 0 0 无形资产 918 833 749 664 公允价值变动损益 (259) 0 0 0 其他 8,080 7,662 7,244 6,826 营业利润 2,341 3,029 4,061 5,200 非流动资产合计 16,576 15,051 13,525 11,990 营业外收支净额 (4) (4) (4) (5) 资产总计 29,239 31,021 35,916 41,378 利润总额 2,337 3,025 4,056 5,195 短期借款 1,604 1,604 1,604 1,604 所得税 426 272 406 494 应付账款及票据 2,633 2,942 3,945 4,673 净利润 1,911 2,752 3,651 4,702 其他 2,398 1,817 2,058 2,091 少数股东损益 57 165 329 423 流动负债合计 6,634 6,363 7,607 8,368 归属母公司股东净利润 1,855 2,587 3,322 4,279 长期借款和应付债券 2,637 1,875 1,875 1,875 财务比率分析 其他 2,558 2,558 2,558 2,558 指标 2019A 2020E 2021E 2022E 非流动负债合计 5,195 4,433 4,433 4,433 总收入增长率 33.89% 25.84% 27.81% 28.43% 负债合计 11,829 10,796 12,040 12,800 EBITDA增长率 0.63% 39.91% 21.46% 20.25% 少数股东权益 97 263 591 1,014 EBIT增长率 -4.19% 34.65% 27.70% 24.86% 股东权益合计 17,410 20,225 23,876 28,578 净利润增长率 17.96% 39.51% 28.41% 28.79% 负债和股东权益总计 29,239 31,021 35,916 41,378 现金流量表（单位：百万元） 毛利率 94.30% 96.55% 96.54% 96.51% 指标 2019A 2020E 2021E 2022E EBI