深度报告（下）：雄关漫道真如铁，而今迈步从头越

万联证券请阅读正文后的免责声明 [Table_MainInfo] 证券研究报告|医药生物 雄关漫道真如铁，而今迈步从头越 增持（维持） ——迈瑞医疗（300760）深度报告（下） 日期：2020年03月19日 [Table_Summary] 报告关键要素: 国内医疗器械市场伴随着老龄化和国产崛起的进程保持了较高的增速。迈瑞医疗作为国内医疗器械领域的绝对龙头，将持续从行业发展和政策倾斜下受益。在生命信息与支持领域，公司将积极满足基层市场需求，受益于空白市场拓展，实现监护设备的稳定增长并带动其他产品抢占市场份额。在体外诊断领域，公司依靠技术整合扩大中低端技术市场销售，并凭借性价比优势抢占中高端技术市场。在医学影像领域，公司凭借技术优势进军中高端彩超市场并扩容基础彩超市场。我们预计，公司将继续保持较高增速，保持目前的国产龙头地位并加速追赶国外先进品牌。 投资要点: ⚫ 监护行业“天花板“言之尚早，带动其他产品抢占份额 在监护仪市场，目前公司市场份额已经较高，但整体市场监护仪普及率仍有极大提升空间。随着分级诊疗政策的推进，公司将持续受益于基层诊疗服务的扩大和改善，扩大空白市场。其他产品市场份额仍有提升空间，在监护仪销售带动下提升市场份额。 ⚫ 依托整合优势、提升产品性价比，深耕诊断市场 在生化、血液检测市场将依靠一体化整合优势提升市场份额；在中、高端技术市场，公司实现了化学发光试剂、设备销售的量价齐升，并将持续扩展化学发光业务；公司还切入流式细胞检测领域，培养了新的体外检测业务增长点 ⚫ 高端彩超实现跨越，中低端超声市场持续放量 公司基层超声在技术上取得优势，将成为基层市场扩容的最大受益者；公司实现了国产高端超声的技术突破并进入专科高端超声领域，将进一步扩大公司品牌影响力和临床认可度，预计在高等级综合医院和专科医院有望实现高端超声的放量。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计2019年、2020年和2021年实现EPS为3.84、4.61、5.55元，对应当前股价PE分别为61倍、51倍和42倍；维持“增持”评级。 ⚫ 风险因素：高端设备放量不及预期的风险、基层市场竞争显著加剧的风险、海外市场波动加剧的风险。 [Table_FinanceInfo] 2017年 2018年 2019E 2020E 营业收入(亿元) 111.74 137.53 165.57 200.19 增长比率(%) 23.72 23.09 20.38 20.91 净利润(亿元) 25.89 37.19 46.69 56.05 增长比率(%) 61.78 43.65 25.53 20.05 每股收益(元) 2.37 3.34 3.84 4.61 市盈率(倍) 35.70 61.06 50.86 数据来源：WIND，万联证券研究所 [Table_MarketInfo] 基础数据 行业 医药生物 公司网址 大股东/持股 顺高发展有限公司/26.9% 实际控制人/持股 总股本（百万股） 1,215.69 流通A股（百万股） 499.13 收盘价（元） 234.50 总市值（亿元） 2,850.80 流通A股市值（亿元） 1,170.47 [Table_IndexPic] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：WIND，万联证券研究所 数据截止日期： 2020年03月18日 [Table_DocReport] 相关研究 万联证券研究所20200311_公司首次覆盖_AAA_迈瑞医疗（300760）深度报告（上） [Table_AuthorInfo] 分析师: 姚文 执业证书编号： S0270518090002 电话： 02160883489 邮箱： yaowen@wlzq.com.cn [Table_AssociateInfo] 研究助理: 王政眸 电话： 15202993361 邮箱： wangzm@wlzq.com.cn [Table_ViewPoint] -7%15%37%59%81%103%迈瑞医疗沪深300证券研究报告 公司深度报告 公司研究 万联证券 证券研究报告|医药生物 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 32 页 投资核心观点 ⚫ 公司整体判断 随着技术优势显现和品牌影响力的持续提升，公司在生命信息与支持、体外诊断、医学影像领域实现了“三驾马车”齐头并进的快速发展：在国内市场，公司借助政策倾斜和行业发展趋势，在高端市场和中低端市场持续拓展；在国际市场，公司借助多元化竞争策略和性价比优势保持增长势头；除此之外，公司加强潜在业务增长点的培育，积累了一定的技术和市场经验，在未来的市场竞争中取得了先机。 ⚫ 差异化观点 市场目前有观点认为随着基层医疗设备购置的改善，公司基层市场业务将趋于饱和，市场竞争更趋激烈。但是基于在行业数据和器械行业特性的分析，我们认为目前基层医疗卫生设备改善仍有较大的提升空间，并且基层医疗市场改善将是一个长期过程。公司作为国内医疗器械龙头，拥有雄厚的研发实力，一方面可通过技术追赶和性价比优势切入高端市场。另一方面还能通过技术反哺增强基层市场竞争力。公司三条主要业务线发展势头良好，未来业绩确定性较高。 ⚫ 估值和评级 预计2019年、2020年和2021年公司分别实现归母净利润46.69、56.05、67.53亿元，分别实现EPS 3.84、4.61、5.55元，对应当前股价PE分别为61倍、51倍和42倍；维持“增持”评级。 ⚫ 股价触发因素 高端产品市场认可度提升并带动产品持续放量，基层医疗卫生条件改善对设备购置力度持续提升，新业务潜力点逐渐成熟并贡献收入增长。 ⚫ 风险提示 高端设备放量不及预期的风险、基层市场竞争显著加剧的风险、海外市场波动加剧的风险。 oPtOqNvMoOmRsPpPrQrOmQ7NcMbRmOqQpNqQjMmMoNlOpOxO6MmNtNuOtQtQuOtQpP万联证券 证券研究报告|医药生物 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 32 页 目录 1、三大主要业务线并驾齐驱，推动业绩持续增长 ......................................................... 6 1.1生命信息与支持 ............................................................................................................. 6 1.1.1监护设备行业渗透率提升空间仍大，公司持续受益国产替代和行业增长 .......... 6 1.1.2公司高端监护产品性能优异，引领信息时代监护仪的发展潮流 .......................... 7 1.1.3除颤设备 ...................................................................................................................... 8 1.1.4麻醉机 .......................................................................................................................... 9 1.1.5灯塔床 ........................................................................................................................ 10 1.2体外诊断 ....................................................................................................................... 11 1.2.1体外诊断行业背景 .................................................................................................... 11 1.2.2公司体外诊断覆盖业务广，设备和试剂迭代更新 ................................................ 13 1.2.3生化诊断业务：国产替代率高，受益分级诊疗稳定增长 .................................... 14 1.2.4血液检测业务:国内市场地位领先，太行设备一体化成果显著 ........................... 15 1.2.5免疫诊断:化学发光领域国产程度低，基层市场渗透不足 ................................... 17 1.2.6流式细胞仪业务：应用潜力大，公司技术积累保持领先 .................................... 19 1.3医学影像 ....................................................................................................................... 20 1.3.1医学影像行业背景：市场渗透较高，国产替代是当下主旋律 ............................ 20 1.3.2公司超声设备品类丰富，突破技术瓶颈进入高端市场 ........................................ 21 1.3.3超声专科化应用成为新的增长点，Rosena8有望带来高端市场新增量 .............. 23 1.3.4基层超声市场扩容需求强劲，公司市场份额具有显著提升潜力 ........................ 24 2、其他领域：在微创外科培养行业发展可期的新增长点 ........................................... 27 2.1内窥镜 ........................................................................................................................... 27 2.2腹腔镜手术器械 ........................................................................................................... 28 3、盈利预测&风险提示 .................................................................................................... 29 图表1：2017年全球监护市场格局 ................................................................................... 6 图表2：国内监护设备市场格局 ........................................................................................ 6 图表3：公司生命支持业务收入情况（亿元） ................................................................ 6 图表4：监护设备销售