2020年3月13日定向降准的点评：隐藏在定向降准中的意蕴
敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年3月13日 固定收益 隐藏在定向降准中的意蕴 ——2020年3月13日定向降准的点评 固定收益深度 ◆ 事件 中国人民银行决定于2020年3月16日实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。在此之外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点，支持发放普惠金融领域贷款。 ◆ 缩小麦克米伦缺口的“一把好手” 本次定向降准政策之中的意蕴很耐人品味。普惠金融定向降准是一个典型的内嵌激励相容机制的结构性政策，不仅可以在结构上激发银行向普惠金融领域提供信贷的主观意愿，而且可以在总量上提高银行支持实体经济的客观能力。我们认为，在当前阶段，这类政策正是缩小麦克米伦缺口、为复工复产和实体经济发展提供精准金融服务的“一把好手”。 ◆ 正向激励，破解约束 在普惠金融定向降准机制的正向激励作用下，商业银行会主动加大普惠金融贷款的投放力度，以求在下一年度中得到更多的低成本长期资金。从另一个角度讲，上述正向激励的机制让人民银行精准地把握住了流动性的投向，发挥出结构性货币政策精准滴灌的作用。 商业银行的信贷投放受到其流动性、资本金、利率等方面的约束，“大水漫灌”无助于从根本上解决问题，找准症结并精准发力才是解决问题的上策。不难发现，普惠金融定向降准政策对上述三个方面约束均有缓解作用，有助于夯实货币政策传导的微观基础。 ◆ COVID-19疫情之下多结构性政策 在今日降准落地后，市场对于降息有了更高的期待。人民银行会不会引导3月的MLF中标利率较2月进一步下降？我们认为，近期降低MLF利率的迫切性并不高。在本月初美国、澳大利亚等一些国家的央行陆续宣布调降基准利率后，部分投资者便认为，此时中国央行应跟随这些经济体一同降息。我们认为，上述观点将本末倒置了。“中国跟随降息”这个概念本身就是不成立的，因为中国的政策利率已经于2月降低了，这次实际上是美联储等外国央行在跟随中国央行降息。 事实上，在疫情出现之后，美国股市表现出了较大幅度的下跌，而中国资本市场的运行较为稳健。因此，美联储需要采取较中国央行更大幅度的降息措施以稳定市场信心，而中国股市的平稳运行降低了人行降息的迫切性。 ◆ 风险提示 我们坚信，在党中央的坚强领导下，充分发挥中国特色社会主义制度优势，这场疫情防控阻击战必然可以打赢。但同时也需要清醒地认识到，疫情的发展具有不确定性，要密切监测经济运行状况，聚焦疫情对经济运行带来的冲击和影响。 分析师 张旭 (执业证书编号：S0930516010001) 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 危玮肖 (执业证书编号：S0930519070001) 010-58452070 weiwx@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 邵闯 (执业证书编号：S0930519050004) 021-52523677 shaochuang@ebscn.com 联系人 李枢川 010-58452065 lishuchuan@ebscn.com 相关报告 三维度评价地方政府综合实力——地方债研究专题之二 ······································ 2019-10-21 探索各省地方债收益率差异的“秘密”——地方债研究专题 ······································ 2018-11-21 “稳增长”还是“去杠杆”？——7月30日政治局会议感触： ······································ 2019-07-30 包商银行债权处置方案引发的思考——用TLAC解决负向宏观外溢性 ······································ 2019-07-26 债券市场以稳为主——光大证券2019年下半年利率债投资策略 ······································ 2019-06-19 2020-03-13 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 事件 .......................................................................................................................................... 3 2、 缩小麦克米伦缺口的“一把好手” ................................................................................................. 3 3、 正向激励，引导信贷精准投放 ................................................................................................... 5 4、 破解约束，提高信贷投放能力 ................................................................................................... 6 4.1、 流动性的约束 .................................................................................................................................................. 7 4.2、 利率的约束 ..................................................................................................................................................... 8 4.3、 资本的约束 ..................................................................................................................................................... 9 5、 降准之后，是不是还有降息？ ................................................................................................... 9 6、 COVID-19疫情之下多结构性政策........................................................................................... 12 6.1、 结构性政策加大了对中小微企业复工复产的金融支持 .................................................................................. 13 7、 结构性政策强化了对疫情防控重点保障企业资金支持 ............................................................. 14 7.1、 结构性政策可以避免“宽松后遗症” ................................................................................................................ 15 8、 总结 ........................................................................................................................................ 18 9、 风险提示 ................................................................................................................................. 19 10、 附录 ...................................................................................................................................... 20 2020-03-13 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、事件 为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定于2020年3月16日实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。在此之外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点，支持发放普惠金融领域贷款。 图表1：2018年以来的存款准备金政策 资料来源：光大证券研究所绘制 绘制日期：2020年3月13日 注：1.箭头中月份代表政策公告的时间；2.粗体项目为普惠金融定向降准相关内容。 2、缩小麦克米伦缺口的“一把好手” 人民银行于2019年5月宣布构建“三档两优”准备金新框架，即：根据金融机构系统重要性程度、机构性质和服务定位等，将存款准金率设为三个基准档，并在三个基准挡的基础上实行两项优惠政策。普惠金融定向降准是“两优”之一，是对“三档”中第一档和第二档中的部分银行给予的一项优惠。政策之中的意蕴很耐人品味：这是一个典型的内嵌激励相容机制的结构性政策，不仅可以在结构上激发银行向普惠金融领域提供信贷的主观意愿，而且可以在总量上提高银行支持实体经济的客观能力。我们认为，在当前阶段，这类政策正是缩小“麦克米伦缺口”（指中小企业融资需求与金融体系信用供给之间的差额）、为复工复产和实体经济发展提供精准金融服务的“一把好手”。 于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。实施2019年度普惠金融定向降准，对符合条件的股份制银行再额外定向降准1个百分点。2018年 2020-03-13 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图表2：当前法定准备金率情况 资料来源：中国人民银行网站，光大证券研究所绘制 日期：2020年3月13日 2017年9月29日，人民银行下发了《关于对普惠金融实施定向降准的通知》（银发〔2017〕222号），将定向降准政策考核范围由现行的小微企业贷款和涉农贷款调整为普惠金融领域贷款，并根据普惠金融领域贷款投放情况和MPA达标情况进行考核。考核达标的银行可以在基准档的基础上获得额外0.5个或1.5个百分点的定向降准。 图表3：普惠金融定向降准的考核 资料来源：中国人民银行网站，光大证券研究所绘制 日期：2020年3月13日 2020-03-13 固定收益 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 自2018年开始，人民银行于每年初金融机构普惠金融领域贷款相关数据采集完成后实施考核。2018年和2019年的考核均于该年1月25日完成，分别净释放长期资金约4500亿元和2500亿元。2020年受到春节假期和COVID-19疫情等因素的影响
