敏捷（3383.HK）利润率高于同业

证券分析敏捷（3383 HK）保证金高于同业中期利润增长了一倍。雅居乐宣布其收入和净利润分别增长8.5％至242亿元人民币和102％至37.6亿元人民币。良好的业绩是由利润率提高推动的。由于中山和海南等高利润项目的贡献增加，1H18的毛利率增长了12.3个百分点至49.6％。尽管由于汇兑损失，财务费用飙升1.9倍至8.53亿元人民币，但税率下降节省了税收支出。公司宣布派发中期股息每股0.5港元，增长127％。管理层暗示未来派息率将维持在40-45％左右。强劲的销售增长。2018年上半年，合约销售额达到466亿元人民币，同比增长15.3％。销售面积为356万平方米，均价为13,107元/平方米。 2018年可售资源为1,800亿元人民币。 18年首7个月，公司已实现合约销售额542亿人民币，完成年度目标1100亿人民币的49.3％。管理层表示，约有200亿元人民币的物业已预售，但尚未预订，这些物业的毛利率估计超过40％。应占土地储备总值3540万平方米。在1H18，公司补充了总计557万平方米的土地或将463万平方米分配给土地储备，并进入了16个新城市。新收购土地的总代价为203亿元人民币，平均土地价格为4,500元/平方米。截至2018年6月，土地储备总量达到3540万平方米，其中1081万平方米位于海湾地区，占土地储备总量的30.5％。平均土地成本为人民币2,774元/平方米。截至2018年6月，华南地区以及海南和云南的项目分别占土地储备的35.7％和27.4％。到2023年，非房地产业务可能占总收入的一半。成功剥离A-Living（3319 HK，买入）后，公司对其非物业业务充满信心。除物业开发和物业管理业务外，雅居乐还在探索环境保护，建筑，房地产建筑管理，教育和商业物业业务。非房地产业务的资本支出计划在2018年达到100亿元人民币。未来几年，对非房地产业务的投资将增加。目前，有33个环境保护项目，其中12个已开始运营。管理层预计，到2021年，非房地产业务的贡献将占总收入的30％，到2023年将进一步增至50％。提高预测和目标价。由于持续投资，净负债比率从2017年12月的71.4％增加至2018年6月的87.7％。我们认为净负债比率相对较高，但鉴于1H18的利息覆盖率为6.0倍，雅居乐可以管理资产负债表。由于利润率好于预期，我们将盈利预测上调25.5％至2018年的81亿元人民币，并将盈利预测上调34.5％至2019年的100亿元人民币。此外，我们将18年底每股资产净值预测从30.28港币上调至32.80港币。因此，我们将目标价从16.65港币上调至18.04港币，较资产净值折让45％。重申买入。收益摘要（YE 12月31日）FY16A2017财年18财年19财年20财年营业额（人民币百万元）46,67951,60759,38371,90784,598净利润（百万元）2,2846,0258,10010,01311,367每股收益（人民币）0.5881.5522.0682.5562.902每股收益（％）64.3163.833.223.613.5PE（x）19.17.25.44.43.9PB（x）1.21.21.00.90.8产量 （％）3.46.99.010.212.2净资产收益率（％）6.516.619.220.119.4净负债率（％）49.171.481.278.973.5资料来源：公司，CMBIS估计请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露2018年8月30日股权研究买（维持）目标价18.04港元（先前目标价HK $ 16.65）上升/下降+ 37.9％当前价格HK $ 13.08终审法院首席法官电话号码：(852) 3900 0853电子邮件：黄成玉电话号码：(852) 3761 8773电子邮件：中国房地产Mkt。帽。 （港币百万元）平均51,235 3个月的吨票（百万港元）12252W高/低（港元）17.84 / 8.85已发行股份总数（百万）3,917资料来源：彭博社股权结构陈州林64.43％自由流通股35.57％资料来源：香港交易所分享表现绝对相对1个月-4.4％-2.6％3个月-18.1％-11.7％六个月-8.8％1.6％资料来源：彭博社12个月价格表现港币18.016.014.012.010.08.06.04.02.00.02017年8月24日17年11月24日18年2月24日18年5月24日18年8月24日资料来源：彭博社审核员：普华永道网站：www.agile.com.cn 2018年8月30日图1：2018年中期业绩1H18A（人民币百万元）1H17A（人民币百万元）成长性(%)备注周转24,20622,3158.5%-物业发展22,55221,3325.7%认可平均售价上升16.4％至每平方米人民币12,396元-物业投资93100-6.5%-酒店3623348.2%-物业管理91854867.5%截至2018年6月，管理的建筑面积达到1.09亿平方米-其他2810不适用销售成本(12,188)(13,991)-12.9%毛利12,0188,32444.4%毛利率从1H17的37.3％提高到1H18的49.6％其他营业收入666162311.0%银行利息和杂项收入增加分销成本(1,031)(823)25.3%行政费用(1,047)(739)41.7%其他费用(54)(89)-39.5%息税前利润10,5526,83554.4%净财务费用(853)(299)185.7%1H18汇兑损失4.41亿元人民币与1H17汇兑收益4.61亿元人民币关联的(51)(97)不适用极好的2228-22.6%投资物业重估收益税前收益9,6706,46849.5%税收(5,389)(4,162)29.5%1H18有效税率下降8.6个百分点至55.7％税后利润4,2802,30685.6%少数民族(234)(206)13.5%永续证券(287)(241)19.2%净利3,7591,859102.2%宣派中期股息每股0.5港元核心收益3,7431,838103.7%资料来源：公司图2：利润率资料来源：公司图3：按位置划分的可售资源细分资料来源：公司图4：按地点分列的新获得土地分类资料来源：公司图5：湾区土地储备资料来源：公司 2018年8月30日图6：截至1H18的土地储备资料来源：公司图7：多元化业务资料来源：公司 2018年8月30日图8：2018年发展计划发展计划2018年1H18A完成时间售前（人民币10亿元）11046.542%新起点建筑面积（百万平方米）12.005.8048%发展中建筑面积（百万平方米）20.0014.0070%总建筑面积（百万平方米）5.221.7834%年度可出售资源（平方米）13.005.5042%资料来源：公司图9：收入修订收入（人民币百万元）净利润（人民币百万元）每股收益（人民币）旧新更改旧新更改旧新更改2018年54,55759,3838.8%6,4538,10025.5%1.6472.06825.5%2019年60,09171,90719.7%7,44310,01334.5%1.9002.55634.5%2020年73,25584,59815.5%8,85211,36728.4%2.2602.90228.4%资料来源：CMBIS估计图10：2018年底净资产值预测每股资产净值的百分比（人民币百万元）（百万港元）（港元）资产净值备注发展中物业144,661168,21142.94131%WACC为10.3％投资物业3,3753,9241.003%封顶率7-10％酒店7,1748,3422.136%每间客房人民币0.8-5.0百万元居住8,4219,7922.508%市值总金额163,631190,26948.57148%净债务（44,846）(52,147)(13.31)-41%12月18日永续证券（8,300）(9,651)(2.46)-8%资产净值110,485128,47132.80100%资料来源：CMBIS估计 2018年8月30日财务报表收入证明YE 12月31日（人民币百万元）FY16A2017财年18财年19财年20财年收入46,67951,60759,38371,90784,598物业发展44,75249,26254,95265,36476,224物业投资189167180189200旅馆670684739813894物业管理1,0691,2903,0004,8006,300其他-205512742980销售成本(34,313)(30,920)(34,012)(43,111)(51,956)毛利12,36620,68725,37128,79732,641销售费用(2,098)(2,259)(2,613)(3,092)(3,638)管理费用(1,458)(2,044)(2,672)(3,164)(3,722)其他收入和收益(252)21049327998息税前利润8,55816,59420,57922,81925,380财务费用(1,125)(899)(1,485)(1,188)(1,281)合伙人71694521,2602,079极好的43422--税前收益7,48315,86919,56822,89226,178利得税(4,433)(9,089)(10,358)(11,401)(12,845)少数群体利益(351)(282)(530)(897)(1,387)永久债券(415)(473)(580)(580)(580)净利2,2846,0258,10010,01311,367核心利润2,2526,0228,10010,01311,367资料来源：公司，CMBIS估计资产负债表YE 12月31日（人民币百万元）FY16A2017财年18财年19财年20财年非流动资产35,58650,71461,80066,28074,970固定资产7,3097,5739,50012,80015,000关联公司4,7397,0068,0008,5009,400投资物业6,3275,8875,8006,2006,750无形资产551,4581,8002,5002,800其他非流动资产17,15528,79036,70036,28041,020当前资产96,139112,644139,954150,917157,269现金22,31130,12033,15430,51728,769应收账款11,46316,39619,00024,00028,200库存60,29762,66980,00090,00094,000来自的款项3081,2044,0002,4001,800其他1,7612,2543,8004,0004,500流动负债55,25283,47397,31098,580102,500借贷12,81527,14630,00026,50026,000贸易及其他应付款项31,71942,72553,00057,20061,300当期所得税负债10,71713,36114,20014,80015,200应付款项-----其他-24111080-非流动负债32,31835,70849,20055,25057,300借贷31,18134,52948,00054,00056,000递延税项1,1371,1751,2001,2501,300其他长期负债-4---少数权益3,2482,3124,8005,2005,600永久债券5,5985,5298,3008,3008,300净资产总额35,31036,33542,14449,86758,539股东权益35,31036,33542,14449,86758,539资料来源：公司，CMBIS估计请阅读最后一页上的分析员认证和重要披露5 2018年8月30日现金流量汇总YE 12月31日（人民币百万元）FY16A2017财年18财年19财年20财年息税前利润8,55816,59420,57922,81925,380折旧及摊