特步国际（1368.HK）2Q18E业务预览

2018年6月26日，星期二股权研究运动服/中国特步国际（1368 HK）图表1：预测与估值截至12月（人民币百万元）2016财年2017财年18财年19财年20财年收入5,396.65,113.45,834.26,660.07,612.0增长（％）1.9(5.2)14.114.214.3净利527.8408.1613.7727.9853.1增长（％）(22.2)(22.7)50.418.617.2摊薄每股收益（港币）0.2970.2300.3370.4000.469每股收益增长（％）(22.4)(22.6)46.818.617.2更改为以前的每股收益（％）0.00.0共识每股收益（港币）0.3360.383净资产收益率（％）10.88.011.613.214.5市盈率（x）16.721.514.712.410.5市净率（x）1.81.71.61.61.5产量 （％）3.32.84.14.95.7每股股息（港元）0.1650.1400.2020.2400.281资料来源：彭博社，OP研究2Q18E操作预览 我们预计18EQ2季度将实现低位同店销售增长，约25％的稳定零售折扣以及4.0-4.5倍的健康存货水平。 我们认为，mgmt的增持以及潜在的向南现金流入将支撑积极的价格前景。 重申对特步的买入评级，目标价6.40港元不变，基于16.0倍的19财年市盈率，潜在上升空间为21％。我们看到最近的价格调整提供了诱人的入场机会，以取得可喜的2018年业绩。我们预计2E18E运营将保持强劲的增长势头。根据我们的渠道检查，我们预计特步在2Q18E的SSSG势头至少保持在低位，而健康库存水平将保持在4.0-4.5倍。由于618购物节的影响，我们预计零售折扣将小幅上涨至25％，这可以通过销量的增长来弥补。Mgmt增加了持股量和潜在的向南流入，以支持股价表现。特步昨天宣布，mgmt增持了股份。这是自2018年5月8日丁主席以平均价购买100万股以来第二次增加管理股份。价格为4.83港元，占总股本的60.06％。此外，就其总的自由流通量而言，特步目前的南下持股比例在其国内同行中最低（低于1％其他5％）。我们认为南向资本的潜在流入是支持股价表现的另一个主要驱动力。重申买入评级，目标价6.40港元不变，短期内调整为我们提供了诱人的入场机会，可获2018年可喜的业绩。我们注意到特步昨日股价最多下跌了11.4％，创下了今年以来的最大跌幅。鉴于（1）2018年业务前景稳健，（2）管理层打算进一步增加持股量和（3）来自南向的潜在资本流入，我们认为在未来6个月内有很大的机会积蓄该股以上涨21％。近期催化剂包括2Q18E操作更新和1H18E结果。风险：（1）由于激烈的竞争在电子商务平台上的大幅折扣（2）低于预期的零售增长（3）由于宏观经济放缓而使消费者信心下降蔡达拉斯+852 2135 0248公司更新购买不变收盘价：5.30港元目标价：6.40港元（+ 21％）先前目标价：6.40港元凯易数据香港交易所代码1368 HK12个月高位（港元）5.2312个月低位（HK $）6.143M Avg Dail Vol。 （百万）2.49发行股数（百万）5.61市值（百万港元）2,239.75财政年度31/12/2017大股东丁水波（60.06％）资料来源：公司数据，彭博社，OP Research收盘价截至2018年6月25日价格表1368 HK MSCI中国港币7.06.05.04.03.02.01.00.0Jun / 17 Sep / 17 Dec / 17 Mar / 18 Jun / 181个月3个月6个月绝对％4.8 23.0 77.3相对MSCI中国％7.2 26.0 75.1聚乙烯20预期市盈率181614121086420Dec / 07 Dec / 08 Dec / 09 Dec / 10 Dec / 11 Dec / 12 Dec / 13 Dec / 14 Dec / 15 Dec / 16 Dec / 17公司简介特步国际控股有限公司设计，制造和销售运动服。该公司生产鞋类，服装和配饰。 第6页，第2页2图表4：南向持股量占自由流通量的百分比资料来源：公司，OP Research2018年6月26日，星期二特步国际机场（1368 HK）图表3：在618个购物节（2018年6月1日至6月20日）中，运动服品牌的销售额排名平台排名京东T商城1阿迪达斯阿迪达斯2耐克耐克3装甲之下衬垫4衬垫安踏5安踏斯凯奇6特步装甲之下7哥伦比亚特步8亚瑟士交谈9加尔明彪马10新百伦新百伦资料来源：ebrun data，OP Research资料来源：中央结算系统，OP Research图表2：2013年1季度至18年1季度特步的SSSG 第6页，第2页3财务摘要2018年6月26日，星期二特步国际机场（1368 HK）到十二月2016财年FY17 FY18E FY19E FY20E到十二月2016财年2017财年18财年19财年20财年收入证明（人民币百万元）比率鞋类3,5253,258 3,717 4,243 4,850毛利率（％）43.243.943.843.843.8服饰1,7651,759 2,007 2,292 2,619营业利润率（％）17.014.216.416.817.1 配件10696110125143净利率（％）9.88.010.510.911.2营业额5,397 5,113 5,834 6,660 7,612销售与分销经验/销售额（％）15.817.817.317.116.9同比1.9（5.2）14.1 14.2 14.3管理员经验/销售额（％）9.712.210.19.69.2 齿轮(3,065) (2,869) (3,279) (3,743) (4,278)薪金/销售额（％）10.412.111.811.511.1毛利2,3312,2442,5552,9173,334A＆P /销售额（％）11.812.912.512.512.5毛利率43.2％43.9%43.8%43.8%43.8%研发/销售（％）2.62.82.62.52.5其他收入99158152152152支付比例（％）60.5101.460.060.060.0销售与分销（851）(911)(1,008)(1,139)(1,289)有效税率（％）33.833.528.028.028.0管理员（524）(623)(589)(641)(704)总债务/权益（％）30.335.434.632.630.5研发部(138)(143)(152)(167)(190)净债务/权益（％）净现金净现金净现金净现金净现金 其他运营支出0 0 0 0 0流动比率（x）2.43.22.92.82.7总运营支出（1,513）（1,678）（1,748）（1,947）（2,183）速动比率[x]2.22.92.62.52.5营业利润（EBIT）9177259591,1221,303库存T / O（天）5591919191营业利润率17.0％14.2%16.4%16.8%17.1%AR T / O（天）142129125120117规定00000 AP T / O（天）107131131131131利息收入5152555861现金转换周期（天）9090868178财务费用(102)(106)(116)(116)(116)资产周转率[x]0.70.60.60.70.7扣除融资成本后的利润8666718971,0641,247财务杠杆（x）1.71.71.71.81.8 联营公司和合资企业0 0 0 0 0 EBIT利润率（％）17.0 14.2 16.4 16.8 17.1税前收益8666718971,0641,247利息负担（x）0.9 0.9 0.9 0.9 1.0税(293)(224)(251)(298)（349）税负（x）0.6 0.6 0.7 0.7 0.7少数群体利益(45)(38)(32)(38)(45) 股本回报率（％）10.8 8.0 11.6 13.2 14.5 终止经营业务的利润0净利润5280408061407280投资回报率（％）26.3 19.9 29.8 35.8 38.8853同比％（22）(23)501917到十二月2016财年2017财年18财年19财年20财年净利率9.8％8.0%10.5%10.9%11.2%资产负债表（人民币百万元）息税折旧摊销前利润9717831,0261,2011,396固定资产618686761844936EBITDA利润率18.0％15.3%17.6%18.0%18.3%无形资产和商誉58653每股收益（人民币）0.2370.1840.2700.3200.375联营公司和合资企业00000同比％（22）(23)471917长期投资252267267267267 其他非流动资产82 92 92 92 92 其他187205 0 0 0经营现金6488681,1661,0981,250 现金2,847 3,832 4,250 4,476 4,715利息收入(53)(51)555861当前资产7,2177,8828,3868,9729,654税(249)(259)(66)(251)(298)营运现金净额3465581,1569051,013美联社8961,0281,1751,3411,532税8866251298349资本支出(94)(123)(141)(161)(184)应计费用及其他应付款项544565644735841投资额8(75)000银行贷款和租赁1,502831831831831短期银行存款变动(629)447000可换股债券及其他债务00000资产出售4263000其他流动负债0 0 0 0 0收到的利息00000流动负债3,0292,4892,9013,2053,553其他106(37)000投资现金(567)275(141)(161)(184)银行贷款和租赁01,0191,0191,0191,019自由现金流(221)8331,015745829可换股债券及其他债务00000发行股份627000递延税及其他12297979797回购00000 MI 69108140178223少数群体利益00000非流动负债1911,2241,2561,2951,340已付股息(394)(271)(481)(402)(474)银行贷款变动净额(228)421000净资产总额4,9535,2215,3545,6796,059其他17(3)(116)(116)(116)筹集现金(542)154(597)(519)(590)股东权益4,9535,2215,3545,6796,059股本2020202020现金净变化(764)987418226239储备金4,9345,2015,3345,6606,039汇率或其他调整3(1)000 期初现金3,607 2,847 3,832 4,250 4,476BVPS（港元）2.792.942.993.183.39现金结算2,847 3,832 4,250 4,476 4,715总债务1,5021,8501,8501,8501,850CFPS（港币）0.194 0.314 0.635 0.497 0.556净现金/（债务）2,7442,9343,3523,5783,817每股股息（港元）到十二月0.165 0.140 0.202 0.240 0.2812016财年2017财年18E财年19E财年20E现金流量（人民币百万元）息税折旧摊销前利润971783 1,026 1,201 1,396Chg在工作帽(510) (119)140 (103) (146)非流动资产9571,0521,1251,2071,298存货460718718820937增强现实2,1031,8071,9982,1902,440预付款和定金408572467533609其他流动资产1,400