九龙仓REIC（1997.HK）香港下一个零售热潮的最大受益者

香港加（以前是HOLD）共识评分*：买入8卖出6卖出0码头REIC下一轮香港零售热潮的最大受益者本说明中的主要更改FY18F EPS增长2％FY19F EPS增长7％FY20F EPS增长10％相对于恒指（RHS）的价格收盘价65.060.055.050.060Nov-17 Jan-18 Feb-18 Apr-18125.0116.3107.598.8香港经济及零售业复苏在消费和出口强劲增长的支撑下，香港2018年第一季度国内生产总值同比增长4.7％，为2011年以来七年来的最高水平。总体零售销售增速高于预期的14.3％，而2017年为2.2％。失业率低至2.9％（20年来的最低水平），并且中国大陆来香港的游客人数持续回升。我们认为，港珠澳大桥和高铁的投产将进一步推动2H18F以后香港的零售。海港城和时代广场在1Q18表现优于大市2018年第一季度，海港城（HC）和时代广场（TS）的零售额分别增长了37％和23％（2017年：+ 9.1％和+ 1.1％），远高于香港整体零售额增长14.3％。在2018年第一季度，HC是高端零售复苏的主要受益者，而TS的销售额自2014年以来表现不佳之后回升。鉴于销售增长强于预期，我们认为两个购物中心的租金调整可能会超过管理层对中期的预期。 -在2018F中为个位数，从2017年的0-5％开始。慧聪网–更多内地游客来港的最大受益者HC是中国大陆游客在香港最知名的购物中心，它的规模（250万平方英尺），定位为拥有众多旗舰店且位置便利的主要奢侈品牌的一站式商店（靠近高铁站）。我们认为，港珠澳大桥和高铁在2H18F投入运营将使2018F大陆游客来港人数同比增长5％（四个月的影响），到2023F则增长29％。 2017年为4400万。资料来源：彭博社预计未来HC的营业额租金将更高 以此为依据，我们预计香港零售市场，尤其是高端零售市场将享受价格表现1M 3M 12M绝对（％）5.4 14.1相对（％）4.5 16.3未来几年的另一个坚实的增长时期。我们认为，鉴于预期零售业务将持续复苏，慧聪营业额租金仍有足够的增长空间。回顾一下，2017财年，营业额租金仅占HC租金收入的约10％，而26- 在2011-14财年的“好”时期增长了30％。我们预计HC的销售将超过之前的大股东持有百分比会德丰62.0分析师在2020F年达到峰值（2012年），并导致更高的周转租金。将18-20财年每股收益提高2-10％，并将净资产值提高14％我们将18-20财年HC的基本租金上调假设上调至+ 5％。 （从每年+ 3％起），并假设营业额租金贡献增加15-20％（从12％起），以计入奢侈品零售业的复苏和加速租户销售的增长。我们的FY18-20F EPS相应提高了2-10％。此外，由于零售市场前景更为乐观，我们还将慧聪零售业务的上限利率下调了100个基点至4.5％，将香港零售业务的剩余上限下调了50个基点至5％。因此，我们将FY18F的资产净值调高14％至80港元。升级到添加；目标价较资产净值折让15％，目标价上调至68港元我们将基于资产净值的目标价格上调39％至68港币，基于较资产净值折让15％，并暗示潜在上行空间为17％。较窄的目标折扣考虑到了我们对香港零售市场的乐观看法。升级到添加。主要风险包括港珠澳大桥和高铁的运营延误以及中美之间可能发生的贸易战，这可能会拖累香港经济。财务摘要12月16日12月17日12月18日19F十二月12月20楼净收入总额（百万港元）16,85120,90416,66017,42218,259营业EBITDA（港币百万元）13,21123,56812,82013,53614,197净利润（百万港元）9,72717,4829,4239,97410,490正常化每股收益（港币）2.813.133.103.293.45每股收益正常化0.5%11.5%(0.9%)5.8%5.2%FD标准化P / E（x）20.7418.6018.7717.7316.86每股股息（港元）0.001.912.002.142.25股息收益率0.00%3.28%3.43%3.67%3.86%EV / EBITDA（x）17.5514.3217.1916.0915.07P / FCFE（x）11.4322.8519.4119.3016.56净负债14.8%19.9%18.3%16.8%14.8%P / BV（x）0.890.850.840.830.81鱼子4.22%4.68%4.51%4.70%4.86%标准化EPS估计值的百分比变化2.45%7.30%9.78%标准化EPS /共识EPS（x）1.031.031.07资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告本报告结束时提供了重要的披露，包括任何必需的研究证明。如果此报告在美国分发，则由CIMB SECURITIES（USA）INC。分发并考虑第三方相关研究.由EFA平台提供支持公司介绍│Alpha系列物业投资│香港│2018年5月28日HK $ 58.25 HK $ 68.00 HK $ 49.0016.7%13.6%1997.HK1997年225.45亿港元1768.60亿港元1767万美元1.387亿港元3,036百万38.0%当前价格：目标价格：先前目标：上升/下跌：CIMB /共识：路透社：彭博社：市值：每日平均营业额：现有股份o / s：自由流通量：*资料来源：彭博社CFA T郑(852) 2539 1324Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë ■ 我们估计，到2023年，香港-珠海-澳门大桥和高铁的投产将比2017年吸引30％的中国大陆游客来港。■ 我们预计，随着中国内地来港游客的持续增长，香港的零售业，尤其是高端零售业，将在未来几年再度增长。我们认为，九龙仓REIC可能是最大的受益者，因为HC是大型内地游客的“必去之地”，因为其规模大，奢侈品选择多，地理位置便利。■ 我们将18-20财年每股收益提高2-10％，并将净资产值提高16％。■ 上调至持有评级，更高目标价为HK $ 68-我们是零售业主的首选。体积 物业投资│香港码头REIC│2018年5月28日2下一轮香港零售热潮的最大受益者图2：根据我们的估计，营业额租金的贡献将随着零售销售的恢复而增加，并推动租金增长百万港元10,00035%9,00030%8,0007,00025%6,00020%5,0004,00015%3,00010%2,0005%1,00000%2011财年12财年13财年14财年15财年16财年17财年18财年19财年20财年周转租金基本租金周转租金占总租金的百分比（RHS）消息来源：CGS-CIMB研究，公司报告图1：高端零售势头强劲的香港零售恢复同比％40％30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%总体贵重物品资料来源：CGS-CIMB研究，香港政府统计处15年1月2015年4月15年7月15年10月16年1月2016年4月2016年7月16年10月2017年1月17年4月17年7月2017年10月1月18日 物业投资│香港码头REIC│2018年5月28日3图3：我们认为，入住费用的提高将缓解租金谈判的步伐% 302520151050FY04 FY05 FY06 FY07 FY08 FY09 FY10 FY11 FY12 FY13 FY14 FY15 FY16 FY17占用成本-海港城（％）占用成本-时代广场（％）消息来源：CGS-CIMB研究，公司报告图4：主要假设老新18-20财年海港城市零售现货租金同比变化3％5％海港城T / O租金以％总数出租在18-20财年12%15-20%零售上限率（％）5.5%4.5-5%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图5：收益修订HK $ m 2018F2019F2020F旧新％g旧新％g旧新％chg收入16,35116,6602%16,48817,4226%16,97318,2598%息税折旧摊销前利润12,55012,8202%12,72413,5366%13,07814,1979%税前收益11,27311,5422%11,35212,1657%11,66612,78410%净利9,1989,4232%9,2969,9747%9,55510,49010%每股收益3.033.102%3.063.297%3.153.45 10%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图6：资产净值和目标价格变化摘要旧新改变％资产净值（港元）70.080.014%资产净值折让（％）30%15%-15%目标价（港元）49.068.039%资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告图7：资产净值细分百万港元每股办公室71,207 23.5零售191,289 63.0住宅8,553 2.8酒店和HCDL 11,552 3.8其他资产0 0.0资产总值282,600 93.1净债务（39,488）（13.0）资产净值（NAV）243,113 80.1目标资产净值折让（％）15％目标价（港元/股）68.0资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告 物业投资│香港码头REIC│2018年5月28日4图8：香港房地产行业比较共享光盘。至价格TP Mkt上限NAV / sh NAV上升市盈率（x）市盈率（x）收益率（％）净负债率（％）简称股票收盘价（HK $）（HK $）评级（US $ m）（HK $ ）（％）（％）2017 2018F 2019F 2020F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019F 2017 2018F 2019FCK资产1113 HK66.9090.00加31,583128.0483512.211.19.28.40.80.80.72.52.93.46-2-5HLD12香港51.9067.00加25,97096.0462910.410.49.89.40.80.70.73.43.43.6181813嘉里683港币39.4545.00加7,23775.047146.49.38.48.20.60.60.63.83.84.2231611新世界17香港11.9413.50加15,33922.5471316.915.112.912.60.60.40.43.93.94.1343230新地16香港125.00180.00加46,280257.0514414.011.59.99.00.70.70.73.33.84.3875信诺83香港13.5018.20加11,23828.0523516.09.117.714.60.70.60.64.04.34.3-18-15-15码头控股4香港25.7526.00降低9,87552.05014.810.810.510.30.50.50.56.22.82.8-61412会德丰20港元59.8572.00加15,519120.0502010.29.88.98.20.50.50.52.42.52.6151619HLP101香港18.3216.00降低10,34832.043-1314.717.518.717.90.60.60.64.24.24.351016HKL *HKL SP7.269.50加16,84613.546312.22.01.91.70.50.50.52.83.13.2789希慎14香港44.7054.60加5,93084.0472218.718.217.316.30.70.70.63.03.33.5442太古Ppt1972香港29.3035.00加21,53847.0381917.320.219.718.80.70.60.62.72.83.0121212码头REIC1997香港58.2568.00加22,70580.0271716.218.917.917.00.90.80.83.33.43.6201817冠君产业信托2778港币5.525.80保持4,0888.938521.620.819.918.90.50.50.54.44.54.7232220链接房地产投资信托823港