香港结果审查3月27日公布的2017财年业绩符合预期2018年3月28日物业|房地产购买（保持）世茂房地产控股目标价：30港元价钱：HKD21.10加速动量市值：90.86亿美元彭博代码：813 HK我们维持买入评级，并将世茂目标价从港币18.60元上调43％至30港币（基于新的溢价估值，从45％上调至18财年末ENAV 40港币（从33.90港币上调））。 ），因为其强劲的收益前景。此外，我们看到FY18F合约销售增长（同比50-60％vs管理层隐含的39％目标），FY18F诱人的7.2％FY股息收益率以及在2H18F的潜在股票回购以刺激未来12个月股价上涨的潜在上行意外。2017财年业绩符合预期，股息有所增长。世茂房地产控股有限公司（Shimao）的在线盈利同比增长10.9％，略低于我们和市场平均预期的3.5％和3.8％。 GPM上升2.8个百分点，比我们的预测高出1.2个百分点，而NPM为9.8％（低于2016财年的10.5％，但与我们的10.1％预测相符）。世茂证券的派息（相对核心利润）从41.7％提高至48.7％，相当于全年每股派息1港币。每股收益同比增长31.6％，分别超出我们和市场平均预期的32.8％和36.4％。积极但可实现的合同销售增长目标。基于60％的销售率和2,340亿元人民币的可售资源，世茂计划在FY18F实现1400亿元的合约销售，同比增长39％。鉴于60％的供应目标是1级和2级强城市，世茂可能会选择分享资料平均每日成交额（港元/美元）182m / 23.3m52-周价格低/高（HKD）11.7-25.2浮空（％）32已发行股份（百万）3,387估计回报率43％股东比例许荣茂67.9表现（％）年初至今1m 3m 6m 12m绝对23.8 5.3 23.2 21.1 68.1相对20.9 6.8 19.2 9.7 40.8资料来源：彭博社世茂房地产控股（813 HK） 相对于恒生指数（RHS）的收盘价这些城市在2H18的市场反弹，并报告平均售价增长好于预期。再加上65％的销售率好于预期，我们认为世茂的合同销售可能会给增长带来惊喜（同比增长50-60％）。利润率受到ASP强劲增长的支撑。我们预计，世茂公司在15-18财年的合同销售均价将以14.8％的复合年增长率增长，到17-20财年的预订均价将以11.8％的复合年均增长率增长，这将为毛利率维持在18-20财年的30-32％提供支持。同时，我们预计NPM将保持稳定在12-13％（相对于15-17财年的10-11％）。我们覆盖范围内最强劲的盈利势头。基于稳定的项目完成进度（GFA在17-20财年实现的复合年增长率为16.8％），我们预计世茂的收入将在同期以29.8％的复合年增长率增长。结合我们的利润率假设，世茂应该在我们的研究范围内实现最高的盈利增长-39.8％的复合年增长率（相对于该行业的32.1％）。高股息收益率和潜在的股票回购增加了吸引力。以40％的支付比率，世茂的收益率将比FY18F-20F高7.2-12.8％。除了可能在2H18F进行股票回购外，我们还看到了世茂股价在未来十二个月内的强劲支撑。维持买入。鉴于世茂的强劲盈利前景，我们认为有理由将溢价估值折让25％。该估值与CIFI一致25 资料来源：彭博社分析师何东华CFA+852 2103 5888黄安琪+852 2103 92181661 体积17年3月17年5月17年7月2017年10月17年12月2月18日201381511045 控股集团（884CAGR为36.3％。香港买入，目标价：港币7.80）谁的FY17-20F收益预测与估值16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼总营业额（人民币元）59,28670,42680,785117,461154,137报告净利润（元）5,1727,84010,35614,43718,951经常性净利润（CNYm）6,2516,93010,35614,43718,951经常性净利润增长（％）0.710.949.439.431.3经常性每股收益（人民币）1.822.053.024.155.37DPS（人民币）0.660.831.211.662.15经常性市盈率（x）9.268.205.574.063.14市净率（x）1.100.990.850.750.65股息收益率（％）3.94.97.29.912.8平均净资产收益率（％）10.114.216.519.822.3平均资产收益率（％）2.02.82.83.03.1净负债对权益（％）58.863.472.967.265.7我们与共识的每股收益（调整后）(%)15.933.0 世茂房地产控股香港业绩回顾2018年3月28日物业|房地产2财务展览财务模型更新于：2018-03-27。亚洲财务摘要16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼香港经常性每股收益（人民币）1.822.053.024.155.37属性每股收益（元）1.512.323.024.155.37世茂房地产控股DPS（人民币）0.660.831.211.662.15彭博813 HKBVPS（人民币）15.317.119.822.525.9购买加权平均调整份额（m）3,4343,3743,4243,4763,528估值依据评估指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼较FY18F ENAV港币40元折让25％。经常性市盈率（x）9.268.205.574.063.14市盈率（x）11.27.35.64.13.1关键驱动力市净率（x）1.100.990.850.750.65东部地区品牌声誉，财务稳健FCF收率（％）2.3(6.6)(24.1)5.5(1.7)位置。股息收益率（％）3.94.97.29.912.8主要风险EV / EBITDA（x）6.915.705.674.353.65某些滞销项目的库存清算。EV / EBIT（x）7.146.015.934.503.75公司简介损益表（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼总营业额59,28670,42680,785117,461154,137世茂房地产（世茂）是领先企业之一中国大陆房地产开发商，专注于毛利16,34921,43025,61336,65147,065住宅，商业和酒店开发。的息税折旧摊销前利润13,25417,93521,63129,19837,980公司主要集中在长江折旧及摊销(430)(936)(951)(968)(987)三角洲（YRD）地区，尽管现在已经存在营业利润12,82416,99920,68028,23036,993遍及中国所有主要地区。世茂净利息(1,176)1,328(322)(303)(231)品牌及其一些酒店和商业物业，在中国众所周知。来自联营公司和合资企业的收入(448)(315)3347131,117特殊收入-净额1,997679000税前收益13,19618,69220,69228,64037,880税收(5,685)(8,121)(7,518)(10,515)(14,573)少数群体利益(2,339)(2,730)(2,819)(3,688)(4,356)经常性净利润6,2516,93010,35614,43718,951现金流量（元）16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼营运资金变动(114)(9,450)(18,886)(4,980)(12,401)经营现金流量2,808(3,215)(12,318)4,853671资本支出(1,478)(526)(1,579)(1,637)(1,701)投资活动产生的现金流量(891)(5,377)(1,913)(2,351)(2,818)已付股息(2,273)(2,791)(4,142)(5,775)(7,580)筹资活动产生的现金流量(5,150)17,77023,83111,54712,340期初现金22,59219,35928,53838,13752,186现金净变化(3,233)9,1789,60014,04910,193期末余额现金19,35928,53838,13752,18662,379资产负债表16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼现金及等价物总计22,23533,00742,60656,65566,848有形固定资产21,71221,69026,18426,95227,776总投资42,36748,98358,63671,19087,107其他资产合计8,63414,35414,35414,35414,354总资产261,903307,559429,145544,575668,803短期债务17,75518,19534,64339,84045,816长期债务总额53,68873,50985,03497,159111,103其他负债2220000负债总额178,186215,012323,481424,927531,623股东权益52,45657,63567,93378,22991,405少数群体利益31,26134,91237,73141,41945,775权益总额83,71792,547105,664119,648137,180净债务49,20958,69877,07180,34490,071负债和权益总额261,903307,559429,145544,575668,803关键指标16年12月17年12月12月18日19F十二月12月20楼收入增长（％）2.718.814.745.431.2经常性每股收益增长率（％）1.512.847.237.329.3毛利率（％）27.630.431.731.230.5营业EBITDA利润率（％）22.425.526.824.924.6净利润率（％）8.711.112.812.312.3股利支付率（％）43.935.640.040.040.0资本支出/销售额（％）2.50.72.01.41.1利息保障（x）8.3023.2419.3722.3724.82资料来源：公司数据，RHB 世茂房地产控股香港业绩回顾2018年3月28日物业|房地产32017财年业绩回顾世茂报告的在线收益同比增长10.9％。这比我们和共识的预测分别低了3.5％和3.8％。 GPM上升2.8个百分点，比我们的预测高出1.2个百分点，而NPM为9.8％（低于2016财年的10.5％，但与我们的10.1％预测相符）。世茂证券的派息（相对核心利润）从41.7％提高至48.7％，相当于全年每股派息1港币。每股收益同比增长31.6％，分别超出我们和市场平均预期的32.8％和36.4％。净负债比率（包括永续证券作为债务）为63.4％，高于2017年上半年的57.5％。加权平均借贷成本从2016财年的5.8％下降至5.3％。图1：世茂2017财年业绩回顾资料来源：RHB 世茂房地产控股香港业绩回顾2018年3月28日物业|房地产4收益预测变化图2：损益预测的变化资料来源：RHB基于60％的销售率和2,340亿元人民币的可售资源，世茂计划在FY18F实现1400亿元的合约销售，同比增长39％。鉴于60％的供应目标是1级和2级强城市，世茂可能会在2H18依靠这些城市的市场反弹，并报告平均售价增长好于预期。再加上65％的销售率好于预期，我们认为世茂的合同销售可能会给增长带来惊喜（同比增长50-60％）。我们预计，世茂在15-18财年的合同销售均价复合增长率为14.8％，相当于在17-20财年预订的平均销售均价复合增长率为11.8％。这将为GPM提供支持，使其在FY18F-20F期间保持在30-32％。同时，我们预计NPM将保持稳定在12-13％（15-17财年：10-11％）。基于稳定的项目完成进度（GFA在17-20财年实现的复合年增长率为16.8％），我们预计世茂的收入将在同期以29.8％的复合年增