斯特拉国际控股（1836.HK）调整后的OPM上升

关键点 出货量保持增长，而平均售价继续下降。 18财年和19财年的冗余成本将达到约2000万美元;潜在的闲置资产处置。 能够支持股息政策的财务状况。2018年8月17日香港股本1836年香港跑赢大市价钱（8月16日13:002018年格林尼治标准时间（GMT）HK $ 8.27估值HK $ 13.00-PER12个月目标价13.00港元上升/下降％+57.2 12个月TSR％+62.6挥发性指数中低GICS行业消费耐用品和服装市值港币百万元6,570市值837万美元自由流通量％5630天平均营业额（百万美元）0.3发行股票数m 794.4投资基础年底12月31日2017年2018年2019年2020年收入米1,577.31,569.01,648.61,763.9息税前利润米63.560.090.3103.9息税前利润增长%-27.3-5.550.415.1报告利润米62.656.087.5100.7调整后利润米62.656.087.5100.7每股收益¢7.97.111.012.7EPS代表增长%-23.3-10.456.115.2每股收益调整¢7.97.111.012.7EPS增长%-23.3-10.456.115.2个人代表X13.314.99.58.3PER调整X13.314.99.58.3总DPS¢7.74.77.70.0股利总收益%7.34.57.30.0资产回报率%5.35.07.68.7鱼子%6.45.89.110.5EV / EBITDAX7.57.65.65.1净债务/权益%-7.4-6.8-6.8-6.8P / BVX0.90.90.90.91836年香港rel恒指表现及回顾历史注意：建议时间表-如果不是连续的，则表示当时没有麦格理的报道或有禁运期。资料来源：FactSet，麦格理研究公司（Macquarie Research），2018年8月（除非另有说明，所有数字均为美元，目标价为港元分析师麦格理资本有限公司+852 3922 4068 linda.huang@macquarie.com+86 21 2412 9077斯特拉国际控股调整后的OPM拾取事件 收市后，斯特拉（Stella）发布了1H18业绩。收入同比下降3％至7.39亿美元，而净利润同比下降19.6％至2300万美元，这是由于一次性裁员费用和外汇影响。扣除一次性项目和人民币升值的影响，调整后的净利润将同比增长14.2％。我们将18/19财年的净利润分别下调11.4％和1.1％。维持跑赢大市，目标价13港元/股不变，基于19倍19财年市盈率，这要归功于麦格理宏观策略公司对美元升值的外汇预测。影响力 出货量保持增长，而平均售价继续下降。1H18总出货量同比增长7.4％至2900万双。该公司维持全年出货6000万双的指导。管理层表示，鞋类产品的平均售价下降6.4％，至每双24.9美元，这主要是由于款式的变化。该公司认为，平均售价将继续下降，但对其利润率恢复的影响有限。他们仍然预计OPM在2018财年将达到6％，长期目标为8％。在2018年上半年，调整后的OPM同比增长0.9个百分点至5.7％。 18财年和19财年的冗余成本将达到约2000万美元;潜在的闲置资产处置。1H18的冗余成本为750万美元。该公司预计，2H18计划中的广西工厂关闭将产生一笔一次性费用1500万美元，并估计19财年的裁员成本为2000万美元。我们认为，冗余成本可以被明年潜在的土地资产处置（东光闲置土地市场价值为2,900万美元，账面价值为850万美元）所抵消。斯特拉（Stella）正在将产能转移到中国以外，并预计2019年中国与海外的产能分配比例为40:60。 能够支持股息政策的财务状况。管理层对债务水平感到满意，因为他们的大部分债务是短期营运资金借款。关于客户破产的影响，应收罗克波特公司的全部款项已全部清算。至于九西，未偿还的应收帐款总额约为700万美元，斯特拉的净敞口为450万美元，扣除了保险额。截至2018年6月31日，斯特拉针对应收账款的准备金总额为810万美元，足以弥补减值损失。公司宣布派发中期股息每股30港仙。管理层预计，经营现金流量将在今年年底前转为正数，这有可能支持其股息政策。收益和目标价格修正 我们将18/19财年的净利润分别下调11.4％和1.1％。目标价维持在HK $ 13 / sh。价格催化剂 12个月目标价：13.00港元（基于市盈率方法）。 催化剂：3Q18运营结果行动与建议 维持跑赢大市。有关重要的披露和分析师证明，请参阅第6页，或访问我们的网站www.macquarie.com/research/disclosures。麦格理治理与风险评分（MGRS）在我们专有的治理和风险评分上，斯特拉国际控股（Stella International Holdings）在我们当前的全球覆盖范围的第三四分之一中得分。 麦格理研究2018年8月17日2港币投资论点：维持跑赢大市，目标价维持在13港元/股我们维持对Stella International Holdings优于大市的评级，目标价不变为13港币。考虑到1H18的业绩和管理层的指导，我们分别将FY18E / 19E的NP预测下调11.4％和1.1％。尽管平均售价下降，但我们认为OPM将在效率提高的支持下逐步恢复。我们认为，冗余成本可以被明年潜在的土地资产处置所抵消。图1 PER波段图2股息收益率波段354030352530252020倍201515倍151012倍10倍1055.5倍53.5%4.6%6.0%7.2%13.5%007 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 190080910111213141516171819资料来源：彭博社，麦格理研究中心，2018年8月资料来源：彭博社，麦格理研究中心，2018年8月 麦格理研究2018年8月17日3收益修正考虑到1H18业绩和管理层指导，我们将FY18E和FY19E的NP预测分别下调11.4％和1.1％。 营业利润率。我们将18财年和19财年的运营利润率假设提高1.3个百分点。 净利润率。我们将18财年的净利润率假设下调0.4个百分点，以计入一次性成本。图3收入修订摘要（百万美元）旧的FY18旧的FY19新的2018财年新的FY19％chg。 2018财年％chg。 FY19假设条件SS4.0%3.0%-1.0%3.0%-5.0%0.0%OEM销量增长（％）7.0%5.0%7.2%5.0%0.2%0.0%OEM平均售价变化（％）-2.0%5.0%-5.6%0.3%-3.6%-4.7%收入1,6011,7641,5691,649-2.0%-6.6%毛利282327271292-3.8%-10.7%营业利润5678627612.4%-2.5%税前65906090-7.0%-0.2%净收入63885687-11.4%-1.1%每股收益（美元）保证金（％）7.9811.157.0711.03-11.3%-1.0%毛利率17.1%17.6%17.3%17.7%0.2点0.1点运营保证金2.7%3.5%4.0%4.6%1.3点1.1点净利润3.9%4.4%3.6%5.3%-0.4个百分点0.9点资料来源：麦格理研究公司，2018年8月 麦格理研究2018年8月17日4升s0.3...0.3-3.0-2.0-1.00.01.02.03.00.9升s...-3.0-2.0-1.00.01.02.03.0-1.5-0.60.630%25%-29%麦格理定量视图下面的“定量视图”页面源自Macquarie销售和贸易人员开发和维护的模型。这些模型不是Macquarie研究部门的产品。量化模型目前对Stella International Holdings持轻微正面看法。最强的风格敞口是质量，这表明该股票可能具有更优，更稳定的基础收益流。风格风险最弱的是获利能力，表明该股票没有有效地将投资转化为收益。由ROE或ROA之类的比率代替。296/656耐用消费品和服装全球排名数量有魅力根据基本共识价格目标和麦格理的量化Alpha模型显示公司的排名。两项排名：本地市场（香港）和全球部门（耐用消费品和服装）本地市场排名全球行业排名麦格理Alpha模型排名驱动Alpha模型的因素可比较公司及其Macquarie Alpha模型得分的列表（越高越好）。对于可比较的公司，此图表显示了关键的基础样式及其对当前总体Alpha得分的贡献。神舟国际神舟国际太平洋地区纺织品太平洋纺织斯特拉国际保持斯特拉国际机场-100% -80% -60% -40% -20%0%20%40% 60%80% 100%估值增长盈利能力收益动量价格动量质量麦格理收益情绪指标麦格理信心指数是增强的收益修正信号，它偏向于那些具有更及时和更高定罪修正的分析师。当前得分如下所示.将1年总收益（本币）分解为股息收益，远期收益估算的变化以及由此产生的收益倍数变化。神舟国际神舟国际太平洋纺织太平洋纺织斯特拉国际机场斯特拉国际机场股息回报多重回报收益展望1年总回报过去5年中这家公司的推动力是什么在过去的5年中，哪个因子得分与公司的收益具有最大的相关性。更细致地了解驱动Alpha（越高越好）和相对于行业和市场的百分位排名的基础样式得分。价格兑现FY0股息收益率FY0⇐ 负面正面⇒Alpha模型分数估价归一化分数0.290.74相对于部门的百分率（/ 656）相对于市场的百分比（/ 584）DPS修订版3个月-40%-20%0%20%40%风险技术与交易-0.080.31050100 050100来源（所有图表）：FactSet，汤姆森路透社和麦格理定量。有关Macquarie Alpha模型的更多详细信息或更多定制分析和屏幕的信息，请联系Macquarie全球定量/定制产品小组（cpg@macquarie.com）。人es...-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%基本原理购买建议的百分比20% (1/5)价格目标降级次数1价格目标升级次数0市盈率24%成长性-0.54EV / EBITDA FY023%盈利能力-0.75-0.23动量12个月-17%价格动量-0.703m收入修订-21%质量0.82收益稳定-24%资本与资金流动性0.10-1.79 麦格理研究2018年8月17日5斯特拉国际控股（1836 HK，跑赢大市，目标价：13.00港元）中期业绩1小时/ 18A2H / 18E1H / 19E2H / 19E利润损失2017年2018年2019年2020年收入米739830778871收入米1,5771,5691,6491,764毛利米122150133159毛利米270271292317销货成本米617680645712销货成本米1,3071,2981,3561,447息税折旧摊销前利润米47535978息税折旧摊销前利润米10199136152折旧米20202323折旧米37394648商誉摊销米0000商誉摊销米0000其他摊销米0000其他摊销米0000息税前利润米27333654息税前利润米636090104净利息收入米-1-100净利息收入米-1-300合伙人米3000合伙人米1300超凡米0000超凡米0000外汇收益/损失米0000外汇收益/损失米0000其他税前收入米0000其他税前收入米0000税前收益米28323654税前收益米646090104税收费用米-5-2-4-4税收费用米-4-7-7-8净利米24293251净利米60538395少数权益米1213少数权益米2355申报收益米25313454申报收益米635687101调整后收益米25313454调整后收益米635687101每股收益（rep）¢3.13.94.26.8每股收益（rep）¢7.97.111.012.7每股收益（adj）¢3.13.94.26.8每股收益（