机器人行业一二级市场融资并购剖析： 2015业绩对赌87.5%完成，产业整合刀锋初现 ——2017年新三板高端装备专题研究 2017年1月19日 赵巧敏(分析师) 林全（研究助理） 020-88836110 020-88836109 A1310514080001 A1310115100001 zhaoqm@gzgzhs.com.cn linquan@gzgzhs.com.cn 投资要点 【投资要点】资本涌入促行业快速发展，工业机器人整合初启 国内机器人行业经过去年一年的爆发式增长之后， 2016年投融资热情不减，呈现出持续上升的趋势。2016年Q2、Q3的融资金额分别达到2.78、2.64亿美元，环比增长48.07%、12.78%。资本不断融入一级市场，大力推动机器人行业快速发展。 自2015年以来，二级市场工业机器人行业并购如火如荼，多数在2015年启动的并购案例在2016年尘埃落定，2015年完成的8例并购中7例成功实现业绩对赌承诺（87.5%成功率），资本投入确定性高。随着机器人行业平均估值逐渐回归合理区间，优质标的投资价值凸显。 【投资逻辑】关注技术优势突出、系统集成业务突出的龙头企业 未来抢先获取核心技术的国内厂商方能抢占行业制高点，资本市场也会更为青睐在技术领域有望率先取得突破的相关企业。目前国内工业机器人的部分高端技术已经实现国产化，技术成熟度相对于其他细分机器人领域更高，优质标的潜力巨大。主板企业建议关注：机器人、埃斯顿；新三板企业建议关注：观典航空。 行业持续整合看好系统集成龙头企业：相较于设备类企业，系统集成类企业的弹性更高，需求也更强，我们更加看好持续整合产业链资源的集成系统商。主板企业建议关注：黄河旋风、华中数控；新三板企业建议关注：德马科技、七维航测。 机器人（300024）:工业机器人的领导者； 埃斯顿（002747）:机器人行业的无冕之王； 黄河旋风（600172）：工厂级系统集成提供商； 华中数控（300161）：系统集成应用转型进入快速发展阶段； 观典航空（832317.OC）：缉毒专家，无人机第一股； 德马科技（830805.OC）：国内最大的物流自动化输送分拣产品解决方案提供商； 七维航测（430088.OC）：国内航测、监测领军企业 【风险提示】政策增量减缓超预期下滑；行业竞争加剧。 相关报告 1.《广证恒生机器人行业专题系列报告》（一）海外篇：群雄争霸还看“四大家族”； （二）成长路径篇：发展正当时多路径发力； （三）国产机器人企业竞争格局； 2.【智能制造专题】智慧工厂—制造强国必经之路； 3.【金鳞榜】联赢激光（833684）：专注激光焊接，成就细分领域龙头地位； 4.【金鳞榜】科安达（832188）专注信控及防雷，成就轨道交通领域细分龙头； 5.【金鳞榜】大地和（831385）：国内最早的研发团队之一，专注新能源汽车驱动系统。 广证恒生 做中国新三板研究极客 目 录 1. 一级市场融资——前期项目激增，行业迎来快速增长 ............................................................................................ 4 1.1 智能制造政策春风吹不断，投资热情高涨 ..............................................................................................4 1.2 前期项目数量激增，资本助力行业快速发展 .....................................................................................5 2. 二级市场并购：海内外并购同步推进，产业整合刀锋初现 .................................................................................... 6 2.1 “市场+技术”双轮驱动机器人海外并购兴起 ........................................................................................6 2.2 国内并购工业机器人受热捧，“现金+股权”成大额并购标配 .......................................................8 2.3 高估值板块理性回调，业绩对赌答卷傲人 ...................................................................................... 10 2.4 并购的障碍............................................................................................................................................... 11 3. 投资逻辑——关注技术优势突出的工业机器人领域，看好布局系统集成的龙头企业 ................................. 11 图表目录 图表 1 机器人全球融资季度数据（除去无人机） .......................................................................................... 4 图表 2 国内机器人行业近年来融资激增 .......................................................................................................... 5 图表 3 全球机器人融资轮次占比 .................. ...........................................................................5 图表 4 2015年机器人融资轮次分布一览，前期项目居多 .............................................................................. 5 图表 5 80%以上的项目融资金额在1000万美元以下................................................................6 图表 6 近年来 机器人行业融资案例数持续增加 ............................................................................................ 6 图表 7 2014-2016年第一季度中国企业工业4.0海外并购情况 ..................................................................... 7 图表 8 工业机器人单体制造成本分布，核心零部件占70% ......................................................................... 7 图表 9 2014-2016年中国企业海外大并购案例一览 ........................................................................................ 8 图表 10 2014-2016年国内工业机器人并购案例一览 ...................................................................................... 8 图表 11 2014-2016年国内服务机器人并购案例一览 ....................................................................................... 9 图表 12 机器人大额并购“股权+现金”成标配 .................................................................................................. 9 图表 13 智能制造板块主要公司PE变化情况 ............................................................................................... 10 图表 14 机器人并购标的对赌完成率高 .......................................................................................................... 10 图表 15 新三板企业并购其他公司情况一览 ................................................................................................... 11 1. 一级市场融资——前期项目激增，行业迎来快速增长 1.1 智能制造政策春风吹不断，投资热情高涨 随着云计算、移动互联网和物联网等新一代信息技术的创新和应用普及，全球智能化热潮席卷而来。各国纷纷提出以创新、智能、科技兴国的战略性方针，其中，科技大国美国、制造强国德国以及中国分别于2012年、2013年、2015年分别提出“工业互联网”、“工业4.0”、“中国制造2025”的国家级指导方针，并持续出台相关的支持政策，全面推动智能制造领域相关的电子信息、工业制造等行业的发展。近期，首届世界智能制造大会于12月7日在江苏南京开幕，工信部在大会现场正式发布《智能制造“十三五”发展规划》，明确定位“攻克关键技术装备和关键共性技术”两大重点任务，到2020年研发智能制造关键技术装备国内市场满足率50%，核心支撑软件国内市场满足率超30%。上半年估值水平有所回调的智能制造板块有望引来新一轮上涨，其中技术优势明显的企业将进一步获得资本的青睐。 根据CBinsight的数据显示，全球机器人行业的融资案例数持续增加，2011-2013年的融资案例数不多，分别只有12、25、23起，2014、2015年融资案例数激增，分别达到45、83起，同比增长95.7%、84.4%。就投资总额来看，全球机器人融资近2013-2015年来融资总额分别是175、274、588百万美元，年增长率为-8.38%、56.57%、114.60%，持续保持大幅上升的趋势，可见资本角逐态势汹涌。 图表 1 机器人全球融资季度数据（除去无人机） 数据来源： CBinsight 相较于全球机器人融资情况，我国2016年机器人行业投融资热情不减，呈现出持续上升的趋势。2016年Q2、Q3的融资金额分别达到3.08、2.99亿美元，环比增长37.49%、26.27%；2016年机器人融资案例数达70例，2015年案例数达76例，相比之下有所下降。2014年是我国机器人元年，2015年迎来爆发式增长，国内机器人市场体量巨大，总体来看投资热度维持在较高水平。 4476272177504345592645687210133106184236629114434786566613121461