证券行业再融资新规正式稿点评：再融资松绑，打开券商业务空间

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 证券 再融资新规正式稿点评 中性 2020年02月16日 再融资松绑，打开券商业务空间 证券分析师： 王剑 021-60875165 wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 证券分析师： 李锦儿 021--60933164 lijiner@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070003 事件 2020年2月14日，证监会发布《关于修改<上市公司证券发行管理办法>的决定》《关于修改<创业板上市公司证券发行管理暂行办法>的决定》《关于修改<上市公司非公开发行股票实施细则>的决定》（以下简称《再融资规则》），自发布之日起施行。 主要内容 为深化金融供给侧结构性改革，完善再融资市场化约束机制，增强资本市场服务实体经济的能力，助力上市公司抗击疫情、恢复生产，此次《再融资规则》的条款调整较之前的征求意见稿进一步放松。主要内容包括以下三方面： 要点一：精简发行条件，拓宽创业板再融资服务覆盖面 针对创业板规则的修改拓宽了再融资的覆盖面，同时有利于企业降低杠杆。《再融资规则》取消了创业板公开发行证券最近一期末资产负债率高于45%的条件；取消创业板非公开发行股票连续2年盈利的条件；将创业板前次募集资金基本使用完毕，且使用进度和效果与披露情况基本一致由发行条件调整为信息披露要求。 要点二：优化非公开制度安排，支持上市公司引入战略投资者 对创业板再融资条件的放宽体现了对中小企业的扶持。上市公司董事会决议提前确定全部发行对象且为战略投资者等的，定价基准日可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日或者发行期首日；调整非公开发行股票定价和锁定机制，将发行价格由不得低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的9折改为8折；将锁定期由36个月和12个月分别缩短至18个月和6个月，且不适用减持规则的相关限制；将主板（中小板）、创业板非公开发行股票发行对象数量由分别不超过10名和5名，统一调整为不超过35名；发行股份数量上限从此前总股本的20%提升至30%。 要点三：适当延长批文有效期，方便上市公司选择发行窗口，新老划断时间放宽 有效期和新老划断时间的延长体现了监管弹性。《再融资规则》将再融资批文有效期从6个月延长至12个月。《再融资规则》施行后，再融资申请已经发行完毕的，适用修改之前的相关规则；在审或者已取得批文、尚未完成发行且批文仍在有效期内的，适用修改之后的新规则，上市公司履行相应的决策程序并更新申请文件或办理会后事项后继续推进，其中已通过发审会审核的，不需重新提交发审会审议，已经取得核准批文预计无法在原批文有效期内完成发行的，可以向我会申请换发核准批文。 此外，核准制和注册制并行与新《证券法》的相关规定并不矛盾。需要说明的是，新《证券法》规定证券发行实施注册制，并授权国务院对注册制的具体范围、实施步骤进行规定。预计创业板尤其是主板（中小板）实施注册制尚需一定的时间，新《证券法》施行后，这些板块仍将在一段时间内继续实施核准制。 行业影响 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 （1）对券商业务的影响：我们对再融资新规对投行业务收入的增量规模进行测算。从2017年再融资规则收紧以后，全市场定增募集资金规模开始下降，2017-2019年定增募集资金规模分别为10197亿元、7855亿元、6584亿元。《再融资规则》松绑以后，假设2020年募集资金规模增加50%，近五年来手续费率有下降趋势，假定手续费率为0.2%-0.4%，则预计证券行业投行业务增量收入为20亿元-40亿元，预估占行业整体收入的0.5%-1%左右。从行业集中度来看，2014-2019年证券行业增发收入CR10均在50%以上，2018年、2019年分别达到70.41%、64.58%。对资本实力雄厚、机构业务较强的头部券商来说，再融资松绑对其利润的增厚效应将更加显著。 图 1：2014-2019年全市场业增发募集资金规模 资料来源:Wind，国信证券经济研究所整理 图 2：2014-2019年证券行业增发收入 资料来源:Wind，国信证券经济研究所整理 6609 13613 18053 10197 7855 6584 02000400060008000100001200014000160001800020000201420152016201720182019全市场增发募集资金（亿元）48.94 65.40 64.61 27.65 13.41 15.46 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00100.00201420152016201720182019证券行业增发收入（亿元） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图 3：2014-2019年证券行业增发收入CR10均在50%以上 资料来源:Wind，国信证券经济研究所整理 （2）从市场整体的影响：一方面，一系列资本市场改革举措将提振市场交易的活跃度，2019年市场日均成交额为5203亿元，中性假设下，预计2020年日均成交额增长15%-20%，放大至5983亿元-6243亿元，从而带动证券公司经纪业务的增长；另一方面，《再融资规则》的放松体现了政策对中小企业的扶持力度。从此前情况来看，中小企业通常在再融资领域较为活跃。此次再融资的松绑，将影响市场风格的转换，中小盘股票将会占优，代表新旧动能转换的中小企业、高科技企业有望在这一改革背景下受益。 投资建议 我们维持前期观点不变。长期来看，资本市场改革不断释放行业红利，证券公司将迎来高质量发展的新机遇。随着资本市场改革的全面推进，大型龙头券商资本实力雄厚、风险定价能力较强等优势将进一步显现。建议关注中信证券、中信建投、海通证券、华泰证券、招商证券。 风险提示 疫情扩散程度或持续时间严重超出预期；市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性；市场竞争加剧等。 表 1：重点个股估值表 代码 公司 评级 收盘价 总市值 EPS PE （元） （亿元） 2019E 2020E 2019E 2020E 600030 中信证券 增持 22.98 2,601 1.07 1.19 21.48 19.31 601688 华泰证券 增持 18.69 1,582 0.89 1.01 21.00 18.50 600999 招商证券 增持 17.69 1,095 0.96 1.09 18.43 16.23 600837 海通证券 增持 13.94 1,376 0.75 0.90 18.59 15.49 601066 中信建投 增持 32.44 2,148 0.50 0.59 64.88 54.98 资料来源: Wind、国信证券经济研究所预测 50.39%50.22%50.91%56.00%70.41%64.58%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%201420152016201720182019证券行业增发收入CR10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告： 《证券行业2月投资策略：投行业务萎缩，盈利环比下滑》 ——2020-02-14 《证券行业1月投资策略：业务全面回暖，盈利显著提升》 ——2020-01-13 《《证券法》修订点评：《证券法》修订将激发资本市场活力》 ——2019-12-30 《证券行业2020年投资策略：改革驱动转型》 ——2019-11-28 《证券行业11月投资策略：市场交易量萎缩，业绩分化明显》 ——2019-11-12 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 国信证券经济研究所 深圳 深圳市罗湖区红岭中路1012号国信证券大厦18层 邮编：518001 总机：0755-82130833 上海 上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12楼 邮编：200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层 邮编：100032