海外宏观周报：美国经济仍在减速，但拖累部分有所减弱

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 边泉水 分析师 SAC执业编号：S1130516060001 bianquanshui＠gjzq.com.cn 段小乐 联系人 (8621)61038260 duanxiaole＠gjzq.com.cn 李治平 分析师 SAC执业编号：S1130512090002 (8621)60230201 lizhip@gjzq.com.cn 王晶 联系人 (8621)60935877 jingwang@gjzq.com.cn 魏凤 联系人 weifeng@gjzq.com.cn 美国经济仍在减速，但拖累部分有所减弱 主要结论： 一、美国经济仍在减速，但拖累部分有所减弱  美国第三季度增长减速，其中，个人消费支出、政府消费支出和投资做出了积极贡献，私人投资和净出口对增长持续产生负面影响，但这两项的拖累有所放缓。  ISM和Markit制造业指数的分化，意味着美国经济出现了结构性改善。ISM的调查更加偏重大型跨国公司，ISM也没有要要求受访者的调查限于美国工厂；而 Markit规定所有受访者的调查必须只与来自美国工厂的指标相关。数据的分化表明美国内部需求保持稳定，而中美贸易摩擦和外部需求的疲软导致ISM制造业指数仍然比较低迷。  私人住宅投资已经出现回暖，虽然对私人投资部门支撑有限，但作为领先指标，仍是一大亮点。美国的私人投资主要由住宅投资和非住宅投资构成，住宅投资一般领先非住宅投资4-5个季度，当前私人住宅部门投资的大幅回升意味着美国私人投资已经度过快速下行阶段，随着制造业修复及补库存，美国私人投资有望企稳。  美国贸易逆差自2014年以来不断扩大，但随着中美经贸关系的阶段性改善，预计美国净出口降幅将开始收窄。 二、美国联储制造业指数好于预期、通胀和劳动力市场略显疲软、零售销售持平于预期  美国1月纽约联储和费城联储制造业好于前值：新订单指数均有所上涨。  美国12月通胀依然疲软：能源价格上升提振CPI，商品价格的上行推动PPI上行 。  美国11月JOLTs职位空缺数下降：零售业及金融和保险业为主要拖累。  美国12月零售销售持平于预期和前值：除汽车销售外所有主要类别均出现增长。  美国12月工业产出低于预期：公共事业产出拖累整体工业产出。  美国12月新屋开工远高于预期和前值：单户和多户住宅均出现上涨。  美国1月密歇根大学消费者信心指数略低于前值：油价带动通货膨胀预期的上升。 三、 本周重点关注日本央行和欧央行利率决议和欧元区制造业初值  财经事件：日本和欧央行公布利率决议。  财经数据：美国12月成屋销售年化总数和1月欧元区制造业PMI初值 。 风险提示：  美联储货币宽松程度不及预期，导致经济向下压力的累积。  全球贸易摩擦进一步升温，拖累全球需求。  新兴市场持续动荡拖累全球经济进一步走弱。 2020年01月20日 海外宏观周报 宏观经济报告 证券研究报告 总量研究中心 宏观经济报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 正文如下： 一、美国经济仍在减速，但拖累部分有所减弱 美国经济仍在减速，但私人投资和净出口的拖累有所减弱。美国第三季度的年化增长率为1.9％，比第二季度的2.0％略有下降。从分项来看，个人消费支出、政府消费支出和投资均对三季度的增长做出了积极贡献，但这两个部门的增长率有所下降；私人投资和净出口对增长持续产生负面影响，这两项的拖累有所放缓。 ISM和Markit制造业指数的分化，意味着美国经济出现了结构性改善。12月ISM制造业指数从上个月48.1 回落到47.2 ，该指数已经连续5个月处于荣枯线以下；但相反的是 Markit制造业PMI指数小幅下滑0.2个百分点至52.4，仍位于荣枯线之上。我们认为，Markit制造业PMI指数的前瞻性成分更大，原因在于其改善意味着美国部分地区的制造业开始出现扩张，结构性改善的迹象正在显现。具体来看，ISM的调查更加偏重大型跨国公司，ISM也没有要要求受访者的调查限于美国工厂；而 Markit规定所有受访者的调查必须只与来自美国工厂的指标相关。数据的分化表明美国内部需求保持稳定，而中美贸易摩擦和外部需求的疲软导致ISM制造业指数仍然比较低迷。在10月的ISM分类指标中，新订单指数出现大幅反弹主要由于中美贸易摩擦的暂缓，但新订单指数的上升并没有带动生产指数上行，可以证实的是11月的新订单指数为47.2，较10月份的49.1下降了1.9个百分点，新出口订单指数为47.9，比10月份的50.4下降了2.5个百分点，表明需求依然疲软。未来看，最大的担忧仍然是缺乏新订单流入，可能因为整体采购不足导致库存不断堆积；虽然制造业仅占据美国经济体量的近12%，但制造业疲软会进一步扩展至服务业领域，这将令美国企业减少投资和雇佣计划。 私人住宅投资已经出现回暖，虽然对私人投资部门支撑有限，但作为领先指标，仍是一大亮点。降息的效果首先对住宅投资有所提振，抵押贷款利率下降和健康的就业市场在最近几个月为房地产市场提供了帮助。数据显示，在连续6个季度的收缩之后，3Q2019美国私人住宅投资同比增速升至0.2%。随着房屋销售的增加，美国房地产市场将保持强劲增长。本轮全球经济放缓，美国房地产市场依然比较稳固，包括房屋开工、建筑许可、现房销售和新屋销售均好于整体经济表现。美国的私人投资主要由住宅投资和非住宅投资构成，住宅投资一般领先非住宅投资4-5个季度，当前私人住宅部门投资的大幅回升意味着美国私人投资已经度过快速下行阶段，随着制造业修复及补库存，美国私人投资有望企稳。 美国贸易逆差自2014年以来不断扩大，但随着中美经贸关系的阶段性改善，预计美国净出口降幅将开始收窄。近几年净出口金额小幅下滑。美国净出口金额在4Q2013年降至-5000亿美元之后，开始逐步回升，截止3Q2019降至-9900亿美元。不过，近3年以来，净出口的降幅开始有所收窄。从美国的出口金额同比增速来看，2018年年中依赖降幅较大，部分原因在于中美摩擦摩擦升级带来的负面影响，对中国出口金额同比增速下降幅度较大。不过，我们预计，随着中美经贸关系的阶段性改善，美国净出口降幅将开始收窄。中美在1月15日正式签署第一阶段经贸协议，中国承诺在未来两年内新增2000亿美元（在2017年基础上）的对美进口，这有助于改善美国的经常项目逆差，预计美国净出口对GDP的负向贡献将有所改善。 宏观经济报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 整体来看，我们认为，尽管美国经济仍在减速，但结构性的积极因素正在增加，美国经济企稳回升的时点临近。 图表1：美国住宅投资领先非住宅投资4-5个季度 图表2：Markit制造业PMI先于ISM制造业PMI改善意味着美国制造业开始出现结构性改善 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表3：自2014年以来美国贸易逆差不断扩大 图表4：美国出口部分受到中美贸易摩擦影响 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 二、美国联储制造业指数好于预期、通胀和劳动力市场略显疲软、零售销售持平于预期 1．美国1月纽约联储和费城联储制造业指数好于前值 1月15日晚间纽约联储公布数据显示，美国1月纽约联储制造业指数为4.8，高于预期的3.6和前值3.3；美国1月纽约联储制造业新订单指数6.6，高于前值1.7；美国12月纽约联储制造业就业指数为9，低于前值10.4；美国1月纽约联储制造业物价获得指数为14.4，高于前值4.3。28%的受访者报告说，情况在一个月内有所改善，而23%的人报告说情况有所恶化。新订单指数上升，表明需求有所改善；雇员人数指数稳定在9.0，显示就业人数连续第五个月上升，每周(40)(20)020402000-032001-032002-032003-032004-032005-032006-032007-032008-032009-032010-032011-032012-032013-032014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-03美国私人非住宅投资同比增速美国私人住宅投资同比增速（领先5个季度）4045505560652013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-10美国:ISM制造业PMI美国:Markit制造业PMI荣枯线(1,200)(1,000)(800)(600)(400)(200)02012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09美国商品和服务净出口金额（十亿美元）(40)(20)0204060802010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07美国:出口金额:当月同比美国:出口至中国金额:当月同比 宏观经济报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 工作时间从12月的0.8上升到1月的1.3；通胀有所好转，价格上涨明显，在12月跌至多年低点之后，支付价格指数上升了16点至31.5，而产品价格指数上升了10点至14.4。不过，评估六个月前景的指数显示，对未来状况的乐观情绪仍然低迷。未来商业状况指数微跌3点至23.6；未来出货量指数攀升了5点至32.7，表明企业预计未来几个月的出货量将会增加，就业和工作时间预计将适度增长。资本支出指数稳定在25.3，技术支出指数下降5点至22.6。 1月16日晚间费城联储公布数据显示，美国1月费城联储制造业指数为17，高于预期的3.7，并大幅高于前值2.4；美国12月费城联储制造业新订单指数为18.2，高于前值11.1；美国12月费城联储制造业就业指数为19.3，高于前值16.8；美国12月费城联储制造业装船指数为22.1，高于前值15.9；美国12月费城联储制造业物价支付指数为22.1，高于前值15.9；美国12月费城联储制造业物价获得指数为14.7，高于前值11。该调查的当前活动指标本月增加了近15个点，从12月的2.4修正为17.0。新订单、出货和就业指标也有所上升。该调查的未来活动指数为正值，表明市场对未来6个月的经济增长持乐观态度。就业指数上升3点至19.3，近28％的公司表示就业率上升，而9％的公司表示就业率下降。每周平均工作指数仍为正值，但下降了3点。从价格来看，近27％的受访者报告投入价格上涨，只有5％的企业表示投入价格下降。未来整体活动扩散指数小幅上升了4点，超过49％的企业预计未来六个月活动将增加，而11％的企业预计活动将减少。未来新订单指数上升8点，未来出货量指数也上升了4点。虽然未来就业指数下降了3点，但企业对未来的整体招聘仍持乐观态度，三分之一的企业预计未来6个月就业将增加。对未来的乐观促使未来资本支出指数上升7个点。 2. 美国12月通胀依然疲软 美国劳工部1月14日晚间公布数据显示，美国12月未季调CPI环比上升2.3%，不及预期的2.4%，但高于前值的2.1%；美国12月未季调核心CPI环比上涨2.3%，符合预期的2.3%，与前值持平；12月季调后CPI同比上涨0.2%，升幅不及预期和前值的0.3%；美国12月未季调CPI指数为256.97，低于预期的257.17和前值的257.21；美国12月季调后核心CPI指数为265.92，低于预期的266.11，但高于前值的265.62