食品饮料行业研究：节前渠道反馈积极，行业景气度稳中有升

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金食品饮料指数 7181 沪深300指数 4155 上证指数 3075 深证成指 10954 中小板综指 10227 相关报告 1.《节前渠道反馈积极，重点布局春节行情-食品饮料行业周报》，2020.1.13 2.《无惧茅台短期业绩放缓，坚定看好高端龙头-食品饮料行业周报》，2020.1.5 3.《茅台销售计划略超预期，春节趋势向好-食品饮料行业周报》，2019.12.29 4.《步入后周期时代，重点把握确定性龙头-食品饮料行业周报》，2019.12.23 5.《把握确定性龙头，重视年底布局-食品饮料行业周报》，2019.12.16 寇星 联系人 kouxing＠gjzq.com.cn 刘宸倩 分析师 SAC执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 节前渠道反馈积极，行业景气度稳中有升 投资建议：  整体节前动销反馈良好，行业需求及景气度稳中有升。高端价格稳中有升，茅台保持2380-2450元，五粮液和泸州老窖批价持续上涨。从我们十一月持续跟踪次高端白酒企业，可以看到春节开门红及中长期逻辑在持续验证。高端五粮液批价稳中有升，打款进度保持30-40%，渠道库存不到2个月。随着本周末春节出货旺季迎来高峰，预计春节前库存将明显下降，节后批价有望回升。次高端山西汾酒春节前一季度打款25%，节后15%，2020年青花系列50亿目标可期。酒鬼酒当前渠道库存良性，一季度有望开门红。古井贡酒一季度完成50-55%打款目标，2020年销售目标稳中向好。洋河春节回款积极向好，批价稳步提升，经销商反馈积极，梦6+动销良好，产品优化有支撑。节前白酒趋势向好，茅五泸批价稳中向上，动销反馈积极，高端白酒兼具稳定性与确定性；次高端龙头预期差大，边际改善。我们长期逻辑不变，重点推荐高端龙头，关注边际改善的次高端。  2019年新出生人口数继续下降但高于市场此前预期，奶粉行业挤压式竞争愈发激烈，看好飞鹤、澳优等优质国产品牌的份额提升。国家统计局于1月17日发布2019年人口统计数据，2019年新出生人口为1465万人，较2018年继续下降，但高于市场此前预期。随着新出生人口数的持续下降，奶粉行业挤压式竞争愈发激烈，我们认为，伴随母婴渠道的强势崛起以及乳业振兴计划的扶持，国产奶粉迎来发展机遇，我们看好飞鹤、澳优等优质国产品牌份额的持续提升。根据我们渠道调研，蒙牛伊利均释放了2020年费用投放可能放缓的信号，当前竞争下，边际放缓的号角已经吹响，2020年有望实现继18-19年持续激烈竞争下的逐步放缓。竞争趋缓是乳制品投资较大逻辑，当前建议重点关注。  餐饮全年稳增9.4 %，调味品行业全年高增可期。根据统计局公布的最新数据，2019年全年全国餐饮收入46721亿元，较去年同期增长9.4%；12月份当月全国餐饮收入4825亿元，同比增长9.1%。餐饮行业持续景气也确保了调味品行业的稳健增长，我们长期看好调味品行业随着餐饮产业的发展而不断实现规模扩张，提升行业投资价值。展望全年，四季度预计两大公司核心调味品仍维持稳健增长，小品类快速扩张，叠加春节提前等因素，全年收入利润将完美超速收官。我们长期看好海天以稳健换空间；中炬激励机制目标权重改变，收入占比从20%提升至40%，2020年业绩确定性较强，估值上升空间较大，当前重点关注。  2019全年啤酒产量增长1.1 %，市场需求持续回暖。参考统计局的最新数据，12月规模以上啤酒企业实现产量240.6万千升；2019全年规模以上啤酒企业实现产量3765.29万千升，同比增长1.1%。啤酒产量全年实现同比增长，延续稳中略升的行业大趋势，啤酒消费端回暖的趋势虽然缓慢，但仍稳步行进在量价齐升的通道中。长期来看，结构升级和利润改善仍是行业增长的核心动能，各公司为优化产品结构而对应的相关工作并未完全结束，推荐关注具备中高端研发和渠道能力的青岛啤酒，建议也重点关注盈利能力持续改善、结构有望加速上行的重庆啤酒等公司。  风险提示：宏观经济疲软拖累消费/业绩不达预期/市场系统性风险等。 4438486052825704612765496971190121190421190721191021国金行业 沪深300 2020年01月20日 消费升级与娱乐研究中心 食品饮料行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 重点标的推荐  本月重点推荐标的：白酒板块推荐高端品种茅台、五粮液、泸州老窖，次高端推荐势能提升的山西汾酒、弹性较大的酒鬼酒以及春节打款较为积极的古井；乳制品推荐收益率稳定的伊利、蒙牛以及估值在低位的澳优，细分行业推荐成长性较好的妙可蓝多；调味品板块推荐海天味业、中炬高新、恒顺醋业；啤酒板块推荐青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒；其他板块推荐香飘飘、绝味食品、三只松鼠、中粮肉食、中国食品、三全食品等。 图表1：重点推荐标的信息一览表 重点推荐 本周行情 推荐逻辑 19-EPS 20-EPS 19-PE 20-PE 白酒板块： 贵州茅台 -0.45% 茅台业绩增速放缓为公司主动调解，基础建设年稳中求进，并非需求减弱，无需过度担心行业景气度。长期来看，无惧茅台短期业绩增速放缓，酱香白酒龙头，供需缺口明显，渠道利润高 33.91 40.27 33X 28X 五粮液 +3.69% 新普五价格稳定，渠道库存可控， 三季度收入利润增长较好。长期来看， 浓香白酒龙头，批价改善明显，持续优化产品结构 4.35 5.44 32X 25X 泸州老窖 +1.44% 核心产品与主力产品频繁提价，批价提升， 国窖限定消费成交价，为春节旺季做准备。 长期来看，中高端产品齐发展，新百亿目标再出发 3.10 3.94 30X 23X 酒鬼酒 +6.23% 19年全年有望迈过15亿收入目标；当前渠道库存小于3个月， 处于合理水平，终端动销较好，一季度有望迎来开门红。 2020年收入初步为20亿元，将有30%以上空间。 中长期来看，中粮控股后体制机制完善+梳理产品线+产品结构优化 +明确销售发展战略，有望实现酒鬼品牌全国复兴。 0.89 1.35 45X 30X 山西汾酒 +2.64% 汾酒19年经销商大会反馈良好，省内销售额超51亿元， 省外加速扩张，短期节前渠道反馈积极，中长期国企改革提升势能。 2020年双十亿目标努力超预期实现，激励机制将有效形成。 汾酒国改关键措施持续落地，全国化步伐持续推进。 2.26 2.93 42X 33X 古井贡酒 -4.54% 产品渠道双引擎发力，徽酒龙头全国化推动，一年看25%以上空间。 公司卡位次高端市场，产品结构持续升级；渠道、产品、品牌 三力齐发，造就核心竞争力；国企改革释放新活力，省外扩张加速。 4.61 5.87 32X 25X 乳制品板块： 伊利股份 +1.42% 2019年四季度伊利预计冲900亿，收入增速有望企稳向上， 修复估值体系，并可能超预期。整体行业竞争有望边际趋缓。 长期来看，股权激励方案保证团队稳定性以及最低利润增长率 （19年增长8%），龙头地位稳固，收益率较为稳定 1.17 1.23 28X 27X 蒙牛乳业 -0.77% 收入端增速保持领先，因opm可能四季度难以达到预期，股价下跌， 从半年到一年角度考虑，认为是合适买入时点 1.78 1.31 16X 22X 澳优 -2.94% 当前估值低于前期高点较多，仅为20倍以下， 根据最新渠道跟踪，Q4牛、羊奶粉继续发力，基本面稳中向上。 长期来看受益于羊奶粉行业空间扩容，海外奶源布局完善， 渠道管控较强，库存良性，基本面持续向上 0.56 0.76 18X 13X 妙可蓝多 +9.22% 蒙牛入股形成长期利好，2019年奶酪棒预计销售4.5亿， 目前渠道铺设终端13.1万，渠道进一步下沉。2020年来看，奶酪棒产线扩张，需求旺盛情况下乐观预计奶酪棒可以翻倍；餐饮端有较为 确定的30-50%增长。长期来看，受益于奶酪行业扩张红利+品牌 背书优势+渠道精耕下沉+较强的竞争力，成长性突出 0.08 0.36 240X 53X 调味品板块： 海天味业 +1.76% 近期增速环比持续稳健，估值有望保持向上，推荐关注。 长期来看龙头优势稳固，生产效率傲视群雄， 拥有全国化的渠道网络，餐饮和流通均有超强的渠道影响力 1.93 2.27 57X 48X 恒顺醋业 +3.35% 全年指引不变，三季度增速环比提升，推荐关注。 长期来看食醋行业品牌力最强，受益于行业集中度提升； 未来仍有华东地区深耕+核心区域外扩的机会 0.44 0.5 39X 34X 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 中炬高新 +7.27% 近期增速环比继续保持平稳，市场预期未来收入加速， 估值体系有望向海天靠拢，长期推荐。另外阳西产能投产后 预计将加速产品销售；宝能入主后将稳步降本增效、 提高盈利质量；目标指引下成长动力更足 0.94 1.15 44X 36X 啤酒板块： 青岛啤酒 -0.14% 三季度销量承压但吨价持续提升，结构升级趋势不变； 三季度毛利率改善，利润加速释放，推荐关注。 长远来看，中高端领头羊，资产运营能力优异；短看原材料 价格企稳+增值税调减，中长期看结构升级+管理效率提升 1.31 1.57 39X 33X 重庆啤酒 -3.09% 三季度高档产品增长亮眼，结构升级顺利推进。 毛利率微降+期间费用率下降+大额非经常性损益，Q3利润翻番。 长期来看，嘉士伯入主助力公司更有效率的成长；结构升级带动吨价 位列行业首位；区域聚焦+内部改革推动管理效率持续提升 1.3 1.17 39X 43X 珠江啤酒 0.00% 公司持续做精做细广东市场，紧抓结构升级机会，纯生占比超过37%， 餐饮渠道占比达到30%，产品结构优化+渠道多元化助力盈利释放。 同时公司研发能力行业领先，有助于公司在未来啤酒行业 品质为先的大趋势下占据领先优势。 0.22 0.26 35X 29X 其他板块： 香飘飘 +3.61% 果汁茶Q3受行业竞争压力加大，销量表现一般。 Q4进入冲泡奶茶旺季，公司全力冲刺，预计将实现可观增长。 冲泡系列全面升级，下半年建议重点关注； 多元化渠道成型，经销商结构持续优化 0.93 1.19 30X 23X 绝味食品 +1.40% 三季度新增门店带动收入延续高增长， 整体依然保持稳健成长水平，推荐持续关注。 长期来看供应链持续优化；开店数量远未到瓶颈， 高势能店增加同店收入；美食生态加速建设，护城河不断深厚 1.38 1.62 32X 27X 三只松鼠 -2.91% 前三季度合计实现销售额67.15亿，规模扩张逻辑不断验证。 坚果随着行业扩张持续发展，零食提供业绩增量； 全渠道建设提升用户覆盖率和品牌影响力； 数字化赋能提升供应链效率，利润率水平有望持续优化 0.94 1.22 74X 57X 中粮肉食 -11.84% 受猪价走势影响，四季度仔猪出栏量可能会后移至明年一季度， 看好明年上半年猪价行情，当前为预期低点。长期来看： 养殖产能稳步扩张+品牌生鲜持续发力+猪价有望持续上涨 0.13 0.43 14X 4X 中国食品 +6.71% 收入持续双位数+资产重组理顺定位 +新并购工厂利润持续改善+产品结构持续优化 0.14 0.17 20X 17X 三全食品 +4.38% 内部激励机制优化+传统零售渠道优化产品结构+餐饮渠道加速扩张 0.25 0.33 59X 43X 来源：wind，国金证券研究所；注：EPS来自最新报告盈利预测，PE的计算以周五收盘价为基础。 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 重点标的推荐 .