债券日思录：货币政策灵活适度，关注新增MLF引导LPR利率下行可能性

请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券研究报告·债券日思录 2020年01月02日 刘璐 货币政策灵活适度，关注新增MLF引导LPR利率下行可能性  核心摘要 1）2020年1月降准幅度低于2019年1月份，但2019年降准所释放的资金对到期MLF进行置换，实际资金投放规模相当。值得关注的是，相比2019年1季度，当前MLF兼具引导LPR利率下行作用，预计2020年1季度或将有新增MLF发行。 2）受春节前移、地方债发行放量影响，2020年1月资金状况相比2019年同期要更紧张一些。12月月末财政支出投放及降准整体可以对冲长期资金缺口，短期资金缺口仍需逆回购操作或者MLF投放来进行补足。 3）四季度货币政策例会整体延续中央经济工作会议表述，增量信息相对较少，且2020年1月份仍有较大规模短期资金缺口需要补足。因此后续央行逆回购操作及TMLF到期如何对冲成为观察央行货币政策态度的核心方式，后续央行货币投放持续性需密切关注。 2020年1月1日，央行决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约8000亿元。 1. 降准幅度低于2019年1季度，但释放资金规模相当，预计后续将新增MLF投放。 相比2019年1季度降准1个百分点，释放资金1.5万亿元，本次降准幅度要弱一些。但考虑到2019年1季度降准释放资金对到期的MLF进行置换，19年1季度降准实际净投放长期资金约8000亿元，这与2020年规模相持平。 值得关注的是，相比2019年1季度，当前MLF还兼具引导LPR利率下行的作用。因此央行大概率不会再使用降准方式来置换到期MLF，且2020年1季度也无MLF到期。考虑到MLF对LPR的引导作用，预计2020年1季度或将有新增MLF发行进行补足。 2. 2020年1月份资金缺口有近3.5万亿元，考虑到19年12月末财政投放及降准释放2万亿左右资金进行对冲，预计1月份剩余短期资金缺口在1万亿左右。 相比而言，2020年1月资金相比2019年1月要更紧张一些。1）2020年春节早于2019年，取现需求提前；2）2019年1月1.5万亿降准资金提前到位，而2020年仅有8000亿元；3）考虑到2020年春节在1月底，且地方政府前期准备充分，预计2020年1月专项债发行规模或比2019年更高。 根据我们测算，2020年1月份资金缺口约有3.5万亿。其中短期资金缺口约为2.4万亿元，包括：受春节前移影响，取现导致资金缺口1.8万亿元，逆回购到期6000亿元。中长期资金缺口约1.15万亿元，包括财政支出净回笼7500亿元，及地方债发行约4000亿元。 考虑到12月是财政支出大月，根据季节性推测，2019年12月末财政支出净投放1.2万亿元，叠加降准释放8000亿元资金，足以对冲1月份中长期资金缺口。但短期资金缺口仍然存在，后续央行态度需密切关注逆回购操作及MLF操作情况。 3. 降准对银行负债成本及实体企业融资成本影响相对较小。 本次降准每年将降低银行资金成本约150亿元，考虑到商业银行有息负债200万亿元左右，本次降准对银行负债成本影响较小。 债券·债券点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 3 4. 四季度货币政策例会对经济表述边际改善，肯定防风险去杠杆工作成绩。 关于四季度货币政策例会，1）央行对经济表述由“经济下行压力加大，外部不确定不稳定因素增多”转变为“经济下行压力仍然较大，世界大变局加速演变的特征更趋明显”，对经济表述边际有所转好；2）对防风险工作成绩更为认可，由“宏观杠杆率高速增长势头得到初步遏制，金融风险总体可控”转变为“宏观杠杆率基本稳定，金融风险有效防控”；3）货币政策基调由松紧适度转变为灵活适度，这也是中央经济工作会议的延续。 5. 对于债券市场而言，降准预期充分，边际影响弱化，后续需密切关注央行货币政策操作。 此前债券市场对降准预期较为充分，自12月23日总理称“会研究使用降准和定向降准手段”的消息出来后，10年国债到期收益率已经有所下行，降准的利好已经提前释放。考虑到四季度货币政策报告整体延续12月初中央经济工作会议表态，没有给出更多增量信息，且1月份仍有大量短期资金缺口需要补足，后续央行逆回购投放力度及TMLF到期后如何续作将成为央行货币政策态度的重要观察方式。 报告作者： 证券分析师：刘璐 投资咨询资格编号:S1060519060001 邮箱（LIULU979@PINGAN.COM.CN） 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间） 中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间） 回 避 （预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上） 行业投资评级: 强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上） 中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间） 弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。 平安证券股份有限公司2020版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所 电话：4008866338 深圳 上海 北京 深圳市福田区福田街道益田路5023号平安金融中心B座25层 邮编：518033 上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼 邮编：200120 传真：（021）33830395 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心北楼15层 邮编：100033