灵活的巨人，以变应万变

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2020年01月07日 证券研究报告•公司研究报告 买入 （维持） 当前价： 58.05元 美的集团（000333） 家用电器 目标价： ——元（6个月） 灵活的巨人，以变应万变 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：龚梦泓 执业证号：S1250518090001 电话：023-63786049 邮箱：gmh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 69.39 流通A股(亿股) 68.01 52周内股价区间(元) 36.86-59.84 总市值(亿元) 4035.28 总资产(亿元) 2,852.89 每股净资产(元) 14.11 相关研究 [Table_Report] 1. 美的集团（000333）：马太效应强化，龙头高歌猛进 (2019-10-31) 2. 美的集团（000333）：资金充沛，产品市场份额提升 (2019-09-02) 3. 美的集团（000333）：促销提升市占率，盈利能力未受影响 (2019-04-30) 4. 美的集团（000333）：全年保持稳健增长，Q1出货或超预期 (2019-04-22) [Table_Summary]  推荐逻辑：作为白色家电巨头，公司一直在积极变革，本文从公司变革路径为出发点，讨论公司的变革历程以及变革成效。1）品牌力增强，收入业绩稳健增长：公司在家用电器领域品类齐全，主要产品市占率均位于市场前列，多年来，公司营收业绩稳健增长，已经成长为国内营收规模最大的家电企业；2）治理结构完善，T+3提升运营效率：公司建立事业部制度充分放权，全面推进T+3渠道变革，以需定产快速提升周转效率，大幅减少渠道资金成本。3）内销市场空间犹存：尽管17-18冷年空调内销创下新高，但对标日本户均保有量，我国空调行业仍然存在30%-40%的成长空间；距离“家电下乡”政策已近10年，冰洗或将迎来更新周期；随着互联网与家电产业的进一步融合，小家电行业将迎来进一步的发展。4）公司积极扩展海外市场：从OEM到海外建厂，近年来收购海外优质资产。5）收购库卡，公司多元化经营更进一步。  公司积极变革，成效显著。公司自成立以来，一直在积极变革，转型使得公司经营效率大幅提升。公司营业收入和净利润快速上涨，产品品类由单一走向多元；产品均价持续提升，主要品类市占率稳居前三。2019前三季度，公司实现营收2217.7亿元，yoy+6.9%；实现归母净利润213.2亿元，yoy+19.1%。  事业部制度充分放权，T+3渠道变革提升效率。公司从1997年开始建立事业部制度，事业部制度与公司多品类经营模式相契合，增强品牌横向张力。成熟的职业经理人制度充分发挥个人才能，并提供完整的人才培养路径，同时配以多期股票期权激励制度保持人员的稳定性。T+3模式由传统的原储备式生产转变为客户订单式生产，以需定产加快周转。这一举措能够及时跟进市场变化，灵活调整生产策略，减少库存仓储成本，减轻资金压力，拓展新的成长空间。  “三步走”拓展海外市场，收购库卡转型科技集团。公司通过OEM业务、并购当地品牌或者直接投资，拓展海外市场。2017年，公司顺利收购德国库卡集团，迈出深入全面布局机器人产业的关键一步。18年机器人产业营收占比9.8%。  盈利预测与投资建议。预计2019-2021年EPS分别为3.44/3.92/4.47元，未来三年归母净利润将保持15.3%的复合增长率。考虑到公司治理优良，品牌形象良好，发展路径明晰，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动；汇率大幅波动风险；海外经营风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 261819.64 279380.17 301710.99 325858.76 增长率 8.23% 6.71% 7.99% 8.00% 归属母公司净利润（百万元） 20230.78 23902.19 27209.17 30991.87 增长率 17.05% 18.15% 13.84% 13.90% 每股收益EPS（元） 2.92 3.44 3.92 4.47 净资产收益率ROE 23.42% 22.09% 20.78% 19.76% PE 20 17 15 13 PB 4.85 3.85 3.17 2.64 数据来源：Wind，西南证券 -0%13%26%39%53%66%19/119/319/519/719/919/1120/1美的集团 沪深300 公司研究报告 / 美的集团（000333） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司概况：家电巨头积极变革，成效显著 ...................................................................................................................... 1 1.1营收净利润快速上涨，品类扩张 ..................................................................................................................................... 1 1.2产品市占率快速提升，产品均价提升 ............................................................................................................................. 4 2 行业分析：保有量+高端化，消费升级扩容行业空间 ..................................................................................................... 8 2.1对标日本，空调增量空间仍存 ......................................................................................................................................... 8 2.2更新需求成为主力，寡头垄断格局稳定 ......................................................................................................................... 9 2.3内外动力助推，小家电市场广阔 ................................................................................................................................... 10 3 公司治理架构不断完善，效率持续提升 ........................................................................................................................ 12 3.1建立产品事业部制度，充分放权 ................................................................................................................................... 12 3.2权责分明，激励到位，人才培养制度完善 ................................................................................................................... 13 3.3 T+3加强渠道效率 ............................................................................................................................................................ 15 4 全球化战略部署成就国际品牌 ....................................................................................................................................... 17 4.1海外市场收入占比提升 ................................................................................................................................................... 17 4.2“三步走”战略打开海外市场 ........................................................................................................................................ 18 4.3收购库卡，布局机器人产业 ........................................................................................................................................... 20 5 盈利预测与评级 .............................................................................................................................................................. 23 6 风险提示 ......................................................................................................................................................................... 24 公司研究报告 / 美的集团（000333） 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图1：2009年以来公司营业总收入及增速（亿元） ................................................................................................................ 1 图2：2009年以来公司归母净利润及增速（亿元） ................................................................................................................ 1