宏观经济 | 2019年12月8日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 本周要点回顾 政治局提用好逆周期调节，坚持以改革开放应对外部压力。中共中央政治局周五召开会议，分析研究2020年经济工作。周期性政策方面，会议强调要提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，运用好逆周期调节工具，并提到要加强基础设施建设，表明2020年政策支持稳增长力度将会提升，以保证全面建成小康社会任务圆满收官。结构性政策方面，会议强调要把外部压力转化为深化改革和扩大开放的动力，建设高水平开放型经济新体制，改革、开放出现的频次增多。此外，政治局已连续第二年在年度经济工作会议上不提房地产，近期可重点关注中央经济工作会议的具体表述。 美国就业数据大超预期，消费有望继续支持美国经济。据彭博社报导，中美已就取消关税数额接近达成一致，.有望在新一期关税威胁1生效前（即下周日）达成第一阶段协议。此外，新华社报中国正展开对美国大豆和猪肉的关税排除工作，美国总统特朗普也一改口径，表示中美谈判进展良好。数据方面，美国制造业、非制造业ISM双双不及预期走弱，而非农就业人数远超预期，工资增速和失业率也好于预期。数据虽好坏参半，但受贸易协议消息提振，市场避险情绪有所缓和，美国10年期国债利率升至1.83%。 11月科技类贸易回暖，总进口强势回弹。11月出口数据不及预期，对美出口跌幅扩大，抢出口效应并不明显。而进口增速则受益于去年底基数，增速结束下跌转正。分类别看，出口受劳动力密集型行业（家具服装等）拖累下滑，而科技供给链贸易明显转好，电子用品出口和半导体元件进口跌幅缩窄（图1），与我们预期全球科技硬件周期回暖带动中国贸易向好的判断一致。详细分析请见我们发表的《宏观视野：经济再现曙光 - 2020年宏观展望》。 下周关注 猪价环比涨幅缩窄，CPI春节前预计继续冲高。猪价在11月末回落，而平均零售价格环比上涨12%，较10月19%收窄。整体食品价格11月继续上行，预计推动CPI同比升破4.5%。猪周期还未结束：近期农户由于担忧疫情再爆发加紧出栏，这个短期因素影响过后，我们预计猪价将继续波动上行，CPI同比冲高走势将延续至春节。工业生产价格方面，能源价格虽随国际原油价格回落，但国内金属价格走高。我们预计PPI能维持环比小幅正增长，同比降幅收窄。 逆周期调节虽加大，控风险基调不改，信贷增速仍预计小幅走缓。11月人民银行小幅调降OMO利率，但信贷政策方面基调未见明显转向，总体仍以防范化解金融风险为主旋律。央行领导表示，金融系统的防控风险任务具体包括继续拆解影子银行、遏制房地产泡沫化倾向以及主动配合地方政府整顿隐性债务。月中的座谈会上，央行表示社会融资规模增速与GDP增速基本匹配并略高一些，表明对信贷近期小幅走弱的容忍度较高（图2）。数据方面，我们预计银行新增贷款11月季节性回弹，存量增速在控风险压力下小幅放缓。此外，企业债发行强劲，地方专项债无新增。预期社会融资总额11月将回升至1.5万亿左右，增速则由10月的10.7%微降至10.6%。 预计美联储、欧央行12月按兵不动。美联储、欧央行下周相继召开议息会。我们与市场预期一致，认为两大央行不会有进一步政策调整动作，且明年上半年也不会进一步降息。但若下周日美国按原计划对中国进口产品加征关税，有可能引致市场避险情绪攀升，金融状况收紧，市场对美联储在明年一季度（1月29日、3月18日）再次降息的预期将回升。 1美国原定于12月15日（下周日）对华加征的新一期关税，涵盖包括电子产品、玩具、服装等大量消费品。若此次关税开征，对中美经济增速的直接影响较小，在0.1-0.2个百分点左右。 图1：科技产业链相关贸易增速稳中向好 资料来源：CEIC，建银国际证券 图2：实体经济信贷指标近期走弱 资料来源： CEIC，建银国际证券 崔历 (852) 3911 8274 cuili@ccbintl.com 黄舒 (852) 3911 8012 clairehuang@ccbintl.com 薛莹 (852) 3911 8013 xueying@ccbintl.com -30-20-10010203040半导体进口 手机电脑出口 中国科技硬件进出口（3个月移动平均同比-15-10-5051015202510.012.515.017.520.022.5实体经济信贷指标 影子银行（右轴） 信贷增速(同比%) 宏观周报：科技类贸易如期回暖，欧美央行预计按兵不动 宏观经济 | 2019年12月8日 本报告由建银国际证券有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 2 表1：一周重要数据、事件日程表 日期 时间 国家 数据 统计期限 彭博调查预期 建银国际预测 前值 12月9-15日 -- 中国 新增人民币贷款 11月 1,200b 1,200b 661.3b 12月9-15日 -- 中国 社融（人民币） 11月 1,470b 1480b 618.9b 12月9-15日 -- 中国 M2增速 11月 8.4% 8.3% 8.4% 12月10日 09:30 中国 CPI 同比增速 11月 4.3% 4.7% 3.8% 12月10日 09:30 中国 PPI 同比增速 11月 -1.5% -1.4% -1.6% 12月11日 21:30 美国 CPI 环比 11月 0.2% -- 0.40% 12月11日 21:30 美国 核心CPI 环比 11月 0.2% -- 0.20% 12月11日 21:30 美国 CPI 同比 11月 2.0% -- 1.80% 12月11日 21:30 美国 核心CPI 同比 11月 2.3% -- 2.30% 12月12日 03:00 美国 联邦基金目标利率上限 12月 1.75% 1.75% 1.75% 12月12日 03:00 美国 联邦基金目标利率下限 12月 1.50% 1.50% 1.50% 12月12日 20:45 欧元区 欧央行主要再融资利率 12月 0.00% 0.00% 0.00% 12月12日 20:45 欧元区 欧央行边际借贷便利利率 12月 0.25% -- 0.25% 12月12日 20:45 欧元区 欧央行存款便利利率 12月 -0.50% -- -0.50% 12月13日 21:30 美国 零售环比 11月 0.4% -- 0.3% 12月13日 21:30 美国 零售（剔除汽车）环比 11月 0.3% -- 0.2% 日期 时间 国家 全球央行发言人日程、重要事件 12月12日 03:30 美国  美联储主席鲍威尔在12月议息会议后的发布会上讲话 12月12日 21:30 欧元区  欧央行行长拉加德在12月货币政策会议后的发布会上讲话 12月14日 00:00 美国  美联储Williams（投票成员）讨论货币政策问题 12月15日 00:00 美国/中国  按计划美国将对3000亿美元中国商品中的第二部分加征15%关税 资料来源：彭博，建银国际证券 宏观经济 | 2019年12月8日 建银国际证券 3 评级定义： 优于大市 ─ 于未来12个月预期回报为高于10% 中性 ─ 于未来12个月预期回报在-10%至10%之间 弱于大市 ─ 于未来12个月预期回报低于-10% 分析师证明： 本文作者谨此声明：（i）本文发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本文发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本文作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本文发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本文所提述的股票，或在本文发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本文提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 免责声明： 本文由建银国际证券有限公司编写。建银国际证券有限公司为建银国际（控股）有限公司（「建银国际控股」）和中国建设银行股份有限公司（「建行」）全资附属公司。本文内容之信息相信从可靠之来源所得，但建银国际证券有限公司，其关联公司及／或附属公司（统称「建银国际证券」）不对任何人士或任何用途就本文信息的完整性或准确性或适切性作出任何形式担保、陈述及保证（不论明示或默示）。当中的意见及预测为我们于本文日的判断，并可更改，而无需事前通知。建银国际会酌情更新其研究报告，但可能会受到不同监管的阻碍。除个别行业报告为定期出版，大多数报告均根据分析师的判断视情况不定期出版。预测、预期及估值在本质上是推理性的，且可能以一系列偶发事件为基础。读者不应将本文中的任何预测、预期及估值视作为建银国际证券或以其名义作出的陈述或担保，或认为该等预测、预期或估值，或基本假设将实现。投资涉及风险，过去的表现并不反映未来业绩。本文的信息并非旨在对任何有意投资者构成或被视为法律、财务、会计、商业、投资、税务或任何专业意见，因此不应因而作为依据。本文仅作参考资讯用途，在任何司法管辖权下的地方均不应被视为购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何类别的金融工具的要约或招揽。建银国际不对收件人就本报告中涉及的证券的可用性（或相关投资）做任何陈述。本文中提及的证券并非适合在所有司法管辖权下的地方或对某些类别的投资者进行销售。建银国际证券及其它任何人仕对使用本文或其内容或任何与此相关产生的任何其它情况所引发的任何损害或损失（不论直接的、间接的、偶然的、示范性的、补偿性的、惩罚性的、特殊的或相应发生的）概不负上任何形式的责任。本文所提及的证券、金融工具或策略并不一定适合所有投资者。本文作出的意见及建议并没有考虑有意投资者的财政情况、投资目标或特殊需要，亦非拟向有意投资者作出特定证券、金融工具及策略的建议。本文的收件人应仅将本文作为其做出投资决定时的其中一个考虑因素，并应自行对本文所提及的公司之业务、财务状况及前景作出独立的调查。读者应审慎注意（i）本文所提及的证券的价格和价值以及来自该等证券的收益可能有所波动；（ii）过去表现不反应未来业绩；（iii）本文中的任何分析、评级及建议为长期性质的（至少12个月），且与有关证券或公司可能出现的表现的短期评估无关联。在任何情况下，未来实际业绩可能与本文所作的任何前瞻性声明存在重大分歧；（iv）未来回报不受保证，且本金可能受到损失；以及（v）汇率波动可能对本文提及的证券或相关工具的价值、价格或收益产生不利影响。应注意的是，本文仅覆盖此处特定的证券或公司，且不会延伸至此外的衍生工具，该等衍生工具的价值可能受到诸多因素的影响，且可能与相关证券的价值无关。该等工具的交易存在风险，并不适合所有投资者。尽管建银国际证券已采取合理的谨慎措施确保本文内容提及的事实属正确、而前瞻性声明、意见及预期均基于公正合理的假设上，建银国际证券不能对该等事实及假设作独立的复核，且建银国际证券概不对其准确性、完整性或正确性负责，亦不作任何陈述或保证（不论明示或默示）。除非特别声明，本文提及的证券价格均为当地市场收盘价及仅供参考而已。没有情况表明任何交易可以或可能依照上述价格进行，且任何价格并不须反映建银国际证券的内部账簿及记录或理论性模型基础的估值，且可能基于某些假设。不同假设可能导致显著不同的结果。任何此处归于第三方的声明均代表了建银国际对由该第三方公开或通过认购服务提供的数据、信息以及/或意见的阐释，且此用途及阐释未被第三方审阅或核准。除获得所涉及到的第三方书面同意外，禁止以任何形式复制及分发该等第三方的资料内容。收件人须对本