甘精胰岛素获批，开启公司发展新阶段

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 通化东宝（600867） 证券研究报告 2019年12月12日 投资评级 行业 医药生物/生物制品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 12.06元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 2,033.99 流通A股股本(百万股) 2,033.99 A股总市值(百万元) 24,529.90 流通A股市值(百万元) 24,529.90 每股净资产(元) 2.46 资产负债率(%) 6.12 一年内最高/最低(元) 20.11/10.94 作者 潘海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110517080006 panhaiyang@tfzq.com 郑薇 分析师 SAC执业证书编号：S1110517110003 zhengwei@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《通化东宝-季报点评:胰岛素实现快速增长，甘精有望开启发展新时代》 2019-10-23 2 《通化东宝-半年报点评:经营质量持续提升，甘精胰岛素有望近期获批》 2019-08-13 3 《通化东宝-季报点评:一季度现金流改善超预期，甘精胰岛素有望三季度获批》 2019-04-27 股价走势 甘精胰岛素获批，开启公司发展新阶段 甘精胰岛素获批上市，公司正式步入三代胰岛素时代 公司公告甘精胰岛素注射液获批上市，成为国产第三家拿到该产品注册批件的公司，公司正式进入三代胰岛素类似物发展的新阶段。甘精胰岛素及其注射液是一种新型的胰岛素类似物， 具有长效、血药浓度无峰值、平稳地降低患者血糖的作用。法国赛诺菲安万特公司是其原研生产厂家，商品名为来得时(lantus)，2018年赛诺菲甘精胰岛素注射液合计销售近50亿美元，是全球重磅品种。根据PDB数据，甘精胰岛素2019年前三季度样本医院销售额为7.26亿元，同比增长11.5%，显示出稳健的增长态势，前三季度占胰岛素大类的比例为37.96%，是样本医院胰岛素中最大的品类。竞争格局方面，国内不包括东宝在内，包括原研、甘李药业、联邦制药等拥有批文，原研拥有绝对的市场优势，赛诺菲占比为75.4%，甘李药业占比为23.8%，联邦制药比例较小，为0.86%。东宝甘精胰岛素上市后，有望通过多年积累的渠道和推广优势，快速抢占市场，为公司贡献业绩增量。 胰岛素类似物管线丰富，研发持续推进 公司专注于糖尿病药物的研发和生产，产品梯队日益丰富，为公司未来发展形成了强力支撑。三代胰岛素方面，门冬胰岛素已报产并获得受理；门冬胰岛素30注射液、门冬胰岛素50注射液处于III期临床研究的不同阶段，地特胰岛素处于临床阶段，赖脯胰岛素及25R、50R处在临床试验准备阶段；其他重点产品方面，利拉鲁肽均III期临床研究阶段，西格列汀二甲双胍片（II）药品注册申请获得受理。管线的持续为公司打造糖尿病综合解决方案提供商奠定了基础。 二代胰岛素有望稳健增长，开启回购体现发展信心 公司前三季母公司营业收入19.51亿元，预计核心的重组人胰岛素制剂收入实现两位数增长，随着公司现金流量表的持续优化，预计库存已优化至合理水平，公司持续加强基层营销和开拓，有望助推二代胰岛素实现稳健的增长。公司开启了股票回购，预计通过自有资金回购2.0-2.6亿元，回购价格不超过23元/股，用于未来适宜时机实施股权激励，激励公司董事、高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员，以及公司认为应当激励的对公司经营业绩和未来发展有直接影响的其他员工，提高公司员工的凝聚力，促进公司持续发展，体现了对公司未来前景的发展信心。 看好公司长期发展，维持“买入评级” 预计2019-2021年EPS分别为0.47、0.58、0.71元，对应PE分别为26、21、17倍，我们看好糖尿病赛道和公司卡位以及甘精胰岛素后续销售，研发管线持续推进有望逐步迎来产品收获期，维持买入评级。 风险提示：甘精胰岛素销售低于预期，二代胰岛素增速下滑超预期，研发及产品审评进展低于预期，招采规则趋严 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2,545.32 2,692.93 2,899.27 3,327.35 3,929.48 增长率(%) 24.75 5.80 7.66 14.77 18.10 EBITDA(百万元) 1,163.75 1,247.21 1,257.14 1,542.04 1,876.42 净利润(百万元) 836.55 838.61 958.20 1,175.42 1,451.23 增长率(%) 30.52 0.25 14.26 22.67 23.47 EPS(元/股) 0.41 0.41 0.47 0.58 0.71 市盈率(P/E) 29.32 29.25 25.60 20.87 16.90 市净率(P/B) 5.42 5.19 4.67 4.16 3.67 市销率(P/S) 9.64 9.11 8.46 7.37 6.24 EV/EBITDA 33.26 22.31 18.94 15.01 12.32 资料来源：wind，天风证券研究所 -25%-16%-7%2%11%20%29%2018-122019-042019-08通化东宝生物制品沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 336.44 355.98 885.64 1,510.45 1,480.69 营业收入 2,545.32 2,692.93 2,899.27 3,327.35 3,929.48 应收票据及应收账款 545.52 598.59 545.01 615.49 754.37 营业成本 644.46 745.03 730.55 770.13 891.81 预付账款 47.21 27.09 54.08 35.84 61.55 营业税金及附加 16.85 20.15 22.62 24.29 29.58 存货 973.92 901.02 1,128.27 1,010.97 1,565.38 营业费用 622.97 701.02 753.81 848.48 992.19 其他 336.89 390.55 359.18 396.76 367.37 管理费用 261.01 163.46 159.46 166.37 157.18 流动资产合计 2,239.98 2,273.23 2,972.19 3,569.51 4,229.36 研发费用 96.79 97.65 101.47 116.46 137.53 长期股权投资 302.37 290.04 350.04 400.04 444.04 财务费用 14.00 10.34 18.00 20.00 22.00 固定资产 1,161.91 1,116.00 1,484.92 1,746.25 1,880.75 资产减值损失 19.28 6.06 10.59 11.98 9.54 在建工程 711.51 843.73 542.24 373.34 254.01 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 193.61 388.57 391.78 379.96 347.01 投资净收益 16.47 18.04 15.00 10.00 9.00 其他 143.34 551.75 239.29 231.52 247.77 其他 (132.66) (61.80) (30.00) (20.00) (18.00) 非流动资产合计 2,512.74 3,190.10 3,008.27 3,131.11 3,173.58 营业利润 986.17 992.98 1,117.77 1,379.66 1,698.64 资产总计 4,752.72 5,463.33 5,980.45 6,700.63 7,402.95 营业外收入 0.11 1.80 9.41 3.77 4.99 短期借款 0.00 450.00 450.00 450.00 450.00 营业外支出 13.29 17.25 12.27 14.27 14.60 应付票据及应付账款 61.29 131.96 59.69 134.71 95.42 利润总额 972.98 977.53 1,114.90 1,369.15 1,689.04 其他 113.70 109.44 173.61 164.56 120.84 所得税 132.88 138.61 156.09 191.68 236.46 流动负债合计 174.99 691.40 683.30 749.26 666.26 净利润 840.10 838.92 958.81 1,177.47 1,452.57 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 3.54 0.32 0.61 2.06 1.34 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 836.55 838.61 958.20 1,175.42 1,451.23 其他 40.31 37.66 36.23 38.07 37.32 每股收益（元） 0.41 0.41 0.47 0.58 0.71 非流动负债合计 40.31 37.66 36.23 38.07 37.32 负债合计 215.30 729.06 719.53 787.33 703.58 少数股东权益 9.57 9.98 10.59 12.64 13.98 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 1,711.30 2,033.99 2,033.99 2,033.99 2,033.99 成长能力 资本公积 1,214.78 932.89 932.89 932.89 932.89 营业收入 24.75% 5.80% 7.66% 14.77% 18.10% 留存收益 2,813.28 2,685.48 3,216.34 3,866.67 4,651.40 营业利润 33.47% 0.69% 12.57% 23.43% 23.12% 其他 (1,211.51) (928.06) (932.89) (932.89) (932.89) 归属于母公司净利润 30.52% 0.25% 14.26% 22.67% 23.47% 股东权益合计 4,537.42 4,734.27 5,260.92 5,913.30 6,699.37 获利能力 负债和股东权益总计 4,752.72 5,463.33 5,980.45 6,700.63 7,402.95 毛利率 74.68% 72.33% 74.80% 76.85% 77.30% 净利率 32.87% 31.14% 33.05% 35.33% 36.93% ROE 18.48% 17.75% 18.25% 19.92% 21.71% ROIC 21.23% 21.22% 22.84% 26.56% 32.78% 现金流量表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 净利润 840.10 838.92 958.20 1,175.42 1,451.23 资产负债率 4.53% 13.34% 12.03% 11.75% 9.50% 折旧摊销 167.67 172.35 121.37 142.38 155.78 净负债率 -7.41% 1.99% -8.15% -17.90% -15.34% 财务费用