证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【债券日报】 议息会议中规中矩，关注后续对通胀目标的可能调整——12月美联储议息会议点评  投资策略：对于国内债市而言，美联储短期内或将按兵不动，但2020年若经济出现恶化，美联储或将进一步降息，全球货币政策仍在宽松进程中，且美债收益率难以明显上行，海外市场对国内债市依旧处于友好状态。目前来看，美国消费较为强劲，四季度美国经济或维持平稳，美联储短期可能按兵不动，但未来加息的前提是通胀出现持续显著上升，目前美国通胀依旧低迷，加息的可能性较低，美联储货币政策将继续维持宽松，叠加全球降息潮依旧，国内仍有进一步实施逆周期调节的货币政策空间，关注近期中美贸易谈判进展。  凌晨公布的12月美联储议息会议声明显示，美联储全票通过12月利率决议，将联邦基金目标利率区间维持在1.5%-1.75%，符合市场预期。决议声明公布后，美国股市反应平淡；美元指数小幅拉升后回落；美债收益率下行；现货黄金先跌后涨。  美联储在决议声明中删除“前景不确定性依旧存在”的措辞，小幅下调通胀和失业率预期，对经济和通胀按预期走势更加乐观。本次决议声明和10月相比，美联储删除“达到就业和通胀目标前景的不确定性仍在”表述。与此同时，美联储小幅下调未来三年失业率预期，小幅下调今年核心PCE预期至1.6%，维持后续两年通胀预期不变，一方面显示美联储认为今年降息三次后对经济的刺激效果未来将得以发挥，明年失业率可能进一步降低，与鲍威尔在新闻发布会上表示降息需要时间作用于经济表述一致；另一方面，虽然今年通胀较弱，但美联储并不认为未来通胀将进一步走低，显示美联储对当前经济和通胀状态更加乐观。  对于未来货币政策节奏，点阵图暗示明年美联储依旧按兵不动，短期内美联储货币政策或维持不变，但经济若出现恶化，明年或将进一步降息。最新的美联储点阵图显示，有13名委员认为2019年维持不动，4位官员认为联邦基准利率应维持在2%~2.25%期间（加息一次），此外，点阵图显示没有官员预计2020年~2022年会进一步降息至1.5%以下，甚至在2021年利率有一次加息。与9月点阵图相比，美联储内部观点更为一致，同时也更为鹰派。但会后鲍威尔表示，当前经济与1998年不同，加息的需要较低，除非通胀持续大规模上行，并表示若需要重启购买附息债券，美联储将如此操作”，因此，虽然短期内美联储或按兵不动，但如果经济发生恶化，美联储也有可能重启降息甚至QE，我们预计未来“降息”弹性仍大于“加息”。  美联储货币政策处于总结框架评估阶段，关注调整通胀目标的可能性。针对货币政策框架，鲍威尔表示美联储处在总结框架评估的阶段，整个过程将在2020年中期完成，框架评估着眼于加强通胀目标的可信度。目前美国处于“低利率和低通胀并存”阶段，这种状态虽然在经济增长阶段较优，但在经济出现危机时，将导致美联储调整货币政策空间有所减小，在此状态下，美联储或对货币政策框架中的通胀目标进行调整。若后续美联储提高短期通胀目标，通胀得以提升，则需警惕市场关于美联储加息的预期出现变化。  美联储强调继续进行回购操作保持联邦基金利率在区间内，若回购市场压力明显加大，美联储可能改变策略。鲍威尔表示年底利率可能存在暂时性的压力，将随时准备调整回购操作，以保持联邦基金利率在区间内，但在压力可控范围内，美联储将更关注评估短期货币市场监管措施，而不是制定新的回购措施，若压力明显增大，可能对回购操作进行调整。另外，鲍威尔表示回购操作不太可能对宏观经济产生影响。  近期关注特朗普可能推迟对12月清单加征关税的可能性。对此前我们一直强调，12月关税清单中商品在美市平均市占率可达到87%以上，若关税落地，可能会导致美国核心PCE数据明显上行，而这可能触发美联储加息考虑，此显然并非特朗普喜闻乐见。12月15日临近，关注近期中美贸易谈判最新进展。  风险提示：贸易争端进一步发酵。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500918 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 联系人：陈静 电话：010-66500862 邮箱：chenjing1@hcyjs.com 《票据转贴现利率曲线再添“新成员”——华创债券票据市场跟踪点评20191206》 2019-12-06 《如何理解11月内需的“好”和外需的“差”——华创债券11月进出口数据点评》 2019-12-08 《【华创固收】CPI单月继续大幅上涨，PPI跌幅收窄并非需求拉动——11月通胀数据点评》 2019-12-10 《关注“后移效应”和票据到期的影响——华创债券11月金融数据点评》 2019-12-11 《股债同涨，关注政策放松预期——华创债券日报20191211》 2019-12-11 相关研究报告 华创证券研究所 债券研究 债券日报 2019年12月12日 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 议息会议中规中矩，关注后续对通胀目标的可能调整——12月美联储议息会议点评 .................................................... 4 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 美联储公布决议声明后美股上涨，美债收益率先下行 ......................................................................................... 4 图表 2 美元指数走低，油价回升 ......................................................................................................................................... 4 图表 3 最近3次议息会议决议声明对比 ............................................................................................................................. 4 图表 4 12月点阵图显示美联储2021年有一次加息 .......................................................................................................... 5 图表 5 9月点阵图美联储对于明年利率存在明显分歧 ...................................................................................................... 5 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 议息会议中规中矩，关注后续对通胀目标的可能调整——12月美联储议息会议点评 凌晨公布的12月美联储议息会议声明显示，美联储全票通过12月利率决议，将联邦基金目标利率区间维持在1.5%-1.75%，符合市场预期。决议声明公布后，美国股市小幅上涨；美元指数回落；美债收益率下行；现货黄金先跌后涨。美联储虽然宣布按兵不动，但随后巴西央行宣布降息50bp。 图表 1 美联储公布决议声明后美股上涨，美债收益率先下行 图表 2 美元指数走低，油价回升 资料来源：英财，华创证券 资料来源：英财，华创证券 美联储在决议声明中删除“前景不确定性依旧存在”的措辞，小幅下调通胀和失业率预期，对经济和通胀按预期走势更加乐观。本次决议声明和10月相比，美联储删除“达到就业和通胀目标前景的不确定性仍在”表述。与此同时，美联储小幅下调未来三年失业率预期，分别下调至3.6%、3.5%和3.6%，小幅下调今年核心PCE预期至1.6%，维持后续两年通胀预期不变，一方面显示美联储认为今年降息三次后对经济的刺激效果未来将得以发挥，明年失业率可能进一步降低，与鲍威尔在新闻发布会上表示降息需要时间作用于经济表述一致；另一方面，虽然今年通胀较弱，但美联储并不认为未来通胀将进一步走低，显示美联储对当前经济和通胀状态更加乐观。 图表 3 最近3次议息会议决议声明对比 12月 10月 9月 经济 联邦公开市场委员会(FOMC)在10月会议后获得的信息显示，就业市场保持强劲，经济活动一直在以温和的速度增长。总的来说，近几个月就业增长稳健，失业率保持在低位。尽管家庭支出一直在强劲增长，但企业固定投资和出口保持疲弱。 自联邦公开市场委员会9月份会议以来收到的信息显示，劳动力市场依然强劲，经济活动持续以温和的速度增长。近几个月平均就业增长稳健，失业率仍然在低位。尽管家庭支出一直在强劲增长，但企业固定投资和出口仍然疲弱。 联邦公开市场委员会(FOMC)在7月会议后获得的信息显示，就业市场保持强劲，经济活动一直在以温和的速度增长。总的而言，近几个月就业增长稳健，失业率保持在低位。尽管家庭支出一直在强劲增长，但企业固定投资和出口已经趋弱。 通胀 与上年同期相比的整体通胀和不计入食品和能源的核心通胀率低于2%。基于市场的通胀补偿指标仍低，基于调查的较长期通胀预期指标则变动不大。 以12个月为基础的指标看，整体通胀率和扣除食品及能源的通胀率正运行于2%以下。基于市场的通胀补偿指标仍位于低位，基于调查的较长期通胀预期指标几乎没有变化。 与上年同期相比的整体通胀和不计入食品和能源的核心通胀率低于2%。基于市场的通胀补偿指标仍低，基于调查的较长期通胀预期指标则变动不大。 货币政策 委员会将依照法定的目标，寻求促进就业最大化和物价稳定。委员会决定维持联邦基金利率目标区间在1.50-1.75%。委员会为履行其法定职责，委员会寻求促进充分就业和物价稳定。鉴于全球经济发展对经济前景的影响以及低迷通胀的压力，委员委员会将依照法定的目标，寻求促进就业最大化和物价稳定。鉴于全球经济发展对经济前景的影响以及通胀压力迟 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 12月 10月 9月 认为，当前的货币政策立场对支持经济活动的持续扩张、强劲的劳动力市场状况和通胀接近委员会2%对称目标是合适的。 会决定将联邦基金利率的目标范围下调至1.50-1.75%。这一举措支持了委员会的观点，即经济活动的持续扩张、强劲的劳动力市场状况以及通胀接近委员会的对称性2%目标是最可能的结果，但这种前景的不确定性仍存。 滞，委员会决定下调联邦基金利率目标区间25个基点至1.75-2.00%。该行动支持委员会的观点，即认为经济活动持续扩张、就业市场状况强劲以及通胀接近委员会2%对称目标是最有可能的结果，但该前景仍有不确定性。 货币政策展望 委员会在评估联邦基金利率目标区间的适当路径时，将继续监测即将发布的信息对经济前景的影响，包括全球形势发展和迟滞的通胀压力。在决定未来调整联邦基金利率目标区间的时机和规模时，委员会将评估与就业最大化以及2%对称通胀目标相关的已实现和预期的经济状况。评估将考量广泛的信息，包括就业市场状况指标、通胀压力和通胀预期指标，以及反应金融市场和国际情势发展的数据。 随着委员会评估联邦基金利率目标区间的何时路径，委员会将继续监控未来的信息对经济前景的影响。在确定联邦基金利率目标区间未来的调整时机和幅度时，委员会将评估已实现的和预期的经济形势与其充分就业目标以及对称性2%通胀目标的对比情况。这方面的评估将考