非银金融行业研究周报：开门红保费的好转即将体现，监管支持下头部券商将迎来新一轮成长周期

行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 非银金融 证券研究报告 2019年12月01日 投资评级 行业评级 中性(维持评级) 上次评级 中性 作者 夏昌盛 分析师 SAC执业证书编号：S1110518110003 xiachangsheng@tfzq.com 罗钻辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110518060005 luozuanhui@tfzq.com 舒思勤 联系人 shusiqin@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《非银金融-行业研究周报:12月开门红保费的好转即将体现，估值切换行情即将开始》 2019-11-24 2 《非银金融-行业研究周报:2020年保险行业竞争格局将改善，负债端有望迎来好转》 2019-11-17 3 《非银金融-行业研究周报:宏观环境利好保险股，政策环境利好券商股，非银迎来较好配置时点》 2019-11-10 行业走势图 开门红保费的好转即将体现，监管支持下头部券商将迎来新一轮成长周期 投资要点：1）保险方面，我们预计2020年上市险企的保费与NBV增长将迎来改善，原因在于储蓄险较各类资管产品的吸引力提升、中小险企的低价产品陆续退出市场、上市险企换帅后对于2020年增长的诉求加强以及队伍产能有望提升。待12月开门红预收保费好转开始体现，保险股将重新开启“估值切换”行情。2）券商方面，证监会积极支持航母证券公司，头部券商将迎来新一轮成长周期，后续政策有望逐步放松行业管制，提升证券公司资金利用效率。我们判断2020年证券行业将迎来政策利好与业绩双改善，龙头券商将直接受益。 非银重点推荐：中国太保、中国人寿、中国平安、新华保险；华泰证券、中信证券、海通证券、国泰君安。 保险：我们判断明年开门红及全年的负债端表现将好转，当前估值低位，保险股将重新开启“估值切换”行情。1）2020年开门红保费增增长有望迎来改善，短期关注12月开门红预收保费表现。支持开门红增长的利好因素有：①保险产品较各类资管产品的吸引力提升。②定价4.025%的产品销售受限，大型公司开门红产品基本不受影响，年金险市场的竞争压力减弱。③部分公司2019年换帅，对于2020年开门红有较强的增长诉求，开门红准备提前，费用投入加大，以及更好的平衡4季度与开门红业绩。2）健康险新规配套细则落地，我们判断2020年健康险销售将迎来改善。银保监会下发健康险新规配套细则，设置长期医疗保险产品费率三年后可调规则，以应对疾病谱变化、医疗技术进步带来的医疗费用上涨。目前市场销售的医疗保险大多为1年期产品，引入费率定期浮动机制后，有利于保险公司加大长期医疗保险开发和市场投放。我们认为2020年健康险销售将迎来改善：①重疾险“价格”竞争收敛，中小保险公司低价产品陆续退出或实质性提价。②年金险与保障险销售有共振效应。③2019年部分公司坚定推进销售队伍转型，2020年销售队伍产能有望提升。3）在资产端，我们判断利率大概率将至2020Q1仍保持在较高水平，保险公司可把握时机加配长期国债、地方债、高股息股票等稳定投资收益率。4）截至11月29日，平安、国寿、太保、新华的2019年PEV分别为1.26、0.99、0.79、0.69倍，2020年PEV分别为1.05、0.86、0.67、0.60倍。目前估值低位，重点推荐中国太保A+H。 证券：监管支持背景下，头部券商将迎来新一轮成长周期。 1）证监会就与其相关的政协提案进行书面回复（并非是正式政策），列举六项打造航母级证券公司的政策措施。现阶段证券行业资本规模相对于银行和保险较小，资本规模提升空间大，但在在做大资本规模的同时更需要关注提升资本利用效率，单纯注资将进一步拉低证券行业ROE（2019年预计是5.5%-6%）。行业整合层面，监管明确要多渠道充实证券公司资本，鼓励市场化并购重组，我们预计证券行业有望进入新一轮的整合期。业务发展层面，柜台市场交易、信用衍生品、场外期权、跨境衍生品及结售汇等业务将是下一阶段创新的方向。截至2019年三季度客户存量资产占行业总资产的比例约18%，若能试点运用客户存量资产券商的负债成本将大幅下降，同时大幅提升券商的资金利用效率。2）科创板并购重组审核规则落地，长期利好证券公司并购重组业务：科创板并购重组审核规则新增对重组上市后控股股东、实际控制人减持的要求，并提出标的资产必须与科创板公司协同效应，首次明确科创企业借壳标准，总体而言，此次并购重组审核规则提升门槛限制，但规则落地有助于科创公司扩大规模、激活市场，券商并购重组业务有望受益。3）11月以来市场活跃度环比略有回落。11月日均成交金额4043亿元，环比-4.8%。两融余额大幅回升至9660亿元，19年至今两融日均余额为9032亿元，较18年下降99亿元。上交所共受理180家企业的科创板注册申请，中金公司19家、华泰联合17家、中信建投16家、中信证券14家，项目储备靠前。4）资本市场改革持续推进，为提升券商长期估值带来积极的正面影响，我们长期看好证券板块的投资机遇。当前证券行业板块估值重回低位水平，性价比凸显，行业平均估值1.84x PB，大型券商估值在1.1-1.6x PB之间，行业历史估值的中位数为2.4x PB（2012年至今）。 风险提示：市场低迷导致业绩及估值双重下滑、政策落地不及预期；长期利率下降超预期。 -12%-5%2%9%16%23%30%2018-122019-042019-08非银金融沪深300 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 重点标的推荐 股票 股票 收盘价 投资 EPS(元) P/E 代码 名称 2019-11-29 评级 2018A 2019E 2020E 2021E 2018A 2019E 2020E 2021E 601601.SH 中国太保 34.25 买入 1.99 3.20 3.86 4.56 17.21 10.70 8.87 7.51 601628.SH 中国人寿 32.81 买入 0.40 2.23 2.50 2.90 82.03 14.71 13.12 11.31 601318.SH 中国平安 83.62 买入 5.88 9.04 10.88 12.96 14.22 9.25 7.69 6.45 601336.SH 新华保险 44.52 买入 2.54 3.44 4.25 5.01 17.53 12.94 10.48 8.89 601688.SH 华泰证券 16.97 增持 0.61 0.89 1.05 1.25 27.82 19.07 16.16 13.58 600030.SH 中信证券 21.41 买入 0.77 1.08 1.17 1.34 27.81 19.82 18.30 15.98 600837.SH 海通证券 13.74 买入 0.45 0.79 0.91 1.05 30.53 17.39 15.10 13.09 601211.SH 国泰君安 16.71 增持 0.77 0.97 1.13 1.33 21.70 17.23 14.79 12.56 资料来源：天风证券研究所，注：PE=收盘价/EPS，中国财险的货币单位均为港币 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 1. 券商重要数据 1） 本周日均股票成交额为3655亿元（上周4080亿元），单周环比下降10.41%，市场交易活跃度走低；2019年至今，两市日均成交金额5212亿元，同比上年增长41.20%。2019年11月至今的日均成交金额4043亿元，环比10月下降4.84%。 2） 融资融券：截至2019年11月28日，两市融资融券余额为9660.26亿元，较2018年底上升2102.46亿元；两市的融资余额为9524.95亿元，融券余额为135.30亿元。2019年至今两融日均余额为9032亿元，2018年全年日均余额为9131亿元。 3） 投行业务：2019年11月，IPO、再融资规模分别为402亿元、1054亿元，分别环比+79%和+8%。2019年1-11月，IPO、再融资规模分别为2026亿元、11417亿元，同比+50%和+17%。2019年10月债券承销金额为5917亿元，环比-18%。 4） 科创板：截至2019年11月29日，上交所共受理180家，相比11月22日增加1家（大地熊）；其中已问询（含已回复）70家、提交注册21家，注册生效66家。保荐机构方面，中金公司19家、华泰联合17家、中信建投16家、中信证券14家，项目储备靠前。 5） 股票质押：股票质押规模整体保持平稳，截至2019年11月29日, 市场质押股数为5924.29亿股,市场质押股数占总股本8.83%,市场质押市值为43975.06亿元；截至2019年11月29日, 大股东质押股数5972.00亿股,大股东质押股数占所持股份比7.59%。,大股东未平仓总市值21229.06亿元。 图1：2019年11月日均股票成交金额为4043亿元 图2：2019年9月新增投资者96万人 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：中证登，天风证券研究所 图3：截至2019年11月21日两融余额为9,660亿元 图4：2019年11月股权融资首发募资402亿元 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 02,0004,0006,0008,00010,0002016/4/12016/8/12016/12/12017/4/12017/8/12017/12/12018/4/12018/8/12018/12/12019/4/12019/8/1月度日均成交金额（亿元）01002003004005006002015/4/12015/8/12015/12/12016/4/12016/8/12016/12/12017/4/12017/8/12017/12/12018/4/12018/8/12018/12/12019/4/12019/8/1新增投资者数量(万人)5,0006,0007,0008,0009,00010,00011,00012,000沪深两融余额(亿元)01002003004005002016-022017-022018-022019-02首发募集资金(亿元) 行业报告 | 行业研究周报 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图5：2019年11月再融资共完成1054亿元 图6：2019年10月券商主承销债券5939亿元（亿元\只） 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 图7：上交所科创板排队企业情况（数据截止2019年11月29日）（项目数量单位：个） 资料来源：wind，天风证券研究所 图8：券商板块目前估值仍处于历史中枢位置（中信行业非银金融-证券） 资料来源：wind，天风证券研究所 05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002016-022017-022018-022019-02再融资合计筹集资金(亿元)05001,0001,5002,0002,5003,0003,50002,0004,0006,0008,00010,000债券承销金额（左轴）债券只数(右轴)02468101214161820中金公司华泰联合中信建投中信证券国泰君安国信证券招商证券光大证券广发证券海通证券民生证券安信证券东兴证券国金证券申万宏源兴业证券申港证券天风证券中德证券中泰证券中天国富德邦证券东方花旗东莞证券方正证券华安证券瑞银证券长江证券中国银河东吴证券国元证券华创证券南京证券平安证券首创证券西部证券信达证券英大证券浙商证券中航证券中山证券中原证券华菁证券已发行项目数量未发行项目