美国总统大选系列之一：美国2020向左，还是向右？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年11月11日 宏观经济 美国2020：向左，还是向右？ ——美国总统大选系列之一 宏观深度  2020年美国总统大选是资本市场最关注的事件之一，也将决定美国公共政策是继续向右，还是拐头向左。特朗普谋求连任，民主党必将全力阻击。美国总统如何选？民主党候选人有哪些主张？对贸易和中国是什么态度？对资本市场可能带来哪些影响？  美国总统大选分四个步骤：党内候选人辩论—党内初选—总统提名人辩论—大选投票。2019年6月-2020年2月，民主党将进行12场党内辩论。2020年2-7月，两党将进行初选以确定各自的总统提名人。2020年9-10月，总统提名人将进行三场电视辩论。2020年11月3日将迎来总统大选的投票日。  当前民主党内呼声最高的是拜登、沃伦、桑德斯。桑德斯最极端，沃伦属于中左路线，拜登相对温和。与四年前相比，民主党人的主张整体上更激进。这一方面反映了民主党的“政治正确”路线已缺乏吸引力。另一方面，美国贫富分化严重，中产阶级普遍感到不安与焦虑，迫使参选者提出更激进的主张。数据显现，美国前1%人群所占社会财富的比例从1980年的24%上升至39%，而最富有人群的平均税率却从1950年的70%下降至23%。  沃伦推崇经济爱国主义，支持由政府主导的全民医保，主张维护工人权益，对富人征税，拆分脸书、亚马逊等科技巨头公司。当前美国五大科技巨头（FAANG）占标普500总市值比例接近13%，如果受到持续的反垄断调查甚至被拆分，或对美股造成不小的冲击。沃伦还主张对大公司征税，废除特朗普减税法案，受到资本市场关注。  桑德斯宣扬民主社会主义，主张大幅提高对富人的税收。根据他提出的税收计划，前400名美国富豪的平均税率将从当前的23%大幅提升至97%。桑德斯支持全民医保，主张保护工人利益，强化工会的作用，反对自由贸易。  相比之下，拜登属于温和的建制派。他继承了奥巴马的政治遗产，主张捍卫美国在全球的领导地位，保护美国的核心价值观，维护工人权益，积极应对气候问题，在平价医疗法案的基础上继续推进医改。  民主党候选人普遍反对特朗普的关税政策，但也不认为应该立即取消对中国的关税。他们愿意与中国谈判，但也视中国为竞争对手。他们在工人权益、环保标准、知识产权等领域有较多诉求。如果民主党上台，经贸问题可能会有所缓和，但其他领域仍然存在挑战。  对资本市场而言，美国贫富分化加剧、政治路线两极分化增添风险。美国就业强劲、美联储降息支持经济周期继续扩张，但中期来看，贫富分化抑制总需求扩张，并非货币政策能够解决。在此基础上，2020年美国总统大选给公共政策走向带来较大的不确定性，或增添资产价格波动。 分析师 张文朗 (执业证书编号：S0930516100002) 021-52523808 zhangwenlang@ebscn.com 刘政宁 (执业证书编号：S0930519060003) 021-52523806 liuzn@ebscn.com 2019-11-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 2020年，美国将迎来四年一度的总统大选，这也将是影响明年外围资本市场的主要事件之一。特朗普谋求连任，民主党必将全力阻击。美国总统如何选？民主党有哪些热门候选人？他们有哪些主张？对贸易问题和中国的态度又如何？这些都是资本市场比较关心的问题。 图1：2020年美国总统大选是资本市场最关注的事件之一 资料来源：光大证券研究所整理 1、美国总统如何选？ 美国总统大选分四个步骤：党内候选人辩论—党内初选投票—总统提名人辩论—总统大选投票（图2）。由于特朗普谋求连任，他获得共和党提名的概率较高。因此本轮党内候选人辩论、党内初选环节主要在民主党方面。截至2019年6月，共有26人宣布竞选民主党的总统提名人，这也是民主党历史上宣布竞选总统人数最多的一次。 图2：美国总统大选流程 资料来源：美国政府，光大证券研究所整理 1.1、党内候选人辩论 2019年6月至2020年4月，民主党将进行12场电视辩论，总统候选人将借此机会发表自己的竞选主张。参加辩论的候选人必须满足一定条件，比如在主流民调中的支持率高于1%、竞选募集的资金到达一定的规模等。每次辩论的主题不一，但基本涵盖了医疗、移民、教育、种族、控枪、外交 2019-11-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 政策等话题。截至当前，民主党已进行了4场辩论，第5场辩论将于11月20日举行，之后的辩论的时间和地点待定（表1）。 表1：民主党党内候选人辩论的时间表 场次 时间 地点 1 2019年6月26日 迈阿密（佛罗里达州） 2 2019年7月31日 底特律（密歇根州） 3 2019年9月12日 休斯顿（德克萨斯州） 4 2019年10月15日 韦斯特韦尔（俄亥俄） 5 2019年11月20日 亚特兰大（佐治亚州） 6 2019年12月 待定 7-12 2020年1-4月 待定 资料来源：CNN等，光大宏观研究所整理 1.2、党内初选 2020年2月至7月，两党将各自进行党内初选，随后分别召开全国代表大会，以确定谁是本党的总统提名人。 党内初选又分为“初选”和“党团选举”两种方式。初选由州和地方政府组织，通过不记名投票直接选出代表人。党团选举由各政党组织，从最基层的辖区开始，逐层向上推选代表人。选举时选民们聚集在一起，先发表演说，然后为候选人站队。与初选不同，党团选举一般要持续几个月1。 由于美国实行间接选举制度，初选选出的其实是“宣誓代表”（Pledged Delegates）。这些宣誓代表被选出后，将在此后代表本州选民对总统提名人投票。宣誓代表人数由各政党自行决定，一般与该州在前几次总统大选中对该党的支持人数成正比。 除宣誓代表外，民主党还设有“超级代表”（Super Delegates）。他们大都是党内的重要人士，比如国会议员、州长、前总统等。他们可根据自己的意志在全国代表大会上投票，不用顺应民意。类似的，共和党也设有“非宣誓代表”（Unpledged Delegates），但人数相对较少。 在2020年初选中，民主党共有宣誓代表3979人，超级代表766人，其中宣誓代表占比84%。共和党共有宣誓代表2440人，非宣誓代表110人，其中宣誓代表占比95%（图3-4）。 从地域分布来看，加州是民主党的“大本营”，其代表人数占总代表的10%，其次是佛罗里达州和纽约州。共和党方面，代表人数占比最多的是加州、德州、佛罗里达州，但代表人数占比均未超过7%（图5-6）。 1参见https://www.usa.gov/election 2019-11-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图3：2020年初选民主党宣誓代表占比84% 图4：2020年初选共和党宣誓代表占比95% 资料来源：美国政府，光大证券研究所整理 资料来源：美国政府，光大证券研究所整理 图5：2020年初选民主党初选各州代表人数分布 图6：2020年初选共和党初选各州代表人数分布 资料来源：美国政府，光大证券研究所整理 资料来源：美国政府，光大证券研究所整理 宣誓代表和超级代表将共同参加党的全国代表大会，投票决定谁是本党的总统提名人。根据规则，宣誓代表将进行第一轮投票，获得（所有代表）半数以上支持的候选人将胜出。但如果第一轮投票未见胜负，将进行第二轮投票，届时宣誓代表和超级代表将共同投票，宣誓代表也可投票给任意候选人。 最终胜出者将成为提名人，他或她将在大会上发表演说，同时宣布与其一道参选的副总统人选。民主党全国代表大会将于2020年7月13日召开，共和党的大会将于8月24日召开。图7展示了民主党初选的过程。 宣誓代表 84% 超级代表 16% 民主党各类代表票数占比 宣誓代表 95% 非宣誓代表 5% 共和党各类代表票数占比 10.0% 9.4% 6.4% 5.3% 4.2% 3.7% 3.1% 3.0% 3.0% 2.5% 0%2%4%6%8%10%12%民主党初选代表占比最高的10个州 6.7% 6.1% 4.8% 3.7% 3.5% 3.2% 3.0% 2.9% 2.8% 2.6% 0%2%4%6%8%共和党初选代表占比最高的10个州 2019-11-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 图7：民主党初选的过程示意图 资料来源：光大证券研究所绘制 初选阶段哪些时点值得关注？第一，新罕布什尔州（New Hampshire）是最先进行初选的州，具有选举风向标的意义2。由于时间最早，该州的初选获得的媒体曝光度极高，在美国选举史上甚至有“新罕布什尔初选效应”。研究表明，那些赢得新罕布什尔州初选的候选人，最终成为总统提名人选的概率会更大，这一现象在民主党初选中更加显著3。 第二，“超级星期二”的选情非常关键。超级星期二通常发生在选举年的2、3月，这一天有多个州同时举行投票，也是许多候选人的决战日。这一天过后，希望渺茫的候选人将会选择退出，初选局势也会变得更加明朗。2020年的超级星期二是3月3日，届时将有加州、德州等11个州投票。 第三，初选结果不一定要等到所有投票结束后才能确定，领先优势明显的候选人最早可能在3月底宣布初选胜利。按照初选的时间表，民主党大部分的初选将集中在明年2、3月进行。到了3月底，约70%的宣誓代表将被基本确定，届时谁将获得初选胜利可能就一目了然了（图8）。 图8：民主党每个月初选的场次和累计的宣誓代表比例 资料来源：美国政府，光大证券研究所整理，此处计算包含党团选举 2事实上，爱荷华州的初选更早启动，但因为采取的是党团选举的方式，当天不会立即知道结果，因此关注度不及新罕布什尔州。 3参见 "The New Hampshire Effect in Presidential Nominations" Steger et al. 2004, Political Research Quarterly. 2 25 10 6 5 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%05101520253012345次 初选场次 民主党宣誓代表数累计占比（右轴） 月 2019-11-11 宏观经济 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 除民主、共和党以外，其他少数党派也可提名自己的候选人。另外也可以独立候选人的方式参加总统大选。比如，自由党（Libertarian Party）和绿党（Green Party）都有自己的初选、候选人辩论、以及全国代表大会，一步步推选出自己的总统提名人。独立候选人则需要到每个州去“请愿”，只有搜集到一定数量的签名才能参加该州的总统投票。 一般来说，少数党派和独立候选人不可能赢得大选，上一次有独立候选人赢下某一州的选举还要追溯到1968年。但他们可以通过获取选举人票而削弱多数党候选人的实力，从而影响大选的结果。 1.3、总统提名人辩论 2020年9月至10月，总统提名人将进行三场电视辩论，副总统提名人将进行一场辩论（表2）。与初选辩论类似，这是总统提名人展示观点、相互抨击的舞台。资本市场会比较关注这一时期总统提名人的言论，因为它可能代表着未来经济和外交政策的走向，从而影响资产价格走势。 比如在2016年的总统提名人辩论中，特朗普反复提及减税、基建等议题。在同年11月成功赢得大选后，美元和大宗商品价格大幅上行，表明市场按照特朗普的政策进行重新定价。而特朗普在辩论时所提到的提