11月5日MLF降息点评：继续看好底部配置期：滞胀无改政策松

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年11月5日 策略研究 继续看好底部配置期：滞胀无改政策松 ——11月5日MLF降息点评 策略简评  事件：11月5日MLF降息。11月5日，央行公告称，开展MLF操作4000亿元，与当日到期量基本持平，期限为1年，中标利率为3.25%，较上期下降5个基点。  点评：滞胀无改政策经济周期“数据弱、政策松”的第四阶段逻辑  （1）滞胀对于政策的含义是“鸡尾酒疗法”：滞胀作为经济体的典型疑难杂症，从逻辑上讲，既需要紧缩以对抗“胀”，也需要宽松以对抗“滞”，缺一不可。回溯美国经验，“货币主义+供给学派+凯恩斯主义”的鸡尾酒疗法成功克服了滞胀，即用供给学派的减税等政策提高生产端的积极性，以外推总供给曲线；用军备竞赛、财政赤字扩张等凯恩主义政策，来扩张总需求；基于“通胀是一种货币现象”的理念，通过收紧基础货币供给来遏制恶性通胀。最终，这种鸡尾酒式疗法拯救了美国经济，为后续的繁荣奠定基础。  （2）展望当下的政策取向，金融周期下半场的“紧信用、松货币、宽财政”是克服当前滞胀的理想鸡尾酒疗法。与美国1970年代基础货币超发导致的滞胀不同，中国过去十年货币超发主要体现在商业银行信用扩张与房价上涨的螺旋促进，因此，要通过货币主义的思路来控制通胀主要是要控制信用扩张与房价上涨，即“紧信用”；与此同时，要对抗老龄化和金融周期下行造成的滞的压力，必须要“松货币、宽财政”。在整体商业银行信用扩张乏力的背景下，通过MLF降息引导LPR降息，即松货币来支撑宽财政，松货币来引导贷款利率下降以支撑非地产类的实体经济。  策略建议：继续看好底部配置期  大势上看：（1）滞胀限制了短期的市场上行空间，意味着短期大幅上涨的空间有限，但估值隐含增速预期回落至5.6%，意味着市场下行的空间也不大；（2）看明年一季度，我们认为滞、胀同步改善的概率较大，市场有望开启弱复苏下的牛市，因此，对于当下而言，是值得回调即买进的底部配置期。结构上看：（1）继续方向性看多科技股、中小创。在滞胀的背景下，MLF降息更多的含义在于打开LPR下行空间、引导企业实际融资成本下行，即降低风险溢价，按照我们政策经济周期的分析框架，风险溢价下行意味着中小创占优、科技股占优；（2）消费：维持必需消费标配，加大对景气度改善的汽车等可选消费的关注。9月汽车产、销呈现改善迹象，对社零的拖累减小；其他可选消费也有亮点，化妆品类继续保持较高增速，在地产竣工数据改善的带动下，地产后周期家电类、家具类增速提升。在通胀持续上行的背景下，建议继续标配必需消费品。（3）金融里面更看好股份制银行与保险。  风险提示：（1）中国通胀超预期上升；（2）经济周期超预期下行；（3）新股发行与减持节奏超预期。 分析师 谢超（执业证书编号：S0930517100001） 010-56513031 xiechao@ebscn.com 陈治中 (执业证书编号：S0930515070002) 0755-23946159 chenzhz@ebscn.com 李瑾（执业证书编号：S0930518100001） lijin@ebscn.com 联系人 黄亚铷 021-5252 3815 huangyr@ebscn.com 黄凯松 021-5252 3813 huangkaisong@ebscn.com “月度策略”系列报告 20190228：理性修复完毕：保仓位，调结构——3月策略观点及十大金股 20190331：市场略高估6%，紧扣业绩保仓位——4月策略观点及十大金股 20190531：和则短多，战则长多——6月策略观点及十大金股 20190630:大博弈如期缓和，短多中小创占优——7月策略观点及十大金股 20190730：无需过忧政策趋紧，继续看好汽车和中小创——8月策略观点及十大金股 20190901：底部配置期，把握结构性机会 ——9月策略观点及十大金股 20190924：耐心持仓：继续增配科技，继续标配消费——10月策略观点及十大金股 20191027：保持耐心：隐含增速预期续降至5.6%—— 11月策略观点及十大金股 信达澳银 23158711/36139/20191105 16:18 2019-11-05 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司2019版权所有。 联系我们 上海 北京 深圳 静安区南京西路1266号恒隆广场1号写字楼48层 西城区月坛北街2号月坛大厦东配楼2层 复兴门外大街6号光大大厦17层 福田区深南大道6011号NEO绿景纪元大厦A座17楼 23158711/36139/20191105 16:18