2019年11月03日 十三五收官，把握武器更新换代、资产证券化两条主线 -----------联讯军工2020年度策略 证券研究报告 分析师：刘智 执业编号：S0300519060001 电话：021-51759911 邮箱：liuzhi_bf@lxsec.com 2 一、2019年军工板块先涨后跌，整体跑输沪深300 2019年至今沪深300指数累计涨幅为27.42%，SW国防军工行 业 指 数 至 今 涨 跌 幅 为19.82%，大幅跑输沪深300指数7.6%。 2019年SW国防军工行业表现在SW一级行业中排名第10名。 -1001020304050607080-10%3%16%28%41%18-1119-0119-0519-0719-10沪深300 国防军工 资料来源：wind，联讯证券研究院 资料来源：wind，联讯证券研究院 3 1.1 子行业中，船舶跑赢沪深300，航空装备表现垫底 2019年SW国防军工子行业中船舶制造全年涨幅第一，跑赢了沪深300约1.3%，其余子行业都跑输沪深300指数。 航空装备2019年涨幅14.69%，位列军工子行业倒数。 28.74 27.42 20.69 20.03 19.82 14.69 05101520253035资料来源：wind，联讯证券研究院 4 1.2重点公司表现排名 在军工重点公司里，2019年表现较好的上市公司有天和防务、大立科技、钢研高纳、中航高科、中船防务、光威复材、中国船舶、中航光电、景嘉微、中光学、高德红外、振华科技、宝钛股份、中航电测等。其天和防务、大立科技、钢研高纳年度涨幅超过80%。 109.9 81.7 81.6 68.3 63.4 60.9 56.5 56.2 52.4 52.0 51.8 50.4 49.2 47.6 45.0 41.8 40.6 37.7 36.4 33.7 32.5 020406080100120资料来源：wind，联讯证券研究院 5 1.3 2019年军工板块基本面回顾 ----单季度增速趋缓、仍保持稳健增长 剔除部分过去有大额资产减值计提的公司的扰动，我们统计了100多家军工公司，2019Q3军工行业共实现营收3360.82亿，同比增长3.7%，共实现归母净利润137.87亿，同比增长6.7%。单季度增速趋缓，整体仍保持稳健增长。 415,537 455,351 499,638 96,813 223,818 336,082 0246810121416180100,000200,000300,000400,000500,000600,0002016201720182019Q12019Q22019Q3营业收入 同比 资料来源：wind，联讯证券研究院 6 1.3 2019年军工板块基本面回顾 ----单季度增速趋缓、仍保持稳健增长 13,900 15,772 14,290 3,336 10,116 13,787 -20-100102030405002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002016201720182019Q12019Q22019Q3归母净利润 同比 资料来源：wind，联讯证券研究院 7 1.3 2019年军工板块基本面回顾 ----新材料、航空装备行业继续保持较高增长 细分子行业营业收入来看，2019年大部分子行业营业收入增速都出现明显下滑，相对增长较快的子行业有新材料、航空装备。 -20-10010203040502,0172,0182019Q12019Q22019Q3船舶制造 地面兵装 航空装备 航天装备 军工电子 民参军 新材料 军工 资料来源：wind，联讯证券研究院 8 1.3 2019年军工板块基本面回顾 ----新材料、航空装备行业继续保持较高增长 细分子行业归母净利润来看，新材料行业仍然维持超过50%的高速增长，航空装备保持了17.35%增速。 23.03 14.00 167.31 35.43 17.35 -17.32 90.64 79.96 84.04 78.98 -500501001502002,0172,0182019Q12019Q22019Q3船舶制造 地面兵装 航空装备 航天装备 军工电子 民参军 新材料 军工 资料来源：wind，联讯证券研究院 9 二、2020年军工板块投资展望 十三五收官，把握武器装备更新换代、资产证券化两条主线 我们对2020年军工板块的总体观点是：2019年军工行情虎头蛇尾，但预留了明年的空间。明年正值十三五收官之年，重点把握武器装备更新换代、资产证券化两条主线。 1）2018年底我们写年度策略的时候强调，军工板块估值无论是PE还是PB都处于历史大底部，估值触底，反弹在即，2019年年初军工的凶猛反弹也是触底反弹的结果。到2019年底，我们盘算全年军工板块行情和估值水平，发现全年军工板块整体涨幅仍然不大，有相当的白马蓝筹标的全年涨幅极小，估值再次回到历史底部区间，为明年军工行情孕育了足够的空间。从估值和股价的角度看，我们对明年军工板块行情仍然较看好。 10 三、投资主线一、武器装备更新换代 从估值上看，武器装备板块今年滞涨，估值重新回到历史底部，具备良好投资价值。 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000航空装备II(申万) 801742.SI 收盘价 119.1X101.4X83.6X65.9X48.2X0.0002000.0004000.0006000.0008000.00010000.00012000.00014000.00016000.00018000.000航空装备II(申万) 801742.SI 收盘价 5.1X4.4X3.7X3.0X2.3X资料来源：wind，联讯证券研究院 资料来源：wind，联讯证券研究院 11 三、投资主线一、武器装备更新换代 50.34 49.68 70.40 69.56 0.00 43.34 49.68 54.22 61.70 94.92 0102030405060708090100PE-TTMPE-TTM(剔除负值) 1.62 2.44 2.89 2.90 3.08 0.00.51.01.52.02.53.03.5PB 资料来源：wind，联讯证券研究院 资料来源：wind，联讯证券研究院 12 三、投资主线一、武器装备更新换代 公司层面,以中直股份、航天电器等为代表的军工白马估值重新进入历史底部区间 。 020406080100120中直股份 600038.SH 收盘价 93.2X76.9X60.5X44.2X27.8X01020304050航天电器 002025.SZ 收盘价 51.8X42.9X33.9X25.0X16.0X资料来源：wind，联讯证券研究院 资料来源：wind，联讯证券研究院 13 二、2020年军工板块投资展望 十三五收官，把握武器装备更新换代、资产证券化两条主线 2）明年是十三五的收官之年，军工行业收官一般都是订单交付的业绩大年，军工行业景气度仍然持续。从基本面投资角度看，武器装备更新换代是军工永恒的投资主线，尤其是当前武器装备倾斜发展的海军空军装备。过往两年多航空装备板块增速显著高于其他板块充分验证了这点。从2019H1看，景气程度从航空装备主机厂逐步延伸到上游原材料、零部件供应商，我们认为把握主机厂和新材料、零部件两头的龙头企业。 3）十三五规划对各大军工央企资产证券化的考核也将在明年完成，或者2021年初，以目前的进度和十三五初各大军工央企承诺的资产证券化率都有较大差距，我们认为明年也许是资产证券化的一个大年，资产证券化重点标的应该得到高度重视。 14 三、投资主线一、武器装备更新换代 1）从国内形势看，国防开支预算快速增长，减员增效，向武器装备倾斜趋势明显 资料来源：国防白皮书2019 15 三、投资主线一、武器装备更新换代 国防预算不断增加的用途 （1）加大武器装备建设投入，淘汰更新部分落后装备，升级改造部分老旧装备，研发采购航空母舰、作战飞机、导弹、主战坦克等新式武器装备，稳步提高武器装备现代化水平。 （2）保障实战化训练，保障战略训练、战区联合训练、军兵种部队训练等，加强模拟化、网络化、对抗性训练条件建设。 -30-20-1001020304002,0004,0006,0008,00010,00012,00019611964196719701973197619791982198519881991199419972000200320062009201220152018国防开支 同比增长 资料来源：wind，联讯证券研究院 16 三、投资主线一、武器装备更新换代 资料来源：公开资料整理，联讯证券研究院 17 三、投资主线一、武器装备更新换代 以航空装备为标杆，可以看出武器装备更新换代极大促进了近年来航空装备产业的发展。 106,338 130,644 139,349 95,648 4,552.2 5,600.3 6,384.5 4,498.7 0510152025020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002,0162,0172,0182019Q3营业收入 净利润 营收同比 净利润同比 资料来源：wind，联讯证券研究院 18 三、投资主线一、武器装备更新换代 2）、从外部形势看，中美大国博弈长期化、常态化，军工行业迎来最好的时代 随着中国经济体量不断增长，中美关系也有以前的蜜月期进入了一个新的发展阶段。特朗普上任美国总统后，美国对华的战略逐渐发生改变。 2017 年12 月19 日白宫发布特朗普任内第一份《国家安全战略报告》，首次将中国定位为“战略竞争对手”。 2018 年1 月19 日五角大楼发布4 年来首份《国防战略报告》，明确宣示美国军事战略重大转型：从反恐调整为应对大国竞争。报告指出：中国和俄罗斯被认为是美国的首要核心战略竞争对手，“中俄威胁”、国家间战略竞争替代了“反恐”被放在首位，明显较奥巴马时代的“支持中国的崛起，但是中国加剧亚太地区局势紧张”论调的严厉程度升级。 2017年12月12日，特朗普签署了总额约7000亿美元的《2018财年国防授权案》，这不仅是特朗普就任美国总统后签署的首份国防预算，也是美国历史上最高额度的国防预算。 2019年的年度预算赤字超过1万亿美元的情况下，美国国会还通过“从未有过”的最大规模国防预算，这意味着2019年度美国防预算将达到超历史记录的7160亿美元。 19 三、投资主线一、武器装备更新换代 重点投资标的： 1）滞涨的武器装备产业链核心标的 总装企业：受益直20等新型号直升机量产列装的直升机总装上市平台中直股份、受益国产航母舰载机J15、国产重型战斗机J16等新型战斗机列装的中航沈飞 零部件白马：军工连接器两大龙头企业中航光电、航天电器、航空工业机电系统唯一上市平台中航机电、军工电子元器件龙头振华科技、火炬电子 2）高增长的军工材料等供应链龙头 包括军工碳纤维夫差龙头企业光威复材、中航工业集团旗下的军工复材上市平台中航高科等。 20 四、投资主线二--军工改革、资产证券化  1）2020年是十三五收官年，军工央企资产证券化