2019三季报点评：Q4有望显著改善，创新药布局依然值得期待

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2019年10月29日 证券研究报告•2019三季报点评 增持 （维持） 当前价： 16.73元 海 普 瑞（002399） 医药生物 目标价： ——元（6个月） Q4有望显著改善，创新药布局依然值得期待 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513110001 电话：021-58351962 邮箱：zhugg@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：Wind 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 12.47 流通A股(亿股) 12.47 52周内股价区间(元) 16.48-27.68 总市值(亿元) 208.66 总资产(亿元) 148.07 每股净资产(元) 5.48 相关研究 [Table_Report] 1. 海普瑞（002399）：原料价格波动影响利润，期待新业务布局 (2019-08-29) 2. 海普瑞（002399）：传统业务快速增长，CDMO+创新药值得期待 (2019-05-05) [Table_Summary]  事件：公司发布2019三季报，实现营业收入31.4亿元，同比下降5.8%；实现归母净利润6.7亿元，同比增长48.9%；实现扣非归母净利润2.2亿元，同比下降48.3%。  上游价格依然影响利润，Q4预计有望显著改善。从单季度来看，19Q3公司实现营业收入10.1亿元，同比下降10.1%；实现归母净利润1.2亿元，同比下降39.6%；实现扣非归母净利润1.6亿元，同比下降20.3%。分业务来看：1）原料药业务，受非洲猪瘟影响，上游粗品原材料采购价格有所上涨，19Q3依然影响了一部分销售和毛利率，但随着9月末公司与核心客户价格谈判完成，并已经开始发货，我们预计从19Q4开始，公司原料药业务收入端和毛利率将有望大幅改善；2）制剂业务，公司大力推动制剂出口，目前已取得了较好的成效，产品已经进入欧洲多个主流市场，同时市场份额也在不断提升，我们认为随着产品逐步得到医生的认可，叠加产品溢出效率不断提升，制剂业务盈利能力也将逐渐改善；3）CDMO业务：受益国内创新研发投入持续火热，公司目前在手订单充足，预计短期内仍将保持快速增长态势。  转型创新研发，布局品种具有前瞻性。创新药方面，公司积极进行了大量布局，形成了较为完善的产品梯队。如参股创新药研发公司Aridis，其主要产品AR-301、AR-105和AR-101均已进入II期或III期临床，其中AR-301全球III期临床启动，国内预计即将开展临床试验；此外，公司其他布局创新产品如深圳君圣泰的小分子创新药物（HTD4010和HTD1801）、OncoQuest公司的抗体产品（中国区权益）以及Kymab公司的全人源抗体等品种的研发及商业化工作正在稳步推进。同时考虑到赛湾生物未来与公司的创新品种商业化的协同作用，我们认为创新药未来有望成为公司的重要增长点。  盈利预测与估值。预计2019-2021年EPS分别为0.77元、0.62元和0.73元，对应估值分别约为22倍、27倍和23倍，考虑公司为全球肝素钠原料药提供商，同时公司在CDMO和创新药领域的布局值得期待，维持“增持”评级。  风险提示：研发失败的风险；原料价格持续上涨的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 4814.97 5017.16 5620.50 6597.90 增长率 69.34% 4.20% 12.03% 17.39% 归属母公司净利润（百万元） 616.19 960.72 772.94 912.83 增长率 213.33% 55.91% -19.55% 18.10% 每股收益EPS（元） 0.49 0.77 0.62 0.73 净资产收益率ROE 9.48% 13.31% 9.92% 10.69% PE 34 22 27 23 PB 3.44 3.07 2.83 2.56 数据来源：Wind，西南证券 -20%0%20%40%60%18-1018-1118-1219-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-09海普瑞 沪深300 海 普 瑞（002399）2019三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 4814.97 5017.16 5620.50 6597.90 净利润 592.18 923.28 742.82 877.26 营业成本 2884.72 3178.49 3514.79 4166.10 折旧与摊销 227.43 296.42 296.42 296.42 营业税金及附加 21.21 28.92 29.76 34.99 财务费用 88.09 293.38 210.59 206.02 销售费用 290.27 426.46 466.50 547.63 资产减值损失 118.29 0.00 0.00 0.00 管理费用 380.88 476.63 511.47 593.81 经营营运资本变动 901.90 -273.55 -181.78 -309.79 财务费用 88.09 293.38 210.59 206.02 其他 -1260.03 -548.57 -129.22 -4.72 资产减值损失 118.29 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 667.87 690.96 938.84 1065.19 投资收益 -237.35 500.00 0.00 0.00 资本支出 -828.13 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 79.22 38.98 44.73 48.56 其他 283.83 538.98 44.73 48.56 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -544.30 538.98 44.73 48.56 营业利润 721.15 1152.28 932.12 1097.91 短期借款 620.44 -1839.37 -142.13 0.00 其他非经营损益 9.70 -12.80 -15.36 -15.24 长期借款 628.26 0.00 0.00 0.00 利润总额 730.85 1139.48 916.76 1082.67 股权融资 -1962.39 0.00 0.00 0.00 所得税 138.66 216.19 173.94 205.42 支付股利 -56.12 -123.24 -192.14 -154.59 净利润 592.18 923.28 742.82 877.26 其他 -846.29 -887.37 -210.59 -206.02 少数股东损益 -24.01 -37.43 -30.12 -35.57 筹资活动现金流净额 -1616.11 -2849.97 -544.86 -360.61 归属母公司股东净利润 616.19 960.72 772.94 912.83 现金流量净额 -1473.11 -1620.03 438.71 753.15 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 财务分析指标 2018A 2019E 2020E 2021E 货币资金 2121.75 501.72 940.42 1693.57 成长能力 应收和预付款项 1433.27 1603.10 1792.45 2094.19 销售收入增长率 69.34% 4.20% 12.03% 17.39% 存货 1529.98 1705.16 1979.21 2302.50 营业利润增长率 9843.16% 59.78% -19.11% 17.79% 其他流动资产 515.03 533.33 587.94 676.40 净利润增长率 401.05% 55.91% -19.55% 18.10% 长期股权投资 467.29 467.29 467.29 467.29 EBITDA 增长率 311.85% 68.04% -17.39% 11.20% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 2351.28 2134.29 1917.29 1700.30 毛利率 40.09% 36.65% 37.46% 36.86% 无形资产和开发支出 3061.98 3003.84 2945.70 2887.55 三费率 15.77% 23.85% 21.15% 20.42% 其他非流动资产 2174.51 2153.22 2131.94 2110.65 净利率 12.30% 18.40% 13.22% 13.30% 资产总计 13655.08 12101.94 12762.24 13932.47 ROE 9.48% 13.31% 9.92% 10.69% 短期借款 1981.49 142.13 0.00 0.00 ROA 4.34% 7.63% 5.82% 6.30% 应付和预收款项 643.10 581.23 670.36 802.98 ROIC 9.50% 16.67% 13.10% 14.81% 长期借款 1454.83 1454.83 1454.83 1454.83 EBITDA/销售收入 21.53% 34.72% 25.61% 24.26% 其他负债 3330.91 2987.94 3150.56 3465.49 营运能力 负债合计 7410.33 5166.13 5275.75 5723.31 总资产周转率 0.36 0.39 0.45 0.49 股本 1247.20 1247.20 1247.20 1247.20 固定资产周转率 3.94 3.35 4.38 6.20 资本公积 2254.18 2254.18 2254.18 2254.18 应收账款周转率 5.22 4.44 4.48 4.58 留存收益 2457.66 3295.14 3875.93 4634.17 存货周转率 2.25 1.86 1.86 1.92 归属母公司股东权益 6068.03 6796.52 7377.32 8135.56 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 91.76% — — — 少数股东权益 176.72 139.29 109.17 73.60 资本结构 股东权益合计 6244.75 6935.81 7486.49 8209.16 资产负债率 54.27% 42.69% 41.34% 41.08% 负债和股东权益合计 13655.08 12101.94 12762.24 13932.47 带息债务/总负债 59.79% 50.16% 46.43% 42.80% 流动比率 1.24 1.92 2.24 2.40 业绩和估值指标 2018A 2019E 2020E 2021E