营收增速环比提升，网安高景气度有望推动业绩进一步加速

启明星辰（002439） 证券研究报告·公司研究·计算机应用 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 营收增速环比提升，网安高景气度有望推动业绩进一步加速 买入（维持） 盈利预测与估值 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 2,522 3,218 4,353 5,896 同比（%） 10.7% 27.6% 35.3% 35.4% 归母净利润（百万元） 569 675 948 1,336 同比（%） 25.9% 18.6% 40.4% 40.9% 每股收益（元/股） 0.63 0.75 1.06 1.49 P/E（倍） 55 46 33 23 事件：前三季度营收15.83亿元，同比增长21.57%，归母净利润9709.51万元，同比减少17.93%，扣非净利润7765.27万元，同比增长239.18%。 投资要点  营收增速环比增长，回款加速现金流改善：公司前三季度归母净利润同比下降主要系受到去年恒安嘉新确认投资受益影响，扣非后239%增长表明公司盈利能力提升。Q3单季度，实现营收7.01亿元，同比增长24.77%，相对 Q1的18.64%、Q2的19.46%，营收同比增速逐季不断提升，景气度上行持续得到验证，若剔除安方高科影响（2018年10月31日不再纳入合并范围），Q3单季增速在28%左右。Q3实现归母净利润8334.09亿元，同比减少12.28%，实现扣非净利润7975.55万元，同比减少12.49%，主要因为2018年Q3基数较高，并且今年人员扩张在Q3单季费用支出较大。费用率方面，前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比减少1.78pct、1.27pct、2.60pct。前三季度毛利率为63.33%，同比略降0.20pct，保持稳定。前三季度经营性现金流量净额-1.08亿元，同比+53.04%，回款加速推动现金流改善。  安全运营开始放量：安全运营是系统化解决方案，集专业的安全平台、安全产品、安全人员、安全流程于一身，是主动监测和分析，是主动和智能防御。2016年开始启明星辰在全国范围布局智慧城市的独立安全运营中心建设，提出了以“第三方独立安全运营”作为保障网络安全的重要手段，战略布局城市级安全运营中心，为智慧城市健康运营提供强力的网络安全事件防御能力。2017年底第一个安全运营中心成都上线，目前已经落地全国数十个城市，业务模式和价值得到用户高度认同，今年开始从政府逐步扩展到电信、银行、电力等行业用户，全年订单有望过4亿。  网络安全高景气度叠加渠道战略稳步推进，有望进入业绩加速期：十三五信息化投入加快、等保2.0落地、网络安全攻防测试、自主可控国产替代等一系列因素，加速行业景气度提升，公司作为网络安全行业的龙头，有望率先享受行业政策和自主可控红利。同时，公司在安全运营、工控安全、自主可控等战略部署也在稳步推进和稳步进行，逐季高增长验证赛道高确定性机会，同时加强整个集团的渠道建设，加深新市场渗透，到三季度，公司已经有数十款产品导入渠道，基本覆盖全国所有省份。我们预计公司将进入业绩加速期和市占率提升期。  盈利预测与投资评级：预计2019-2021年EPS分别为0.75/1.06/1.49元，目前股价对应PE分别为46/33/23倍。安全运营将带来网络安全行业的供给侧改革，龙头公司份额有望持续提升，云服务类业务占比提升带动公司估值提升，维持买入评级。  风险提示：安全运营业务进展不及预期，单一行业采购进度不确定。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 34.60 一年最低/最高价 18.35/36.27 市净率(倍) 8.72 流通A股市值(百万元) 21945.59 基础数据 每股净资产(元) 3.97 资产负债率(%) 34.82 总股本(百万股) 896.69 流通A股(百万股) 634.27 [Table_Report] 相关研究 1、《启明星辰（002439）：景气提升继续得到确认，升级打造安全中台》2019-08-06 2、《启明星辰（002439）：营收增长加速趋势确立，引领安全中台建设》2019-04-29 3、《启明星辰（002439）：继续保持稳步增长，三大战略新业务有望成为新增长点》2019-04-23 [Table_Author] 2019年10月28日 证券分析师 郝彪 执业证号：S0600516030001 021-60199781 haob@dwzq.com.cn -17%0%17%34%51%69%86%103%2018-102019-022019-06启明星辰 沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 启明星辰三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 2,971 3,992 5,018 6,869 营业收入 2,522 3,218 4,353 5,896 现金 672 1,056 1,228 1,907 减:营业成本 871 1,154 1,511 1,996 应收账款 1,560 1,988 2,812 3,690 营业税金及附加 31 41 54 74 存货 170 292 313 487 营业费用 613 766 1,001 1,327 其他流动资产 569 655 665 786 管理费用 158 859 1,132 1,504 非流动资产 1,929 1,959 1,973 2,014 财务费用 -5 -8 -10 -15 长期股权投资 82 92 103 113 资产减值损失 38 0 0 0 固定资产 249 296 377 486 加:投资净收益 96 74 70 75 在建工程 0 0 0 0 其他收益 0 0 0 0 无形资产 215 190 115 37 营业利润 559 680 967 1,376 其他非流动资产 1,383 1,381 1,378 1,378 加:营业外净收支 41 30 30 30 资产总计 4,900 5,951 6,991 8,883 利润总额 600 710 997 1,406 流动负债 1,218 1,642 1,799 2,433 减:所得税费用 40 47 66 93 短期借款 0 0 0 0 少数股东损益 -9 -11 -17 -22 应付账款 578 752 989 1,311 归属母公司净利润 569 675 948 1,336 其他流动负债 640 890 810 1,121 EBIT 580 684 962 1,359 非流动负债 58 58 58 58 EBITDA 704 816 1,116 1,541 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 58 58 58 58 重要财务与估值指标 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 1,277 1,700 1,858 2,491 每股收益(元) 0.63 0.75 1.06 1.49 少数股东权益 33 21 5 -18 每股净资产(元) 4.00 4.72 5.72 7.15 归属母公司股东权益 3,591 4,230 5,129 6,410 发行在外股份(百万股) 897 897 897 897 负债和股东权益 4,900 5,951 6,991 8,883 ROIC(%) 14.9% 15.0% 17.4% 19.7% ROE(%) 15.5% 15.6% 18.1% 20.5% 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 毛利率(%) 65.5% 64.1% 65.3% 66.1% 经营活动现金流 310 500 307 867 销售净利率(%) 22.6% 21.0% 21.8% 22.7% 投资活动现金流 -197 -88 -97 -148 资产负债率(%) 26.1% 28.6% 26.6% 28.0% 筹资活动现金流 -97 -28 -38 -40 收入增长率(%) 10.7% 27.6% 35.3% 35.4% 现金净增加额 17 385 172 679 净利润增长率(%) 25.9% 18.6% 40.4% 40.9% 折旧和摊销 124 132 154 182 P/E 55 46 33 23 资本开支 125 20 3 31 P/B 8.64 7.34 6.05 4.84 营运资本变动 -320 -212 -697 -538 EV/EBITDA 43.22 36.80 26.73 18.91 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn