2019年三季报点评：需求增长叠加供给收缩，业绩迎来向上拐点

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年10月27日 富祥股份（300497.SZ） 医药生物 需求增长叠加供给收缩，业绩迎来向上拐点 ——富祥股份（300497.SZ）2019年三季报点评 公司简报 ◆事件： 公司发布19年三季报，19Q1-3实现收入9.67亿、归母净利润2.16亿、扣非归母净利润2.09亿，分别同比增长8.36%、25.09%、22.48%；实现基本EPS 0.81元，业绩符合预期。 ◆点评： 产能改造陆续到位，业绩迎来显著向上拐点。19H1、Q3收入分别同比增长-5%、38%，归母净利润分别同比增长-13%、150%。19Q3业绩环比提速显著，原因在于2018Q4开始，公司主动对他唑巴坦、舒巴坦、哌拉西林，以及配套的回收车间进行升级改造，影响了19H1的业绩。随着改造逐步到位，以及行业多方面利好因素叠加影响，公司业绩迎来显著向上拐点。 下游需求持续增长叠加供给端收缩，主力品种正量利齐升。β-内酰胺酶抑制剂类复方制剂市场稳定增长，18年舒巴坦、他唑巴坦复方制剂PDB样本医院销售额分别为28亿和26亿，2012-2018年CAGR分别为10%和7%。巴坦类产品均是以6-APA作为核心原料，6-APA价格呈下降趋势，2019年10月14日，6-APA价格报150元/kg，同比下降近40%。同时，随着主要竞争对手发生事故停产，公司巴坦类产品正量价齐升：舒巴坦从18年之前的50万元/吨以下，涨到目前的75万元/吨；他唑巴坦从16年之前的500万元/吨以下，涨到目前的近800万元/吨。培南产品4-AA自18年7月持续涨价，2018年6月报价为890元/kg，2019年9月达到1800元/kg。 深耕抗生素产业链，强化中间体、原料药、制剂一体化优势。公司正通过扩充产品线、产能改造等方式，强化抗生素原料药主业优势。AAI101、阿维巴坦等新型抑制剂未来有望放量。原料药-制剂一体化持续推进。大连注射剂车间于17年启动改造，有望于19年通过GMP认证。 ◆盈利预测与投资评级：公司显著受益于需求稳定增长+行业供给收缩，业绩正迎来向上拐点。我们维持预测19-21年EPS为1.20/1.52/1.86元，同比增长67%/27%/22%，现价对应19-21年PE为15/12/10倍，维持“买入”评级。 ◆风险提示：产品降价风险；原材料涨价风险；环保及安全生产风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 958 1,163 1,483 1,789 2,150 营业收入增长率 25.46% 21.42% 27.47% 20.64% 20.16% 净利润（百万元） 178 195 325 413 506 净利润增长率 2.09% 9.67% 66.97% 27.10% 22.36% EPS（元） 0.65 0.72 1.20 1.52 1.86 ROE（归属母公司)（摊薄） 18.95% 17.45% 22.94% 23.41% 23.11% P/E 27 25 15 12 10 P/B 5.1 4.3 3.4 2.7 2.2 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年10月25日 买入（维持） 当前价：17.76元 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 宋 硕 (执业证书编号：S0930518060001) 021-52523872 songshuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 2.71 总市值(亿元)：48.18 一年最低/最高(元)：12.27/21.99 近3月换手率：98.00% 股价表现(一年) -30%-10%10%30%50%08-1810-1812-1801-1903-1905-1907-1909-19富祥股份沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 4.33 9.39 15.69 绝对 5.78 10.38 38.47 资料来源：Wind 相关研报 抗生素升级“卖水人”，量利齐升正当时——富祥股份（300497.SZ）投资价值分析报告 ····································· 2019-10-16 2019-10-27 富祥股份 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 958 1,163 1,483 1,789 2,150 营业成本 592 730 847 1,002 1,183 折旧和摊销 46 54 72 85 95 营业税费 9 12 16 19 23 销售费用 18 25 31 36 43 管理费用 129 90 180 216 259 财务费用 22 10 38 45 46 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 投资收益 8 -3 0 0 0 营业利润 198 231 374 478 587 利润总额 201 227 384 488 597 少数股东损益 -3 -2 0 0 0 归属母公司净利润 178 195 325 413 506 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 1,789 2,196 2,763 3,194 3,672 流动资产 1,006 1,249 1,577 1,885 2,248 货币资金 613 781 964 1,163 1,397 交易型金融资产 0 0 0 0 0 应收帐款 120 150 191 231 278 应收票据 61 74 95 114 137 其他应收款 4 10 20 35 37 存货 186 212 280 312 368 可供出售投资 64 64 36 36 36 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 80 74 74 74 74 固定资产 373 513 735 866 984 无形资产 106 97 95 85 77 总负债 823 1,050 1,315 1,398 1,453 无息负债 390 373 543 592 666 有息负债 433 677 772 806 787 股东权益 967 1,147 1,448 1,796 2,219 股本 112 225 271 271 271 公积金 485 399 385 413 413 未分配利润 408 528 776 1,097 1,520 少数股东权益 30 30 30 30 30 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 211 176 461 481 592 净利润 178 195 325 413 506 折旧摊销 46 54 72 85 95 净营运资金增加 -47 223 177 258 289 其他 34 -296 -113 -276 -297 投资活动产生现金流 -60 -161 -312 -205 -210 净资本支出 -99 -164 -314 -210 -210 长期投资变化 80 74 0 0 0 其他资产变化 -42 -71 2 5 0 融资活动现金流 87 170 33 -77 -148 股本变化 0 112 47 0 0 债务净变化 216 244 95 34 -19 无息负债变化 -7 -17 170 50 74 净现金流 234 189 183 199 234 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%20%40%60%80%0200400600201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%10%20%30%05001000150020002500201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-10-27 富祥股份 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 25.46% 21.42% 27.47% 20.64% 20.16% 净利润增长率 2.09% 9.67% 66.97% 27.10% 22.36% EBITDA增长率 17.07% 36.31% 38.67% 25.70% 19.70% EBIT增长率 14.13% 40.27% 39.53% 27.10% 21.05% 估值指标 PE 27 25 15 12 10 PB 5 4 3 3 2 EV/EBITDA 9 13 11 9 8 EV/EBIT 11 15 13 11 9 EV/NOPLAT 13 18 16 13 10 EV/Sales 2 4 4 3 3 EV/IC 2 3 3 2 2 盈利能力（%） 毛利率 38.20% 37.25% 42.87% 44.01% 44.96% EBITDA率 26.73% 30.00% 32.64% 34.01% 33.88% EBIT率 21.95% 25.36% 27.76% 29.25% 29.46% 税前净利润率 20.98% 19.52% 25.88% 27.27% 27.77% 税后净利润率（归属母公司） 18.53% 16.74% 21.92% 23.10% 23.52% ROA 9.75% 8.76% 11.77% 12.94% 13.77% ROE（归属母公司）（摊薄） 18.95% 17.45% 22.94% 23.41% 23.11% 经营性ROIC 14.42% 15.04% 16.61% 17.82% 18.56% 偿债能力 流动比率 1.49 1.30 1.39 1.60 1.89 速动比率 1.21 1.08 1.15 1.34 1.58 归属母公司权益/有息债务 2.17 1.65 1.84 2.19 2.78 有形资产/有息债务 3.85 3.08 3.44 3.84 4.55 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.65 0.72 1.20 1.52 1.86 每股红利 0.21 0.17 0.24 0.30 0.37 每股经营现金流 0.78 0.65 1.70 1.77 2.18 每股自由现金流(FCFF) 0.65 -0.26 -0.26 0.20 0.52 每股净资产 3.45 4.11 5.22 6.50 8.06 每股销售收入 3.53 4.29 5.46 6.59 7.92 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 国投瑞银 2019-10-27 富祥股份 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行业及公司评级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明：A股主板基准为沪深300指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析