2019年9月外贸数据的点评：国内外需求偏弱致进出口增速下滑

投资要点：  9月出口增速降低2.2个百分点至-3.2%，进口增速降低2.9个百分点至-8.5%。去年同期出口基数较高，进口基数较低，能解释出口增速下降，但不能解释进口增速下降。剔除香港贸易数据后，出口增速有所上升，表明9月对港出口贸易拖累了出口增速，是出口增速下降的原因之一。对香港出口与进口增速差持续在负区间内波动，侧面反映出人民币外流压力有所加大。具体看：  9月出口增速下降，主要原因在于对主要贸易伙伴出口增速的全面下滑。对欧盟、美国、东盟、日本的出口增速分别较上月降低了3.1%、5.9%、1.5%和6.4%，而对金砖国家出口增速环比降低2.0%。从贸易顺差看，9月我国贸易顺差396.5亿美元，环比增加14.0%，顺差的扩大源于进口金额的降幅大于出口金额的降幅，预计未来将有所收窄。9月对美贸易顺差 258.8亿美元，占全部贸易顺差的 65.3%，比重较上月下降12.2%。如果中美贸易谈判进展顺利，预计未来对美贸易顺差将有所减少。  9月进口增速下降，受国内需求偏弱所致。在33种重点进口商品中，铁矿砂及其精矿、鲜干水果及坚果、纸浆、金属加工机床、未锻造的铜及铜材、原油、初级形状的塑料、成品油（海关口径）和钢材的进口金额同比增速下降较多。在这9种商品中，有6种商品的进口数量增速降低，6种商品的进口价格增速降低，表明9月份进口增速的降低，是进口商品量价齐跌导致的，反映国内需求不足。8月份各项宏观数据持续走弱，9月份PMI进口指数低于临界值，也侧面印证国内需求不足。  贸易结构趋于优化。一是加工贸易在进出口中的比重趋于下降，而反映我国对外贸易自主发展能力的一般贸易比重趋于提高，9月份达到59.6%，呈整体上升态势；二是出口产品结构优化，高新技术产品和机电产品在出口中的比重较高，9月份两者比重分别为28.8%和58.1%，位于2014年以来的高点。  全球经济复苏动能继续弱化，各项指标显示实际经济情况逊于预期，外需明显放缓，对我国出口支撑减弱。9月全球、美国和欧元区制造业PMI指数分别为49.7%、47.8%、45.7%，美国和欧元区两大经济体延续了此前放缓态势，双双步入收缩区间。同时，经济意外指数显示，欧洲经济增长差于预期，美国经济增长则好于预期，美强欧弱格局延续。9月ZEW经济景气指数也反映未来经济环境的悲观预期者占多。因此，世界经济下行压力加大，我国出口面临的外部环境趋紧，且全球贸易摩擦风险依然存在，均不利于我国出口环境的稳定，出口仍然面临较大不确定性。 伍超明 财信国际经济研究院 副院长 财富证券 首席经济学家 李沫 宏观经济研究中心 高级研究员 电话：010-68080380 邮箱：limo.ye@163.com 陈然 宏观经济研究中心 研究员 电话：010-68084680 邮箱：chenran_warden@163.com 财信宏观经济研究中心微信号 2019年10月14日 宏观经济 国内外需求偏弱致进出口增速下滑 ——2019年9月外贸数据的点评 宏观点评 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 2 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 目 录 一、高基数效应和对香港出口下降较多，是出口增速下降的原因之一 ............... 3 二、进口商品量价齐跌，致进口金额降幅扩大，国内需求仍然偏弱 ................... 4 三、出口增速的下降，主要原因在于对主要贸易伙伴出口增速的全面下滑；全球经济复苏动能下降，对出口支撑减弱 ................................................................... 5 （一） 9月出口增速的下降，主要原因在于对主要贸易伙伴出口增速的全面下滑 ...... 5 （二）全球经济复苏动能继续减弱，预计外需对我国出口支撑将减小 ........................... 6 四、贸易结构继续趋于优化 ....................................................................................... 7 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 3 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 正文： 事件：据海关统计，9月当月全国进出口总额3966.0亿美元，同比下降5.7%。其中，出口2181.2亿美元，同比下降3.2%；进口1784.7亿美元，同比下降8.5%；贸易差额为396.5亿美元，环比增加14.0%（见图1）。 一、高基数效应和对香港出口下降较多，是出口增速下降的原因之一 从进出口增速看，9月出口增速与进口增速均延续负增长，贸易顺差有所扩大。具体看，9月出口2181.2亿美元，同比下降3.2%，降幅较上月扩大2.2%；进口1784.7亿美元，同比下降8.5%，降幅较上月扩大2.9%；本月贸易顺差396.5亿美元，环比增加48.7亿美元，同比增加93.9亿美元。 为了分析9月进出口增速变动的原因，我们尝试剔除基数效应和香港贸易因素的影响。 从基数效应的影响看，2018年9月出口、进口同比增速分别为13.9%和14.4%，分别较2018年8月份提高4.3个百分点和降低6.3个百分点，表明去年同期出口增速相对较高，进口增速相对较低。2019年9月出口、进口增速分别较2019年8月降低2.2、2.9个百分点（见图1），表明基数效应是出口增速下降的原因，但不是进口增速下降的原因。  图1：9月份进出口增速变动   图2：9月份香港贸易是出口增速下降的原因之一   资料来源：WIND，财信国际经济研究院   资料来源：WIND，财信国际经济研究院 剔除香港进出口贸易数据后，9月出口、进口同比增速分别为-1.8%和-8.7%，较未剔除前的出口、进口同比增速分别提高1.4个百分点和降低0.2个百分点。进口增速与未剔除前基本一致，出口增速较未剔除前提高较多（见图2），表明香港贸易因素不是进口增速降低的原因，但对香港出口贸易增速下降较多（9月为-12.6%），成为拖累出口的原因之一。 后金融危机时代以来的实践经验表明，当人民币汇率贬值预期较强时，对香港的进口增速会大幅高于出口增速，对香港贸易出口与进口增速差落入负区间。反之，当人民币汇率升值预期较强时，对香港贸易出口增速会高于进口增速较多，对香港贸易出口与进口增速差会在正区间上波动（见图3）。2018年5月份以来，中美贸易摩擦不断升级，-25-15-5515253545(100)01002003004005006002017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09贸易差额:当月值（亿美元）出口金额:当月同比（右轴）进口金额:当月同比（右轴）(2)(1)01234562017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-09出口增速:剔除香港后变动进口增速:剔除香港后变动 宏观点评 此报告仅供本公司客户参考 4 / 9 请务必阅读正文之后的免责条款 人民币贬值预期有所增强。在此期间，对香港贸易出口与进口增速差逐渐由正转负后，持续在负区间波动。截止到9月份，已经连续10个月为负，表明中美贸易摩擦的不断升级使人民币贬值预期增强，人民币通过虚假贸易等渠道的外流压力有所加大。 综上分析，基数效应和香港贸易因素均能部分解释出口降幅的扩大，但均不是进口增速回落的原因。对香港出口与进口增速差持续在负区间内波动，侧面反映出人民币外流压力有所加大。 图3：人民币升贬值预期与对香港进出口增速差   图4：9月主要商品进口金额增速较上月变动   资料来源：WIND，财信国际经济研究院   资料来源：WIND，财信国际经济研究院 二、进口商品量价齐跌，致进口金额降幅扩大，国内需求仍然偏弱 为了分析9月进口金额降幅的扩大，是否是国内需求不足所致，我们对33种重点进口商品进行分析，选出其中进口金额增速降低较多的商品，判断它们进口金额的下降是基于数量的减少还是源于价格的下跌。如果是前者，那么说明国内需求不足，反之则相反。 在33种重点进口商品中，9月铁矿砂及其精矿、鲜干水果及坚果、纸浆、金属加工机床、未锻造的铜及铜材、原油、初级形状的塑料、成品油(海关口径)和钢材的进口金额增速，分别较上月降低24.8%、24.1%、15.1%、10.2%、8.6%、3.5%、2.8%、2.7%和1.6（见图4）。 从进口数量增速看，9月铁矿砂及其精矿、鲜干水果及坚果、纸浆、金属加工机床、未锻造的铜及铜材、原油、初级形状的塑料、成品油(海关口径)和钢材的进口数量增速，分别较上月变动0.1%、-14.8%、-12.9%、-2.0%、-9.7%、1.0%、-4.2%、-4.0%和1.2%（见图5）。进口金额增速回落的9种商品中，有6种商品的进口数量增速都较上月有所降低，说明数量因素是进口金额增速下降的原因之一。 从进口价格增速看，9月铁矿砂及其精矿、鲜干水果及坚果、纸浆、金属加工机床、未锻造的铜及铜材、原油、初级形状的塑料、成品油(海关口径)和钢材的进口价格增速，分别较上月变动-23.6%、-5.4%、-5.3%、-12.8%、0.6%、-3.9%、0.5%、1.3%和-2.9%（见图6）。9种商品中有6种商品进口价格增速回落，说明价格因素亦是进口金额增速下降6.06.26.46.66.87.07.2(160)(110)(60)(10)40902010-032010-092011-032011-092012-032012-092013-032013-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-09中国香港:出口累计同比-进口累计同比平均汇率:美元兑人民币（右轴，逆序）-30-20-100102030铁矿砂及其精矿鲜、干水果及坚果纸浆金属加工机床未锻造的铜及铜材原油初级形状的塑料成品油(海关口径)钢材原木及锯材大豆农产品食用植物油谷