公司营收实现较快增长，坚定看好公司长期发展

计算机 2019年10月25日 深信服 (300454) 公司营收实现较快增长，坚定看好公司长期发展 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司季报点评 公司报告 公司半年报点评 中性（维持） 现价：125.9元 主要数据 行业 计算机 公司网址 www.sangfor.com.cn 大股东/持股 何朝曦/20.90% 实际控制人 冯毅 总股本(百万股) 403 流通A股(百万股) 209 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 507.52 流通A股市值(亿元) 263.21 每股净资产(元) 9.32 资产负债率(%) 31.6 行情走势图 证券分析师 闫磊 投资咨询资格编号 S1060517070006 010-56800140 YANLEI511@PINGAN.COM.CN 陈苏 投资咨询资格编号 S1060519090002 010-56800139 CHENSU109@PINGAN.COM.CN 研究助理 付强 一般从业资格编号 S1060118050035 FUQIANG021@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点 事项： 公司发布2019年三季度报。报告显示，2019年前三季度公司实现营业收入27.92亿元，同比增长35.34%；实现归母净利润3.13亿元，同比下降0.02%；实现扣非归母净利润2.48亿元，同比下降9.18%。 平安观点：  各项业务发展较快，整体收入实现快速增长：前三季度，公司网络安全、云计算、物联网和企业无线业务均保持较快增长势头。我们判断，公司网络安全业务延续上半年较快增长态势，云计算业务受益于国内软件定义存储业务的快速扩张增速依然保持在较高水平，基础网络及物联网板块受益于5G、智慧城市的发展增速也维持在高位。前三季度，公司营业收入增长35.34%，较上年同期加快2.53个百分点。当季收入增速也快于上年同期，3季度当季公司营业收入增长39.42%，较上年同期高3.26个百分点。  研发投入规模巨大，对公司短期业绩有所拖累：2019年以来，公司主要目标依然是扩大市场份额，打造全栈式IT基础设施企业，销售、管理和研发方面的投入保持较快增长。前三季度，公司销售、管理和研发费用分别增长33.68%、39.23%和47%。为顺应国内网安、云计算以及网络设施的创新迭代加速的趋势，公司在研发方面的投入继续保持在高水平，研发费用占销售收入的比重高达28.10%，较上年同期高2.23个百分点。如此高的研发投入强度，在业内处于领先水平。期间费用的大幅上升，使得公司前三季度公司业绩受到拖累，归母净利润较上年同期略有下降（-0.02%）。值得关注的是，三季度当季业绩增长依然稳健，归母净利润同比增长30.82%，较上年同期快14.97个百分点。  公司各项业务竞争力强劲，长期增长前景值得期待：未来，计算机行业的竞争将转向到整体解决方案提供能力的比拼。深信服正在通过发力网络安全、云计算和网络设备，意图打造成为国内领先的ICT基础设施提供商。 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 2472 3224 4148 5318 6694 YoY(%) 41.3 30.4 28.6 28.2 25.9 净利润(百万元) 574 603 627 771 970 YoY(%) 122.7 5.2 4.0 23.0 25.8 毛利率(%) 75.5 73.3 73.6 72.5 71.4 净利率(%) 23.2 18.7 15.1 14.5 14.5 ROE(%) 33.0 17.6 15.7 16.2 17.0 EPS(摊薄/元) 1.42 1.50 1.56 1.91 2.41 P/E(倍) 88.5 84.1 80.9 65.8 52.3 P/B(倍) 29.2 14.8 12.7 10.7 8.9 -50%0%50%100%Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19深信服沪深300证券研究报告 深信服﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 5 我们预计，公司网络安全业务将继续在严监管的大环境下受益，相关业务将维持较快增长；云计算业务（超融合）市场接受程度将继续提升，公司相关业务将维持高增长势头；网络基础设施则将继续在5G、物联网的快速发展中受益，未来市场空间依然广阔。  盈利预测与投资建议：根据当前云计算、信息安全和网络设施市场情况以及公司三季度报告的表现，我们维持对公司2019-2021年的盈利预测，EPS分别为1.56元、1.91元和2.41元，对应10月24日收盘价的PE分别为80.9、65.8、52.3倍，维持“中性”评级。公司近年来研发和销售投入较大，短期内对公司业绩形成压制，但公司质地优良，各大业务方向增长前景广阔，我们坚定看好其中长期发展。  风险提示： （1）行业竞争加剧，企业毛利率下降的风险：公司所处的网络安全、云计算板块，都是国家政策重点扶持和引导的领域，市场需求增长确定性也较高，很多大型IT企业也在考虑进入，未来公司整体毛利率可能继续呈现走低态势。 （2）研发投入不能带来收入和盈利增长的风险。公司近年来持续加大研发投入，2019年前三季度研发费用增速超过47%，研发投入强度达到28%，但是如果研发方向失误或者进度不及预期，都会给公司收入和盈利增长带来不利影响。 （3）新业务增长不及预期：相比公司传统的网络安全领域，云计算（含存储产品）、企业无线都是公司在近年来新发展起来的业务单元，在各自板块中都存在着类似于新华三、华为等强大竞争对手，未来如果企业不能够保持持续的创新和开拓能力，相关板块的业务高速增长的势头可能被打断。 深信服﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 5 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产 3045 3728 5074 6302 现金 737 1273 2431 3448 应收票据及应收账款 308 410 510 649 其他应收款 49 73 83 113 预付账款 12 13 19 22 存货 128 147 220 260 其他流动资产 1811 1811 1811 1811 非流动资产 2088 2092 2099 2106 长期投资 0 0 0 0 固定资产 182 188 198 210 无形资产 4 5 5 4 其他非流动资产 1901 1899 1896 1892 资产总计 5132 5820 7173 8409 流动负债 1510 1631 2227 2512 短期借款 0 0 0 0 应付票据及应付账款 263 310 455 546 其他流动负债 1247 1320 1772 1966 非流动负债 185 185 185 185 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 185 185 185 185 负债合计 1695 1816 2413 2697 少数股东权益 0 0 0 0 股本 403 403 403 403 资本公积 2022 2022 2022 2022 留存收益 1149 1760 2507 3439 归属母公司股东权益 3437 4004 4760 5711 负债和股东权益 5132 5820 7173 8409 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 943 526 1070 892 净利润 603 627 771 970 折旧摊销 84 46 57 71 财务费用 -77 -101 -147 -203 投资损失 -19 -19 -19 -19 营运资金变动 292 -26 408 73 其他经营现金流 60 -0 -0 -0 投资活动现金流 -1610 -31 -44 -59 资本支出 315 5 6 8 长期投资 -1373 0 0 0 其他投资现金流 -2668 -26 -37 -51 筹资活动现金流 1185 41 131 184 短期借款 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 43 0 0 0 资本公积增加 1306 0 0 0 其他筹资现金流 -164 41 131 184 现金净增加额 521 536 1158 1016 利润表 单位：百万元 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 3224 4148 5318 6694 营业成本 860 1096 1463 1915 营业税金及附加 43 56 71 90 营业费用 1171 1452 1835 2263 管理费用 130 178 213 248 研发费用 779 1120 1383 1674 财务费用 -77 -101 -147 -203 资产减值损失 13 17 22 27 其他收益 289 289 289 289 公允价值变动收益 1 0 0 0 投资净收益 19 19 19 19 资产处置收益 0 0 0 0 营业利润 614 639 786 990 营业外收入 5 5 5 5 营业外支出 1 1 1 1 利润总额 618 643 790 994 所得税 15 15 19 24 净利润 603 627 771 970 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润 603 627 771 970 EBITDA 680 658 791 976 EPS（元） 1.50 1.56 1.91 2.41 主要财务比率 会计年度 2018A 2019E 2020E 2021E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 30.4 28.6 28.2 25.9 营业利润(%) -3.5 4.0 23.1 25.9 归属于母公司净利润(%) 5.2 4.0 23.0 25.8 获利能力 - - - - 毛利率(%) 73.3 73.6 72.5 71.4 净利率(%) 18.7 15.1 14.5 14.5 ROE(%) 17.6 15.7 16.2 17.0 ROIC(%) 16.3 14.5 14.7 15.1 偿债能力 - - - - 资产负债率(%) 33.0 31.2 33.6 32.1 净负债比率(%) -17.6 -28.5 -48.3 -58.1 流动比率 2.0 2.3 2.3 2.5 速动比率 0.7 1.1 1.4 1.7 营运能力 - - - - 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 应收账款周转率 11.6 11.6 11.6 11.6 应付账款周转率 3.8 3.8 3.8 3.8 每股指标（元） - - - - 每股收益(最新摊薄) 1.50 1.56 1.91 2.41 每股经营现金流(最新摊薄) 1.53 1.31 2.65 2.21 每股净资产(最新摊薄) 8.53 9.93 11.81 14.17 估值比率 - - - - P/E 84.1 80.9 65.8 52.3 P/B 14.8 12.7 10.7 8.9 EV/EBITDA 73.7 75.4 61.2 48.6 深信服﹒公司季报点评 请务必阅读正文后免责条款