2019年三季报点评：创新业务快速增长，整体主营业务保持稳定，成本管控良好盈利能力改善

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 中国联通发布2019年三季报：2019Q1-Q3实现营业收入2171亿元，同比减少1.18%；归母净利润43.2亿元，同比增长24.4%；毛利率27.5%，较18年末提升0.9个pct；净利率4.49%，较18年末提升1.3个pct；2019Q3单季度营业收入721.7亿元，同比增长2.2%；归母净利润13亿元，同比增长46.6%。截止2019Q3，中国联通移动用户3.25亿人，4G用户数2.51亿人，移动出账用户ARPU值为40.6元，相比2019H1上升0.2元。  创新业务增长势头强劲，主要得益于IDC与云计算，整体主营业务保持稳定 创新业务快速增长，整体主营业务基本保持稳定。分业务数据：产业互联网业务收入242.9亿元，同比增加40.8%。得益于创新业务（IDC及云计算业务）快速增长拉动，固网主营业务收入达到788.6亿元，同比增加7.7%。整体主营业务收入1,985.3亿元，同比下降0.7%，跌幅较今年上半年的-1.1%有所缓和。  成本管控良好，盈利能力提升助力净利润率显著提升 成本端管控良好，用户发展成本及相关销售费用微增，盈利能力提升助力净利率显著提升。2019Q1-Q3折旧及摊销同比下降4.5%，得益于资本开支的良好管控；网络运行及支撑成本同比下降4.5%，主要得益于对维护费用和电费的有效控制；公司严控用户发展成本，使销售费用得到良好管控，2019Q1-Q3销售费用257.1亿元，同比微升1.7%。归母净利润43.16亿元，同比增长24.38%；净利率4.49%，较18年末提升1.3个pct。  5G用户预约数持续增长，ARPU值有望随5G建设的推进逐步回升 三大运营商5G套餐预约总数超1100万，保持持续增长态势，ARPU值有望随着5G建设周期逐步回升。截止10月15日，中国移动5G预约用户数超660万，中国联通5G预约用户数超229万，中国电信5G预约用户数超232万，合计5G预约用户数达1121万。初步预计5G套餐价格约为160-200元/月，将显著提升运营商整体ARPU值，我们认为5G用户市场将持续增长为整体业务营收增长贡献新增量。  投资建议 随着5G建设的推进，5G用户数将持续增长，ARPU值提升推动公司业绩增长；联通电信5G共建共享，有助于降低5G网络建设的资本开支和运维成本，加速5G建设，增强5G网络与产品服务相关竞争力；对比全球主流运营商，公司PB（MRQ）为1.35X（海外主流运营商普遍超过1.8X），EV/EBITDA为3.91X（海外主流运营商普遍超过5.5X），我们认为未来公司ROE的提升将带动估值上行。预计2019-2021年实现归母净利润58.9/75.6/94.9亿元，同比增长44.2%/28.3%/25.6%，给予“推荐”评级。  风险提示 5G建设不及预期，国内运营商资本开支不及预期，共建共享实施不及预期风险。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 290,877 303,480 335,140 370,610 增长率（%） 5.8% 4.3% 10.4% 10.6% 归属母公司股东净利润（百万元） 4,081 5,886 7,555 9,492 增长率（%） 858.3% 44.2% 28.3% 25.6% 每股收益（元） 0.13 0.19 0.24 0.31 PE（现价） 39.32 32.48 25.30 20.14 PB 1.14 1.29 1.22 1.15 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 6.16元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2019-10-21 近12个月最高/最低（元） 7.5/5.14 总股本（百万股） 31,034 流通股本（百万股） 21,197 流通股比例（%） 68.30 总市值（亿元） 1,912 流通市值（亿元) 1,306 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：杨锟 执业证号： S0100517110001 电话： 021-60876701 邮箱： yangkun@mszq.com 分析师：刘欣 执业证号： S0100519030001 电话： 010-85127512 邮箱： liuxin@mszq.com 研究助理：包江麟 执业证号： S0100119080002 电话： 021-60876728 邮箱： baojianglin@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.中国联通（600050）2019年一季报点评：利润快速增长，正式迈入5G时代 2.中国联通（600050）2018年报点评：聚焦创新开放战略，积极开展5G规模试验 -9%0%10%19%29%38%18/1019/119/419/7中国联通 沪深300 [Table_Title] 中国联通（600050） 公司研究/点评报告 创新业务快速增长，整体主营业务保持稳定，成本管控良好盈利能力改善 —中国联通2019年三季报点评 点评报告/通信 2019年10月22日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 中国联通（600050） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 主要财务指标 2018A 2019E 2020E 2021E 营业总收入 290,877 303,480 335,140 370,610 成长能力 营业成本 213,586 224,068 246,328 268,890 营业收入增长率 5.8% 4.3% 10.4% 10.6% 营业税金及附加 1,389 1,393 1,563 1,727 EBIT增长率 51.9% -4.9% 25.7% 29.7% 销售费用 35,170 36,721 39,714 43,806 净利润增长率 858.3% 44.2% 28.3% 25.6% 管理费用 22,925 23,975 26,141 28,722 盈利能力 研发费用 872.23 1,213.92 1,139.48 1,185.95 毛利率 26.6% 26.2% 26.5% 27.4% EBIT 16,935 16,109 20,254 26,279 净利润率 3.2% 4.5% 5.4% 6.4% 财务费用 -138 24 -1,343 -3,102 总资产收益率ROA 0.8% 1.0% 1.2% 1.4% 资产减值损失 255 0 0 0 净资产收益率ROE 2.9% 4.0% 4.8% 5.7% 投资收益 2,476 1,500 1,630 1,670 偿债能力 营业利润 11,921 17,765 23,407 31,231 流动比率 0.36 0.76 1.17 1.54 营业外收支 154 200 200 200 速动比率 0.33 0.73 1.14 1.51 利润总额 12,075 17,965 23,607 31,431 现金比率 0.16 0.54 0.96 1.32 所得税 2,775 4,276 5,618 7,701 资产负债率 41.5% 41.8% 42.8% 42.8% 净利润 9,301 13,689 17,988 23,731 经营效率 归属于母公司净利润 4,081 5,886 7,555 9,492 应收账款周转天数 23.10 21.47 22.43 22.22 EBITDA 90,510 81,530 85,074 90,474 存货周转天数 3.95 3.70 3.85 3.82 总资产周转率 0.52 0.54 0.57 0.58 资产负债表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 每股指标（元） 货币资金 33,783 124,897 242,194 357,683 每股收益 0.13 0.19 0.24 0.31 应收账款及票据 18,206 17,855 20,596 22,565 每股净资产 4.52 4.79 5.03 5.34 预付款项 4,031 4,180 4,596 5,026 每股经营现金流 2.94 2.75 3.25 3.25 存货 2,388 2,271 2,601 2,813 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 17,516 25,686 26,253 26,941 估值分析 流动资产合计 75,925 174,889 296,239 415,029 PE 39.32 32.48 25.30 20.14 长期股权投资 39,724 39,724 39,724 39,724 PB 1.14 1.29 1.22 1.15 固定资产 341,453 271,707 197,248 123,193 EV/EBITDA 1.81 1.25 -0.18 -1.44 无形资产 25,884 28,629 31,402 34,186 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 465,838 397,466 317,463 240,047 资产合计 541,762 572,355 613,702 655,076 短期借款 15,133 15,133 15,133 15,133 现金流量表（百万元） 2018A 2019E 2020E 2021E 应付账款及票据 108,703 118,855 134,793 144,992 净利润 9,301 13,689 17,988 23,731 其他流动负债 89,959 95,205 102,625 110,070 折旧和摊销 73,575 65,421 64,820 64,194 流动负债合计 213,794 229,193 252,551 270,194 营运资金变动 2,593 7,548 19,305 14,342 长期借款 3,173 3,173 3,173 3,173 经营活动现金流 91,220 85,410 100,735 100,848 其他长期负债 7,855 6,856 6,856 6,856 资本开支 -55,733 3,231 15,462 13,502 非流动负债合计 11,028 10,029 10,029 10,029 投资 -1,556 0 0 0 负债合计 224,822 239,222 262,580 280,223 投资活动现金流 -61,167 4,731 1