中国石油（857 HK）：新加坡NDR；天然气显示进步与希望

Flashnoteabc全球研究Nat资源与能源石油和天然气股权–中国超重目标价（港元）11.40股价（港币）8.71潜在回报（％）30.9注意：潜在回报等于当前股价与目标股价之间的百分比差性能绝对值（％）1M1.23M-4.61200万-17.4相对^（％）-0.5-13.2-16.7索引^国企指数RIC0857.HK彭博社857港币市值（百万美元）231,000市值（港币）1,790,828企业价值（元）1,708,737自由浮动 （％）112013年11月6日托马斯·希尔伯特*亚太地区石油，天然气和石化研究主管香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 2922婷婷*分析员香港上海汇丰银行有限公司+852 2996 6590在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证中国石油（857 HK）（OW）：NDR新加坡；天然气显示进步与希望我们在新加坡主持了中石油的会议。现在说天然气价格改革没有奏效还为时过早。该公司对天然气业务的前景非常乐观。我们同意并相信会出现利润重申OW，目标价11.40港元；我们亚洲首选的戏剧之一，也是Super 10投资组合的组成部分价格上涨方面的进展。公司预计2H13e带来100亿元人民币的收益，2014e带来200亿元人民币的收益，2015e带来200亿元人民币的收益，累计额外EBIT为500亿元人民币。管理层预计库存气体为+ RMB0.18 / cm，增量气体为+ RMB0.97 / cm。定价系统。我们认为60:40的燃油：LPG定价系统有效：1）参考上海海关的FO和LPG确定上海门口价，2）减去运往重庆的净价，3）增加运往北京的通关价。北京。数量进步。中石油表示天然气产量可能会以两位数的速度增长。这超出了我们的预测。尽管指导方针没有具体变化，但国家发展和改革委员会的指示也没有增加天然气供应，但这表明增长的坡度可能更大。利润进步。13年3季度的净利润为298亿元人民币，符合预期。勘探与生产因成本上涨和较低的实际价格而略有下降。炼油业务录得预期利润，化工产品仍然疲弱。营销和管道也显示出进展。中国天然气量。中国石油的产量为72bcm，到2015年可能会增长到90bcm或更高，或者说年均增长率不到10％，而进口的管道销售将更快达到120bcm。随着价格改革的顺风顺水，勘探与生产部门和管道部门都从中受益。收益影响。尽管我们的长期油价低于布伦特90美元，但我们预计2013年收入将增长15％，2014年持平，2015年增长10％。我们的预期收益一致，甚至比共识目标价高出15％。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司估值与风险：目标价11.4港元是基于DCF的15％折让得出的免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读每股资产净值13.4港元，与历史市盈率范围相互核对。我们的目标价意味着2014年每股收益为12.4倍，处于2003-13年历史平均市盈率约11.8倍和2009-13年历史市盈率的12.4倍之间。我们的收益比2013年和2014年的预期均高4％。下行风险包括持续存在的公司治理问题，低于预期的油价，价格改革的监管逆向过程以及不利的国际收购注入。 abc中国石油天然气（857 HK）2013年11月6日2资料来源：汇丰银行1615141312111098720142013相对于国企指数2012中国石油价格相对161514131211109872011财务与估值财务报表关键的预测驱动力年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e损益摘要（人民币元）布伦特原油（$ / bbl）112101 90 91实际油价（美元/桶）104938687汽油价格（$ / Mcf）5.05.45.96.4总产量（毫米波）1,3431,3871,4371,491起重成本（美元/桶）11.713.013.113.4营销毛利（$ /桶）12.312.512.612.6 估值数据 截止至12 / 2012a 12 / 2013e 12 / 2014e 12 / 2015eEV /销售额0.8 0.7 0.7 0.6资产负债表摘要（CNYm）无形固定资产41,52144,66448,25751,534有形固定资产1,631,2011,751,7051,887,9022,017,862当前资产414,332440,049442,135478,968现金及其他43,39559,08059,08059,080总资产2,168,8962,327,0792,479,1502,660,165经营负债520,841540,921549,776599,132债务总额445,021449,682503,006534,775净债务401,626390,601443,925475,695股东资金1,064,0101,150,7911,223,6961,303,667投入资金1,522,8181,636,4171,769,4381,890,151比率，增长和每股分析EV / EBITDA5.54.54.54.2电动/ IC1.11.01.00.9PE *10.99.49.58.6P /账面价值1.21.11.01.0FCF产率（％）-3.2-2.9-1.7-0.2股息收益率（％）4.14.84.85.2注：* =基于汇丰每股收益（完全稀释）注意：2013年11月5日收盘价收入2,195,2962,520,9352,570,4712,820,796息税折旧摊销前利润317,145379,642393,411424,355折旧及摊销-142,626-180,631-193,625-205,605营业利润/息税前利润174,519199,011199,786218,750净利息-16,101-19,473-19,440-21,973PBT166,811189,692190,339207,780汇丰PBT166,811189,692190,339207,780税收-36,191-40,784-40,923-44,673净利115,326132,849132,554145,402汇丰净利润115,326132,849132,554145,402现金流量汇总（人民币元）经营现金流量239,288352,170361,341388,945资本支出-352,516-355,000-355,000-355,000投资产生的现金流量-332,226-295,077-355,016-355,283股利-51,897-59,782-59,649-65,431净债务变化144,425-11,02553,32431,769FCF权益-41,858-38,383-22,240-2,847年到12 / 2012a12 / 2013e12 / 2014e12 / 2015e同比变化收入9.614.82.09.7息税折旧摊销前利润-1.119.73.67.9营业利润-4.414.00.49.5PBT-9.413.70.39.2汇丰每股收益-13.315.2-0.29.7比例（％）收益/ IC（x）1.61.61.51.5投资回报率9.79.99.29.4鱼子11.212.011.211.5资产回报率7.17.46.97.1EBITDA利润率14.415.115.315.0营业利润率7.97.97.87.8EBITDA /净利息（x）19.719.520.219.3净债务/权益34.029.731.631.7净债务/ EBITDA（x）1.31.01.11.1来自运营/净债务的现金流59.690.281.481.8每股数据（元）每股收益报告（完全稀释）0.630.730.720.79汇丰每股收益（全面摊薄）0.630.730.720.79DPS0.280.330.330.36账面价值5.816.296.697.12 abc中国石油天然气（857 HK）2013年11月6日3中国石油天然气产量（mmboe）1,7501,5501,3501,150950750550350150(50)油气O＆G（毫米波）资料来源：中石油，汇丰银行估算风险性CP差异评估CPTP名称/股票行情估值与风险摘要中国石油A（857 HK）OWHKD11.40 HKD9.0027%基于DCF的SOTP方法。对于勘探与生产部门中所有现有的已探明油气资产的DCF，WACC为10％。除精炼业务（3x EV / EBITDA）外，其他部门的EV / EBITDA为6倍的正常化EBITDA（2012-15e平均）。我们的目标价为11.4港元，是基于基于DCF的每股资产净值13.4港元有15％的折让得出的，该价格与本益比的历史范围进行了交叉核对。缺点：油价低于预期；中国在价格改革上的反向路线；不利地进行国际收购；宏观经济放缓；公司治理问题的不利结果。注：OW =超重，N =中性，UW =超重； V ＝挥发性。在我们的股票研究模型下，“中性”评级范围等于当地的跨栏汇率，即对波动性股票加或减10个百分点或对非挥发性股票加5个百分点。在设定目标价格时，它们暗示潜在收益高于，低于或在此范围内；因此，如果股票波动，我们将股票的增持，减持或中性评级为（V）。香港和新加坡的本地障碍率为8.5％，菲律宾和台湾为9.0％，中国和泰国为9.5％，韩国为10.5％，印度和印度尼西亚为11.0％。资料来源：汇丰银行的估计，彭博社；价格于2013年10月30日关闭。实际汽油价格（RHS）美元/千立方英尺已实现原油价格USD / bbl0.00.01.0勘探与生产天然气价格往上走3720.02.054 564654 5840.03.074677871 7070 73923.33.13.3 3.33.038.822.5 2.4 2.7 2.760.04.096 100953.83.73.73.5 9380.0104 103105 110104 1045.01174.44.21114.8 4.8 5.0 4.9 5.0 5.2 5.1 5.1100.04.87.06.05.5120.05.92007年1季度至3季度2013年中国石油原油和自然价格（美元/桶和美元/千立方英尺）140.0资料来源：中石油，汇丰银行估算运维百分比加油站油0%-5%5% 5% 4% 3% 4% 4%1% 3%2%3%5%8% 7% 7% 8% 8%5% 5% 6%8% 8%10%19%15%13%15%18%20%23%20%25%中国石油天然气产量增长（百分比）770775778823835846871844858886917931945959122 891146 921158 937187 1,009229 1,064271 1,1172007年1季度2007年第二季度2007年第三季度2007年第四季度08年1季度2008年第二季度2008年第三季度2008年第4季度09年1季度09年2季度09年3季度09年4季度2010年1季度2010年第二季度2010年第三季度2010年第4季度1Q112011年第二季度2011年第三季度2011年第4季度1Q122012年第二季度2012年第三季度2012年第4季度13年1季度13年2季度2013年第3季度3113523703994264561,1811,1961,2281,2861,3431,3874935321,4371,491200220032004200520062007200820092010201120122013e2014年2015年 abc中国石油天然气（857 HK）2013年11月6日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观