完成各业务布局,新的增长点值得期待

请阅读最后一页信息披露和重要声明 公 司 研 究 公 司 深 度 研 究 报 告 市场数据 报告日期 2013-10-31 收盘价（港元） 19.38 总股本（百万股） 1,143 流通股本（百万股） 1,143 总市值（亿港元） 228.67 流通市值（亿港元） 228.67 净资产（百万元） 3,197 总资产（百万元） 4,392 每股净资产(元) 2.75 数据来源：彭博资讯 相关报告 兴证香港研究部 电话：852-3509 5999 邮箱：research@xyzq.com.hk 证券研究报告 TMT行业 增持 (首次) 目标价：21.24港元 现价：19.38港元 预期升幅： 9.6% 主要财务指标 会计年度 2012 2013E 2014E 2015E 营业收入（百万元） 1,411 2,021 2,752 3,401 同比增长 38.28% 43.24% 36.14% 23.58% 净利润（百万元） 433 648 782 977 同比增长 33.22% 49.80% 20.62% 25.02% 毛利率 86.75% 86.50% 86.00% 86.00% 净利润率 33.05% 34.77% 30.99% 31.34% 净资产收益率 17.44% 22.27% 22.81% 23.86% 每股收益（元） 0.37 0.56 0.67 0.84 数据来源：公司资料、兴证香港 投资要点  首次覆盖给予“增持”评级，目标价21.24港元，较现价有潜在9.6%的上升空间：我们预计公司14-15年的EPS分别为0.67和0.84元。现在股价对应14、15年P/E分别为22.85和18.23倍。我们结合同行业估值水平和公司历史PEG,给予公司14年25倍PE估值，对应目标价21.24港元。公司在各领域都已经完成相应布局，各业务从无到有将有效的拉动公司业绩增长。  剑网3拉动端游业务稳健增长，页游、手游值得期待。剑网3增长势头强劲，加上新的游戏陆续货币化，公司整个端游产品组合将有效维持公司网游业务营收稳健增长，同时，公司已经初步完成了页游和手游行业的布局，已经陆续推出10多款页手游。我们预计，14年页手游将为公司贡献实质性营收，总的来说，我们预期公司未来3年网游业务增长分别31.1%、18.83%和13.57%。  页游联营平台成为金山网络新的增长点，同时在移动端完成布局。在PC端，金山网络在2Q13重新规划设立了新的网页游戏联营平台，页游平台作为已经被证明了的商业模式，将很快实现商业化。而随着猎豹浏览器用户量提升，公司原有广告营收亦将平稳增长；而在移动端，公司移动apps用户数量超过1.03亿，有粘性的用户量是互联网公司最大的财富，公司可以陆续开始货币化尝试。而公司的apps分发平台，作为已经成熟的商业模式，有望迅速开始货币化，成为公司移动端的营收增长点。  WPS业务恢复增长，全年增长20%无忧。公司WPS在PC端和移动端拥有的月度活跃个人用户分别达到了5600万和2000万。在庞大的用户量基础上，公司未来有望做出一定的更有效的商业货币化尝试。而在企业用户方面，公司已经拿到了部分大型国有企业的订单，这也从侧面说明公司WPS产品在市场上的竞争力，未来有望更好的受益于软件国产化趋势。  风险提示：猎豹浏览器用户量增长无法突破瓶颈页游、手游推出进度和成功率不及预期、移动端货币化进度低于预期。 金山软件（3888. HK） 完成各业务布局，新的增长点值得期待 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 2 - 公司深度研究报告 目 录 一、公司介绍 ............................................................................................................ - 3 - 1.1 公司简介 ............................................................................................................. - 3 - 1.2 股权结构 ............................................................................................................. - 4 - 1.3 业绩回顾 ............................................................................................................. - 4 - 二、公司网游业务分析 ............................................................................................ - 6 - 2.1基本资料 .............................................................................................................. - 6 - 2.2行业分析——细分行业增速结构性分化 .......................................................... - 7 - 2.3剑侠3拉动公司端游再次增长 .......................................................................... - 8 - 2.4积极布局页游、手游新业务 ............................................................................ - 10 - 三、金山网络分析——中短期内公司最大增长点............................................... - 10 - 3.1 PC端——重走360、搜狗模式，页游平台带动二次起飞 ............................ - 10 - 3.2 移动端——积聚用户，等待货币化落地 ....................................................... - 14 - 3.3 App分发平台——移动互联网成功的商业模式 ............................................. - 15 - 四、WPS业务 ......................................................................................................... - 17 - 4.1 企业端持续发力——2Q13恢复增长，全年20%增长无忧 ......................... - 17 - 4.2 个人用户——货币化方式开始探索 ............................................................... - 17 - 五、金山云——战略性布局 .................................................................................. - 18 - 5.1 全面协同,战略布局 .......................................................................................... - 18 - 六、盈利预测与估值 .............................................................................................. - 19 - 6.1盈利预测假设 .................................................................................................... - 19 - 6.2估值 .................................................................................................................... - 20 - 6.3催化剂 ................................................................................................................ - 20 - 6.4风险因素 ............................................................................................................ - 20 - 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 3 - 公司深度研究报告 一、公司介绍 1.1 公司简介 金山软件是一家基于互联网的中国领先的娱乐软件、互联网安全及应用软件开发商、分销商及服务供应商。自 1989 年成功推出第一款办公软件产品 WPS 1.0 以来，经过二十多年的创新和努力，金山软件已发展成为一个在中国家喻户晓的知名软件品牌。公司已成功地从“盒装软件之王”转化为软件即服务的互联网应用模式。 公司在近年来开始了转型，公司自2011年实施子公司化战略以来，对每个子公司的领导架构进行了明确，并完成了相应的团队配套，确定了各个子公司的主营业务。现在已初步实现了“3+1”业务格局，即3个主要现有业务——网游、金山网络和应用软件（WPS），和一个战略性新业务——金山云。其中，金山网络安全在快速增长的客户群的支持下，已经成功转型为一家互联网公司。 图1、 公司各业务主要产品 数据来源：公司资料、兴证香港 金山软件 金山网络 PC端：金山毒霸、金山卫士、金山词霸、猎豹浏览器等 移动端：猎豹浏览器、手机卫士、清理大师等Apps 金山办公 PC版和移动版WPS系列 金山游戏 PC端端游、页游：剑侠情缘OL系列、剑侠世界、反恐行动等端游，少年精灵王 手游：兔小强、幻兔迷城、水果篮子、宠物城堡、滚吧水果等 金山云 金山快盘 金山云储存等 请阅读最后一页信息披露和重要声明 - 4 - 公司深度研究报告 图2、 公司1H13营收组成 数据来源：公司资料、兴证香港 1.2 股权结构 图3、公司股权结构 数据来源：公司资料、兴证香港 1.3 业绩回顾 公司12年以前以网络游戏为主，在08年之后营收增速逐渐回落，但是在最近两年开始积极转型，公司金山网络找到很好的货币化方式，同时WPS重拾增速，公司总金山网游56.35% 金山网络26.65% WPS10.70% 其他软件收入6.30% 金