中证期货研究部 www.citicsf.com 更多资讯和研究 请关注本司网站 宏观组： 周晋 zhoujin@citicsf.com 尹丹 yindan@citcisf.com 朱润宇 zry@citicsf.com 联系电话 0755-23991697 近期相关报告： 中国四季度报：确定与不确定因素的相互角力 2013-10-08 美国四季度报：QE收紧望落地，利率冲击消退，季节性增长可期 2013-10-08 欧盟四季度报：经济继续好转可期，新一轮政策博弈开始 2013-10-08 9月价格和金融数据简评：短期因素推高价格，金融数据整体偏弱 2013-10-14 外行观点：QE收紧预期统一推迟，中国经济改革势在必行 2013-10-16 中证研究|宏观定期报告 2013-10-21 中国9月工业等宏观数据简评： 经济稳中有升，数字掩盖真相 本期摘要： 经济：总体表现稳中有升 三季度GDP增速在经历了二季度的回落后，强力回升至7.8%，三大板块中，投资还是拉动经济的主要因素。整体来看，我国经济稳中有升，年度7.5%的增长目标不难实现。 工业：增速小幅回落，但印证需求好转 9月份工业增加值同比增速10.2%，小幅回落，其中采矿业增加值同比增长4.9%，比上月下跌0.9个百分点，制造业增长11.1%，小幅回升0.2个百分点，电力、燃气和水的生产和供应业增长速度跌幅较大，下跌3.2个百分点至9.3%。制造业增速的回升也印证了内需略微的改善。 投资：房地产抢眼，数据掩盖基建投资真相 9月份固定资产投资累计增速小幅回落，同比增长20.2%，季调后环比增长1.28%。固定资产投资三大板块中房地产投资表现抢眼，累计增速回升0.4个百分点至19.7%，成为9月投资亮点，但未来不确定性因素居多；制造业投资累计增速上升0.6个百分点至18.5%；基建投资累计增速回落0.5个百分点至24.2%，基期因素拉低的铁路基建同比是背后原因。 消费：小幅波动不影响整体平稳表现 9月份社会零售总额为2.06万亿元，增速13.3%，与上个月相比波动幅度不大。9月份国际金价拖累了 金银珠宝类零售，增速下跌3.6个百分点至18.2%。房地产相关的三大消费领域表现稳定，家具和建筑消费增速稳步回升，家具则有小幅的回落。十月份，预计长假的影响应该会使得消费增速有一定的回升。 中证研究|定期报告 2013年10月21日2 / 7 经济：总体表现稳中有升 前三季度GDP总值为37.8万亿元，同比增速为7. 7%。其中三季度的增速在经历了二季度的回落后，强力回升至7.8%。其中第一产业增长3.4 %；第二产业增长7. 8%，低于去年同期0. 3个百分点；而第三产业增长8. 4%，高于去年同期0. 5个百分点，成为此次稳增长的主要动力。从前三季度需求三块对GDP的拉动来看，资本形成拉动GDP增速4. 3%，最终消费拉动3. 5%，净出口拉动-0.1%，投资还是拉动经济的主要因素。整体来看，我国经济稳中有升，7.5%的增长目标不难实现。 表1. 支出法各项对GDP累计增速的拉动作用 单位：% 最终消费支出 资本形成总额 货物和服务进出口 2013-09 3.5 4.3 -0.1 2013-06 3.4 4.1 0.1 资料来源：Wind 中证期货研究部 工业：增速小幅回落，但印证需求好转 9月份工业增加值同比增速10.2%，小幅回落，季调后环比上涨0.72%，同样比上个月下跌了0.1个百分点 。其中，采矿业增加值同比增长4.9%，比上月下跌0.9个百分点， 制造业增长11.1%，小幅回升0.2个百分点 ，电力、燃气和水的生产和供应业增长速度跌幅较大，下跌3.2个百分点至9.3%。制造业增速的回升也说明了内需有了略微的改善，这与PMI走势一致。 从工业主要行业增加值来看，政策倾斜的与信息消费和铁路运输相关的行业增加值增速明显；产能过剩行业比如黑色金属冶炼及延压加工业增速回落3.5个百分点。例外汽车制造业的增速也很抢眼，比8月份同比上涨了3.8个百分点 ，这与我们季报的判断走势相符。 从主要工业原材料产量来看，产能过剩行业的产量，如水泥和钢材 同比增速 分别下滑1.8和1.1个百分点。发电量增速同样回落5.2个百分点至8.2%，与工业增加值同比回落相一致，我们认为主要原因还是需求端政府对产能过剩的行业限制所致。从9月用电量数据来看，重工业用电量的回落也印证了这一推测。 工业增速回落，但制造业增长小幅回升，印证内需改善。 去产能政策落地，产能过剩行业产量增速下跌。 经济稳中有升，GDP增速符合预期，投资仍是经济增长的主要动力。 中证研究|定期报告 2013年10月21日3 / 7 图1: 工业增速回升弱于预期单位：% 图2: 6月重工业回落显著，轻工业回落幅度较小单位：% 资料来源：Wind 中证期货研究部 表2. 主要工业产产量当月增速 单位：% 2013-09 2013-08 change 产量:汽车:当月同比 17.50 14.58 2.9 产量:发电量:当月同比 8.20 13.40 -5.2 产量:水泥:当月同比 6.40 8.21 -1.8 产量:轿车:当月同比 15.5 14.2 1.3 产量:十种有色金属:当月同比 10.30 9.90 0.4 产量:钢材:当月同比 8.10 9.20 -1.1 产量:乙烯:当月同比 3.00 4.60 -1.6 资料来源：Wind 中证期货研究部 表3. 主要行业工业增加值增速变化情况单位：% Sep-13 Aug-13 change 计算机、通信和其他电子设备制造业 11.2 10.7 0.5 汽车制造业 17.7 13.9 3.8 黑色金属冶炼及压延加工业 10.1 13.6 -3.5 电气机械及器材制造业 11.1 12.8 -1.7 非金属矿物制品业 11.7 11.7 0 化学原料及化学制品制造业 12.2 12.3 -0.1 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 10 2.2 7.8 通用设备制造业 9.9 8 1.9 纺织业 8.9 8.1 0.8 电力、热力的生产和供应业 8.7 12.2 -3.5 资料来源：Wind 中证期货研究部 投资：房地产抢眼，数据掩盖基建投资真相 9月份固定 资产投资累计增速小幅回落，同比增长20.2%，季调后环比增长1. 28%，略低于我们和市场预期。固定资产投资三大板块增速表现各异，其中房地产投资累计增速回升0. 4个百分点至19.7%，制造业投资累计增速上升0. 6个百分点至18.5%，00.20.40.60.811.21.48910111213141516Oct-10Apr-11Oct-11Apr-12Oct-12Apr-13工业增加值:环比:季调工业增加值:当月同比42444648505254Oct-10May-11Nov-11May-12Nov-12May-13PMI:产成品库存PMI:原材料库存9月固定资产投资累计同比增长回落，房地产成为9月投资亮点。 中证研究|定期报告 2013年10月21日4 / 7 基建投资累计增速回落0.5个百分点至24.2%。但是从三季度整体来看，基建投资增速明显，而制造业和房地产均表现不佳。 从房地产 市场看，9月商品房销售面积累计增速继续下行走势，但是当月销售面积却有一个显著的回升，新屋开工面积累计增速回升至7.3%，涨幅高达3.3%，施工面积增速也有了0.6个百分点的回升。从量的方面来看，投资者对市场的预期相比8月要乐观；但是竣工面积三个月来累计增速不断下滑，商品房存销比也维持在9个月的水平， 价的方面 存在上行动力，而且 近几个月一线城市的房价再现失控的前兆，未来房地产调控力度很有可能会加大，但是如果是没有新的调控政策出台的话，这种加大力度有限，四季度房地产投资还会稳中有升，但是如果11月三中全会关于房地产调控政策出台或者说是调控基调出现变化的话，利空的因素将会成为主导因素，会给投资带来较大压力。所以房地产投资还是四季度仍有来自政策的不确定性。 从基建投资看，累计增速有0.5%的回落，但是我们认为主要是去年同期基建投资水平较高所致。从环比来看，9月基建投资三个部分的当月增量均明显高于8月，其中交通运输、仓储和邮政业投资额环比涨幅为14%，水利、环境和公共设施管理业投资额环比涨幅14%。那么是什么拖了基建投资的后腿？从基建细想数据来看，铁路运输业投资累计同比比8月份下跌了6.9个百分点，当月投资更是下跌12.7%，基期因素影响是同比异常的主要原因。从铁路总公司公布的今年铁路投资目标来看，全年铁路基建投资额为5300亿元，从目前数据来看，已完成近60%，这一水平 要高于去年同期的50%铁路投资完成状况。如果要完成今年的目标的话，四季度的投资月平均额至少为670亿元，这一数字要明显低于去年同期水平，所以我们认为四季度铁路运输业投资同比增速还将持续下跌，下跌幅度会增大，但是投资额还将稳步增长。整体来看 ，4季度基建投资还将继续托底经济增长。 从制造业投资看，9月份增速回升0.7个百分点至18.5%，与9月制造业增加值和PMI指数相互印证了经济企稳回升的局面。具体到制造业内部，虽然需求好转使投资有了一定的回升，但是钢铁、水泥等产能过剩行业的投资在三季度整体还是呈现回落趋势，而铁路、船舶、航空航天、通用设备制造和计算机、通信及其他电子设备等制造业均稳步上升 。但是，随着四季度结构调整力度加大和去产能政策进一步实施，未来的投资将会放缓。 图3: 地产和制造业投资增速回升，基建回落单位：% 图4: 房地产销售面积回落，新开工面积上涨单位：% -50510152025303540Nov-10Apr-11Sep-11Feb-12Jul-12Dec-12May-13制造业基建业房地产业-20-10010203040506070Oct-10May-11Nov-11May-12Nov-12May-13房屋新开工面积:累计同比商品房销售面积:累计同比房地产投资增大，但是政策不确定性将影响四季度投资。 经济企稳推高9月制造业投资增速，但过剩产能去化将影响四季度投资增速。 基数影响巨大，数据掩盖基建投资真相。 中证研究|定期报告 2013年10月21日5 / 7 资料来源：Wind 中证期货研究部 图5: 交通运输、仓储和邮政业投资增速回落明显单位：% 图6: 铁路运输业投资拖累基建投资表现单位：% 资料来源：Wind 中证期货研究部 消费：小幅波动不影响整体平稳表现 9月份社会零售总额为2.06万亿元，增速13.3%，与上个月相比波动幅度不大。其中餐饮收入2259亿元，同比增长9.1%；商品零售18394亿元，增长13.9%。从地域来看，9月城镇消费品零售额17606亿元，同比增长13.1%；乡村消费品零售额3047亿元，增长14.8%。 从限额以上商品零售看，9月份国际金价萎靡表现拖累金银珠宝类零售，增速下跌3.6个百分点至18.2%。房地产相关的三大消费领域表现稳定，家具和建筑消费增速稳步回升，家具则有小幅的回落。 总体看， 三季度消费增速维持在13.3%的水平，比二季度增速上升明显。这其中农村消费的稳步上升对于 稳定消费起到了很大的作用。十月份，长假的影响应该会使得消费 增速有一定的回升。 图7: 9月零售增速小幅下行，整体还在合理区间单位：% 资料来源：Wind 中证期货研究部 -20-10010203040Oct-10Feb-11Jun-11Oct-11Feb-12Jun-12O