固定资产与产业园持续铺设投产，长期增长值得期待，铖昌收入稳健增长

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 和而泰（002402） 证券研究报告 2019年10月23日 投资评级 行业 电子/电子制造 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 12.48元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 855.44 流通A股股本(百万股) 718.49 A股总市值(百万元) 10,675.83 流通A股市值(百万元) 8,966.79 每股净资产(元) 2.12 资产负债率(%) 55.91 一年内最高/最低(元) 16.28/5.76 作者 邹润芳 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010004 zourunfang@tfzq.com 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 许利天 联系人 xulitian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《和而泰-半年报点评:射频芯片业绩亮眼，主业毛利率企稳新产能持续投产》 2019-08-16 2 《和而泰-公司点评:深圳国资基金战略入股，家电刺激拟出台主业或迎上行》 2019-01-10 3 《和而泰-首次覆盖报告:智能控制器龙头再远航，5G芯片自主可控核心企业》 2018-08-14 股价走势 固定资产与产业园持续铺设投产，长期增长值得期待，铖昌收入稳健增长 10月22日晚公司发布19Q3季报：营收26.55亿元，同比+38.8%，归母净利润2.4亿元，同比+30.2%，研发费用1.23亿元，占营收比例4.6%，同比+92.47%，经营性现金流2.9亿，同比+353.12%；单季度营收0.92亿元，同比+33.63%，归母净利润0.71亿元，同比+26.25%。前三季度业绩持续中高速增长，主要是报告期内客户订单需求增加、孙公司NPE收入增加所致。 子公司铖昌科技收入增长，预付供货商货款增加：①应收票据2.12亿元，同比+47.25%，主要是铖昌科技销售收入增长，收到的应收票据增加0.68亿元所致。②预付款项2100万元，同比大增1500万，主要是铖昌科技预付供货商货款增加所致。 公司转债成功发行，主业光明产业园二期投产，未来业务增长值得期待： 6月28日公司可转债成功上市。本次共平价发行可转债5.47亿元（547万张），期限6年，各年票面利率分别为0.4%/0.6%/1%/1.5%/1.8%/2%，资金将分别用于长三角生产运营基地建设（4/4.9亿元）、电子制程自动化与大数据运营管控平台系统（0.8/1.28亿）、智慧生活大数据平台系统项目（0.67/2.02亿元）。（注：前者为转债募集资金投入金额，后者为项目金额） 公司产线加快新设备投入与老旧设备更新：①光明工业园二期Q3达产，1.4亿元在建工程转为固定资产，②此外，报告期内公司经营规模扩大、生产设备投入增加1.1亿元，同时亦预付了生产设备款项，截至19Q3固定资产总额6.05亿元，同比+69.17%；其他非流动资产（主要为预付生产设备款）6149万元，同比+271.64%；递延所得税负债增加395万元（按15%所得税对应折旧2633万），主要是老旧设备加快更新所致。 铖昌科技：国内模拟相控阵雷达T/R芯片组件领先企业，业绩成长性良好 有源相控阵雷达是各军事强国竞相发展的重大军工技术发展方向，微波毫米波射频T/R芯片组件是其核心组件和关键技术。铖昌已攻克模拟相控阵雷达T/R芯片组件核心技术，使国内有源相控阵雷达规模化推广成为现实：①军用产品：毛利率较高、市场规模较大，已定型并批量应用于星载、弹载、机载雷达设备，主要客户为国家航天、军工院所和武器装备领域大型企业，在国内同行业中具有核心竞争优势。②民用产品：铖昌关注物联网和5G移动通信带来的巨大市场发展机遇，在相应领域也做了充分布局和储备，未来将服务于母公司物联网、人工智能大数据高维战略布局的实施。 2018年公司以6.24亿元对价完成铖昌80%股权现金收购，2018-2020年净利润承诺分别为0.51/0.65/0.79亿元；该收购通过国防科工局审查并于6月1日完成。2016-2018年，铖昌营收0.22/0.64/1.03亿元，净利润0.04/0.27/ 0.66亿元，19H1营收1.03亿元，净利润0.55亿元，未来成长前景广阔。 盈利预测与评级：公司聚焦产线布局，营收兑现或受微小影响，将19-21营收增速从36%/35%/33%微调至35.23%/34.61%/32.72%，营收为36.1/48.6 /64.5亿元，归母净利润3.0/4.1/5.5亿元，EPS为0.35/0.48/0.65元，按10月21日收盘价12.33元，PE为35.5/25.9/19.3，维持“买入”评级。 风险提示：公司产线布局放缓，铖昌产品交付节奏调整，汇率波动风险。 财务数据和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入(百万元) 1,978.57 2,671.11 3,612.15 4,862.22 6,453.29 增长率(%) 46.99 35.00 35.23 34.61 32.72 EBITDA(百万元) 336.59 371.46 436.15 577.73 752.38 净利润(百万元) 178.10 221.94 301.08 412.34 552.88 增长率(%) 48.84 24.61 35.66 36.95 34.08 EPS(元/股) 0.21 0.26 0.35 0.48 0.65 市盈率(P/E) 59.94 48.10 35.46 25.89 19.31 市净率(P/B) 8.08 6.67 5.61 4.73 3.92 市销率(P/S) 5.40 4.00 2.96 2.20 1.65 EV/EBITDA 21.38 13.74 23.61 17.55 13.21 资料来源：wind，天风证券研究所 -7%16%39%62%85%108%131%2018-102019-022019-06和而泰电子制造沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 利润表(百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 451.12 438.52 541.82 729.33 967.99 营业收入 1,978.57 2,671.11 3,612.15 4,862.22 6,453.29 应收票据及应收账款 615.88 943.58 1,103.31 1,462.86 2,014.74 营业成本 1,550.65 2,120.25 2,821.78 3,792.41 5,036.56 预付账款 3.46 6.05 6.65 10.42 12.24 营业税金及附加 14.77 15.61 23.84 31.60 40.98 存货 356.11 571.84 658.77 921.40 1,093.22 营业费用 54.10 63.62 97.53 122.53 164.56 其他 92.46 67.55 84.82 85.00 111.16 管理费用 68.03 115.35 144.49 209.32 271.04 流动资产合计 1,519.03 2,027.54 2,395.36 3,209.01 4,199.36 研发费用 79.88 98.71 139.07 194.49 258.13 长期股权投资 5.53 54.64 54.64 54.64 54.64 财务费用 22.37 (0.68) 19.86 13.73 12.39 固定资产 249.48 357.71 470.60 542.34 575.98 资产减值损失 11.56 20.18 12.00 12.00 16.00 在建工程 55.39 268.75 221.25 174.75 128.85 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 117.68 205.92 187.82 169.72 151.63 投资净收益 23.21 (5.33) 10.00 15.00 16.00 其他 155.46 704.92 702.18 703.18 704.18 其他 (53.96) (4.99) (20.00) (30.00) (32.00) 非流动资产合计 583.54 1,591.93 1,636.49 1,644.62 1,615.27 营业利润 207.96 248.39 363.58 501.14 669.63 资产总计 2,102.57 3,619.47 4,031.85 4,853.64 5,814.63 营业外收入 2.68 0.69 2.50 3.00 3.00 短期借款 21.17 218.26 220.52 227.54 235.79 营业外支出 1.08 0.56 0.80 1.00 1.10 应付票据及应付账款 682.12 983.11 1,250.81 1,656.71 2,176.67 利润总额 209.55 248.51 365.28 503.14 671.53 其他 54.82 144.96 108.56 191.55 170.34 所得税 26.62 12.82 45.66 65.41 84.61 流动负债合计 758.11 1,346.33 1,579.89 2,075.80 2,582.80 净利润 182.93 235.70 319.62 437.73 586.92 长期借款 0.00 117.61 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 4.83 13.76 18.54 25.39 34.04 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 178.10 221.94 301.08 412.34 552.88 其他 0.55 476.54 450.00 400.00 350.00 每股收益（元） 0.21 0.26 0.35 0.48 0.65 非流动负债合计 0.55 594.15 450.00 400.00 350.00 负债合计 758.65 1,940.48 2,029.89 2,475.80 2,932.80 少数股东权益 23.34 79.23 97.77 123.16 157.20 主要财务比率 2017 2018 2019E 2020E 2021E 股本 844.99 855.76 855.44 855.44 855.44 成长能力 资本公积 67.19 183.58 183.58 183.58 183.58 营业收入 46.99% 35.00% 35.23% 34.61% 32.72% 留存收益 475.91 792.84 1,048.76 1,399.25 1,869.20 营业利润 52.15% 19.44% 46.38% 37.83% 33.62% 其他 (67.51) (232.42) (183.58) (183.58) (183.58) 归属于母公司净利润 48.84% 24.61% 35.66% 36.95% 34.08% 股东权益合计 1,343.92 1,678.99 2,001.96 2,377.84 2,881.83 获利能力 负债和股东权益总计 2,102.57 3,619.47 4,031.85 4,853.64 5,814.63 毛利率 21.63% 20.62% 21.88% 22.00% 21.95% 净利率 9.00% 8.31% 8.34% 8.48% 8.57% ROE