2013年10月18日金沙中国[1928.HK]2013年第三季度-市场份额获得者-我们的目标价提高了59％第三季度的经调整物业EBITDA同比增长60.7％，环比增长19.4％至7.843亿美元，上：1）继续以2.243亿美元的调整后EBITDA提升金沙城中心（SCC）； 2）“四个季节”和“广场”强劲的经营业绩，调整后的EBITDA为1.129亿美元。按照美国公认会计原则，金沙中国的净收入同比增长43.4％至23.01亿美元，净收入同比增长89.1％至6.179亿美元。调整后的EBITDA利润率达到了历史最高水平，为34％。远远超出我们和街头的估计。第三季度调整后的EBITDA远远超出我们的估计7.438亿美元和市场估计的7.32亿美元。尽管营收与我们的预期相符，但运营效率的提高却是最大的惊喜。相对而言，比同类产品更大的物业正在展示其规模效应，从而在夏季旺季增加了市场份额。按物业分类，由于交通流量超出预期，SCC的盈利能力比我们的预期高21.5％。从细分市场来看，贵宾游戏的增长快于我们的预期，转码数同比增长26％—四季和Plaza的中介人表现强劲，转码数同比增长26.4％。在该行业增长回暖的支持下，金沙中国的牌桌收益继续提高，尽管在SCC的提升下仍有改善的余地-每日转码数和每张赌台的中场赌台赢额达到创纪录的106万美元和10,961美元。维持买入评级，目标价从45.00港元上调至71.60港元。由于利润率好于预期，我们将盈利预测上调了6。1％/ 17。2％/ 10。2013E / 14E / 15E为2％。 金沙中国的股价为18。根据我们经修订的2014年预测，市盈率为6倍，收益率为4％，低于该行业的估值21。0x 2014E PER。 表现出色39。在2012-15E期间以及巴黎人于2015年底开业期间8％的复合年增长率意味着，由于1）随着SCC的增加，市场份额不断扩大，以及2）行业最佳EBITDA利润率持续增长，这意味着当前估值还有进一步上涨的空间改善。 我们上调目标价至2014年，目标市盈率为25倍，隐含0。6x 2014E PEG（2012-15E EPS CAGR），并建议投资者购买作为路Co金光大战的代理。2011 2012E 2013E 2014E 2015E营业额（百万美元）净利润（百万美元）净利润率（％）基本每股收益（港币）变化（％）市盈率（x）产量 （％）资料来源：香港政府投资咨询公司研究季度业绩 第2页百万美元2011年第4季度1Q122012年第二季度2012年第三季度2012年第4季度13年1季度13年2季度2013年第3季度2013年第三季度2013年第三季度总收入澳门威尼斯人四个季节和广场金沙城中心澳门金沙净收入澳门威尼斯人四个季节和广场金沙城中心澳门金沙调整后的财产EBITDA澳门威尼斯人四个季节和广场金沙城中心澳门金沙EBITDA利润率（以净收入计）澳门威尼斯人四个季节和广场金沙城中心。一种。。一种。澳门金沙净收入（GAAP）净利润率（以净收入计）净利润率（占总收入）滚屑量澳门威尼斯人四个季节和广场金沙城中心。澳门金沙非旋转切屑澳门威尼斯人四个季节和广场4,8816,5118,94710,69311,872金沙城中心1,1331,2362,1802,9663,376澳门金沙23.219.024.427.728.4广场1.091.192.102.863.25澳门威尼斯人69.78.876.536.013.8四个季节和广场48.644.625.318.616.3金沙城中心2.22.53.04.04.6澳门金沙资料来源：香港政府投资研究会公司1资料来源：彭博公司，公司 李安琪（Angela Han Lee）(852) 3698-6318约翰·马尔卡西(852) 3698 6889拉斯维加斯金沙(70%)主要持股551.7亿美元80.63 亿PWC 30％HK $ 28.15-54.606,400万美元市值股份杰出审计师自由浮动52W范围每天平均3M价格表现澳门博彩业购买收盘价：HK $ 53.10（2013年10月17日）目标价：71.60港元（+ 35％） 澳门威尼斯人的增长仍在继续。2金沙城中心的增长速度快于预期。转码量同比增长71.7％至156亿美元，连续三个季度超过澳门威尼斯人。凭借新开业的酒店客房，非滚动筹码下降同比增长163.7％至14.293亿美元，增幅更为可观。如果没有2012年9月新房开业的启动成本，调整后的EBITDA同比增长强劲，达到317.7％，达到2.243亿美元。按计划按巴黎人施工。埃菲尔铁塔有50％的复制品和3,000间酒店客房，目前正在建设中，计划于2015年底完成。资本支出指引维持在27亿美元，可容纳450张赌桌和2500台老虎机。主要假设收入增长有所上调，主要是根据行业假设的调整：博彩总收入（GGR）增长了15％，2013年达到了17％。我们的收入预测反映了我们的假设，即2013年澳门博彩总收入将同比增长17％，而金沙中国的市场份额将在2013年增长3个百分点至22％。我们预计澳门威尼斯人和四个季节和广场将以行业增长水平增长。预测2014年GGR增长15％。预计SCC在未来两年将跑赢同业，我们预计2013E / 14E / 15E期间的净收入将增长107％/ 44.9％/ 27.6％。金沙中国的盈利能力持续改善，我们预计净利率将由2012年的19％扩大至2015年的28.4％。关键财务 第4页损益（百万美元）1,350.21,474.81,513.91,676.72,024.42,072.72,132.02,408.113.0%43.6%已付793.6804.6677.0803.4875.3901.8927.4974.75.1%21.3%税金支出224.9311.0276.4234.6307.9234.3284.4343.120.6%46.2%其他筹资现金流量（53）--279.2313.6516.2615.8615.0773.625.8%146.7%税后利润331.7359.2281.3325.1325.0320.8305.2316.73.8%-2.6%2013E1,301.71,421.51,452.71,608.51,944.51,992.92,047.52,307.112.7%43.4%已付764.3772.8649.4772.8843.0872.2894.7935.24.5%21.0%税金支出216.4299.6266.1224.5296.2223.2274.1330.020.4%47.0%其他筹资现金流量（53）--265.6295.9490.7587.2584.0736.626.1%148.9%税后利润321.0349.1271.6315.3314.6310.3294.7305.33.6%-3.2%博彩税和征费434.1456.4428.9488.0622.3630.2657.1784.319.4%60.7%已付283.3281.9229.2299.0333.1348.5360.9357.2-1.0%19.5%税金支出63.067.576.654.489.753.661.8112.982.7%107.5%其他筹资现金流量（53）--51.853.7108.0131.5146.1224.353.5%317.7%税后利润87.8107.071.380.991.596.688.389.91.8%11.1%折旧及摊销33.3%32.1%29.5%30.3%32.0%31.6%32.1%34.0%已付37.1%36.5%35.3%38.7%39.5%40.0%40.3%38.2%税金支出29.1%22.5%28.8%24.2%30.3%24.0%22.6%34.2%其他筹资现金流量（53）其他营业费用其他营业费用19.5%18.1%22.0%22.4%25.0%30.4%税后利润27.4%30.6%26.3%25.6%29.1%31.1%30.0%29.5%息税折旧摊销前利润306.7277.4160.5326.7467.0452.9487.6617.926.7%89.1%出售所得23.6%19.5%11.0%20.3%24.0%22.7%23.8%26.8%个人防护装备22.7%18.8%10.6%19.5%23.1%21.9%22.9%25.7%营业利润28,682.432,938.333,354.336,035.739,332.541,152.441,935.945,387.08.2%26.0%已付13,551.113,801.611,161.611,199.412,662.911,670.911,838.014,152.319.5%26.4%税金支出7,519.612,703.29,207.38,962.510,731.59,480.19,944.310,451.75.1%16.6%其他筹资现金流量（53）--6,820.69,055.210,170.313,622.414,335.415,550.18.5%71.7%税后利润7,611.76,433.56,164.86,818.65,767.86,379.05,818.25,232.9-10.1%-23.3%借款收益1,888.31,919.32,218.42,532.72,981.63,242.93,831.04,584.119.7%81.0% 澳门威尼斯人的增长仍在继续。3已付1,099.81,105.61,020.91,140.91,215.01,333.91,593.82,005.125.8%75.7%税金支出101.3105.991.0110.8125.5110.5186.1272.346.3%145.8%其他筹资现金流量（53）--389.4542.0932.51,035.31,228.21,429.316.4%163.7%税后利润687.2707.8717.1739.0708.6763.2822.9877.46.6%18.7%股利1,931.12,102.22,625.03,106.33,491.23,310.93,218.53,527.89.6%13.6%已付1,066.21,240.81,148.81,262.81,293.71,191.51,149.71,144.4-0.5%-9.4%税金支出243.9198.2199.1214.8350.4184.4182.0263.444.7%22.6%其他筹资现金流量（53）--665.41,032.41,241.71,228.51,249.61,459.716.8%41.4%税后利润621.0663.2611.7596.3605.4706.5637.2660.33.6%10.7%桑德斯中国有限公司 澳门威尼斯人的增长仍在继续。4流少数群体利益净利现金变动净额1,451基本每股收益（美元）基本每股收益（港币）总DPS（港元）键比率2013E2014年 2015年4EBITDA增长2011201227香港我们预计在12到18个月的时间里，股票的总回报率将在0％至20％之间。1128 HK2015年201227香港我们预计在12到18个月的时间里，股票的总回报率将在0％至20％之间。1128 HK有限的现金4,8816,5118,94710,69311,872EBITDA利润率1,2362,1802,9663,376存货(2,070)(2,859)(3,459)(4,189)(4,670)营业利润率贸易及其他应收款273354369391429净利润(259)(330)(441)(533)(580)其他流动资产902087571资产回报率(273)(354)(369)(391)(429)流动资产总额澳门70730454239个人防护装备(523)(762)(1,109)(1,057)(1,190)净负债对权益1,7102,8013,4743,914投资物业(553)(925)(1,337)(1,509)(1,581)