铁路行业：铁路投融资体制改革将提高铁路企业盈利及融资能力,有助于促进铁路施工企业业务开展

共7页，第1页 特别评论 铁路投融资体制改革将提高铁路企业盈利及融资能力， 有助于促进铁路施工企业业务开展 评级业务部 张磊 电话：010-88090176 邮件：zhanglei@chin aratin gs.com.cn 孙旭 电话：010-88090072 邮件：sunxu@chin arat in gs.com.cn 赵明 电话：010-88090011 邮件：zhaoming@ chinar at ings.co m.cn 侯帅 电话：010-88090019 邮件：houshuai@chinar at ings.co m.cn 第115期（总第201期） 2013年8月 中债资信评估有限责任公司是国内首家采用投资人付费业务模式的新型信用评级公司。中债资信将采用“为投资人服务、由投资人付费”的营运模式，并按照“独立、公正、创新、专业”的宗旨为投资人提供信用评级、信用风险评估与管理咨询等服务。 观点简述： 2013年8月19日，中国政府网发布《国务院关于改革铁路投融资体制、加快推进铁路建设的意见》（国发【2013】33号，以下简称“33号文”），对加快推进铁路投融资体制改革提出六条意见。 2013年1~7月，全国铁路固定资产投资完成情况与往年安排类似，呈现前低后高的态势。今年7月以来，中央政府多次提出要加快铁路投资，“33号文”进一步显示了中央政府推进铁路建设的决心。随着铁路行业市场化改革进程的加速，铁路企业的自身盈余积累能力有望加强，外部融资渠道将进一步拓宽，但是考虑到细则尚未出台，因此具体效果仍有待观察。 资金问题一直以来都是铁路建设的核心瓶颈，2013年上半年，铁路建设资金紧张，新开工项目数量少，给两铁（中国中铁和中国铁建）业务开展带来不利影响。对此，“33号文”从引导社会资本进入铁路和加强中国铁路总公司自身盈利及融资能力两方面进行安排，并明确提出，“确保在建项目顺利推进，投产项目如期完工，新开项目抓紧实施”。若“33号文”意见得以落实，社会资金顺利进入铁路建设，中铁总盈利和融资能力增强，铁路建设资金将有望及时到位，预计下半年将迎来铁路项目开工高峰，两铁沉淀在铁路施工业务的资金或能释放， 一方面能促进两铁铁路施工业务顺利开展，另一方面亦在一定程度上增强两铁的资金流动性，对其开展路外施工业务和投资业务带来良好支撑。 共7页，第2页 特别评论 事件：国务院发文提出改革铁路投融资体制、加快推进铁路建设 2013年8月19日，中国政府网发布《国务院关于改革铁路投融资体制、加快推进铁路建设的意见》（国发【2013】33号， 以下简称“33号文”） ，对加快推进铁路投融资体制改革提出六条意见：一、推进铁路投融资体制改革，多方式多渠道筹集建设资金；二、不断完善铁路运价机制，稳步理顺铁路价格关系；三、建立铁路公益性、政策性运输补贴的制度安排，为社会资本进入铁路创造条件；四、加大力度盘活铁路用地资源，鼓励土地综合开发利用；五、强化企业经营管理，努力提高资产收益水平；六、加快项目前期工作，形成铁路建设合力。 此次“33号文”的出台进一步显示了中央政府推动铁路建设的决心；随着铁路行业市场化改革进程的加速，铁路企业的自身盈余积累能力有望加强，外部融资渠道将进一步拓宽，但是考虑到细则尚未出台，因此具体效果仍有待观察 在前期发布的行业分析报告中1，我们依据2013年上半年全国铁路固定资产投资完成率、中国铁路总公司（以下简称“中铁总”）调增铁路固定资产投资计划，以及为“稳增长、保就业”的阶段性宏观经济目标提供有效支撑等情况，预计未来一段时期内铁路固定资产投资建设速度将进一步加快，并由此带来大规模的融资需求。 8月9日国务院“33号文”的出台进一步显示了中央政府推进铁路建设的决心，并从推进投融资体制改革、完善运价制定机制、建立公益性政策性运输补贴的制度安排等6个方面提出改革意见，进而增强铁路企业的自身和外部融资能力。 在增强自身盈余积累方面，“33号文”一方面提出通过增加运价弹性和提高资产效益来提升铁路企业运营主业的盈利能力；另一方面鼓励铁路企业开发利用土地资产来补充投资需求。 从铁路运营的盈利能力来看，虽然近年来我国铁路里程快速增长，但是由于网络效应尚未完全发挥、运价水平低、运营及行政成本过高等因素，中铁总整体资产收益水平很低。针对上述问题，“33号文”提出将通过以下方式强化内涵式增长：增强各线路间、各种运输方式之间的网络效应；向产业链两段延伸，提升产品（运输服务）附加值；控制成本。此外，“33号文”首次明确了我国铁路货运价格改革的具体方向，即按照铁路与公路保持合理比价关系的原则制定国铁货运价格，从行政化制定向以市场供需为导向而转变。货运价格制定方式的改变，使得各线路可以根据经营情况调整运价，提升铁路在综合运输体系中的竞争力，从而增强自身盈利能力。然而，考虑到铁路、公路货运比价标准尚未确定，而目前公路运输行业由于过度竞争、超载等问题导致单位运价偏低，因此未来货运价格改革对铁路整体盈利水平的影响程度尚需进一步观察。 从盘活土地资产方面来看，正如我们在今年3月的点评中所述，目前我国铁路系统中大量的土地是以成本计价且获取年份较早，一旦中铁总选择将相关资产变现，则预计可获得可观的现金流。此次“33号文”的出台，明确了铁路企业既可以对红线外土地进行转让，又可以对红线内的土地采取租赁、商业开发等多种开发模式，土地资产的盘活将提升铁路企业自身盈利能力。但是考虑到中 1 详见《中债资信特别评论[2013]第107期（总第193期）-铁路行业：2季度“货低客高”格局符合预期，下半年投资建设速度或将加快》及《中债资信行业要闻点评[2013]第50期(总第120期)-08.15》 共7页，第3页 特别评论 铁总旗下土地多为工业用地，未来仍面临转性及“招拍挂”指标限制，各路局能否按计划对土地资产进行出让仍有待考察。 在增强外部融能力方面，“33号文”一方面提出在“十二五”后三年，继续发行政府支持的铁路建设债券，并创新铁路债券发行品种和方式的鼓励政策；另一方面再次提出鼓励社会资本投资建设铁路。 从债务融资渠道来看，在前期发布的报告中，我们已关注到贷款余额集中度管理将影响部分银行对中铁总的融资总量，加之政府并未对已纳入“政府支持机构债券”的部分短融及中票出台支持政策，“33号文”也并未就上述问题给出明确答案，因此我们认为在相关细则出台之前，“33号文”不能对银行的买债意愿起到明显的提升作用；此外，受流动性因素影响，债券发行利率的中枢已经上移，融资成本的上涨可能抵消上述利好因素为中铁总带来的利润提升。 从权益融资渠道来看，目前社会资本对铁路行业的投资意愿低，一定程度上是由于目前我国铁路系统仍采取统一调度、统一清算的管理模式，中铁总根据内部规则将跨局收入及成本重新清算并拆分，这种不透明的清算及拆分方式可能导致部分线路的账面收益与实际收益存在不相符，增加了社会资本投资的不确定性。此次“33号文”明确将建立铁路公益性、政策性运输补贴的制度安排，使得中铁总可以放弃采取交叉补贴的清算拆分模式，从而有助于中铁总改革现行的清算体系，进而保证跨局线路财务信息的真实性，推动其所有权向社会资本开放。 综上所述，此次“33号文”的颁布进一步显示了政府推进铁路投资建设的决心，相关意见的出台有利于铁路企业增强自身盈余积累及外部融资能力。但是考虑到细则尚未出台，因此具体效果仍有待观察。 “33号文”提出引导社会资本进入铁路和加强中铁总自身盈利及融资能力，将使铁路建设资金瓶颈有所突破，年内计划项目有望顺利推进，给两铁各项业务开展带来良好支撑 长期以来，中国铁路建设工程基本由中国中铁和中国铁建（简称“两铁”）承担，两铁在中国铁路建设市场份额合计超过80%。从两铁收入分布看，近年来铁路施工收入占总收入的40~50%，为主要组成部分。 资金问题一直以来都是铁路建设的核心瓶颈，2013年上半年，铁路建设资金紧张，据中债资信统计，年内计划新开工、旧线改造的38个项目在上半年仅开工4个2，总投资额约573亿元，规模不大，上半年铁路投资仍主要投向以往年度的续建项目。 两铁在铁路建设项目中沉淀的资金规模较大，中国中铁2012年年报显示其应收账款中应收原铁道部的款项达414.06亿元，占比41.01%，其中质保金（验工计价额的5%）的支付一般在工程竣工验收合格2年后支付，且拨付的铁路施工项目款项实行专户专管，不得挪作他用。铁路建设资金的到位不及时，计划项目无法按时开工，给两铁的铁路施工业务开展带来不利影响。近年来，两铁进行产业结构调整，开拓路外施工业务和盈利水平高的投资业务，铁路建设资金不能及时到位，亦给上述业务开展带来一定流动性压力。 2 详见《中债资信特别评论[2013]第94期(总第180期)-铁路建设投融资体制改革需求迫切但任重道远》 共7页，第4页 特别评论 针对铁路建设资金问题，“33号文”从引导社会资本进入铁路和加强中铁总自身盈利及融资能力两方面进行安排，并明确提出，“确保在建项目顺利推进，投产项目如期完工，新开项目抓紧实施”。若“33号文”意见得以落实，社会资金顺利进入铁路建设，中铁总盈利和融资能力增强，铁路建设资金将有望及时到位，预计下半年将迎来铁路项目开工高峰，两铁沉淀在铁路施工业务的资金或能释放，一方面能促进两铁铁路施工业务顺利开展，另一方面亦在一定程度上增强两铁的资金流动性，对其开展路外施工业务和投资业务带来良好支撑。 共7页，第5页 特别评论 附件： 国务院关于改革铁路投融资体制、加快推进铁路建设的意见 国发〔2013〕33号 各省、自治区、直辖市人民政府，国务院各部委、各直属机构： 铁路是国家重要的基础设施和民生工程，是资源节约型、环境友好型运输方式。改革铁路投融资体制，加快推进铁路建设，对于加快工业化和城镇化进程、带动相关产业发展、拉动投资合理增长、优化交通运输结构、降低社会物流成本、方便人民群众安全出行，都具有不可替代的重要作用。近年来，我国铁路发展取得了显著成就，但与经济社会发展需要、其他交通方式和国外先进水平相比，铁路仍然是综合交通运输体系的薄弱环节，发展相对滞后。当前，铁路管理体制进行了重大改革，实现了政企分开，为深化铁路投融资体制改革，更好地发挥政府和市场的作用，促进铁路持续发展创造了良好条件。 面对铁路发展的新形势新要求，综合考虑铁路建设项目储备、前期工作和施工力量等条件，应加快“十二五”铁路建设，争取超额完成2013年投资计划，切实做好明后两年建设安排。优先建设中西部和贫困地区铁路及相关设施，大力推动扶贫攻坚，促进区域协调发展，积极稳妥推进城镇化，顺应群众改善生产生活条件、增加收入的迫切期盼。为确保在建项目顺利推进，投产项目如期完工，新开项目抓紧实施，全面实现“十二五”铁路规划发展目标，现提出以下意见： 一、推进铁路投融资体制改革，多方式多渠道筹集建设资金。按照“统筹规划、多元投资、市场运作、政策配套”的基本思路，完善铁路发展规划，全面开放铁路建设市场，对新建铁路实行分类投资建设。向地方政府和社会资本放开城际铁路、市域（郊）铁路、资源开发性铁路和支线铁路的所有权、经营权，鼓励社会资本投资建设铁路。研究设立铁路发展基金，以中央财政性资金为引导，吸引社会法人投入。铁路发展基金主要投资国家规定的项目，社会法人不直接参与铁路建设、经营，但保证其获取稳定合理回报。“十二五”后三年，继续发行政府支持的铁路建设债券，并创新铁路债券发行品种和方式。（发展改革委、财政部、交通运输部、人民银行、银监会、工商总局、铁路局、中国铁路总公司负责） 二、不断完善铁路运价机制，稳步理顺铁路价格关