第五季快发展驱动收入增速超预期，存货、应收款得以控制

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评●纺织服装行业 2013年8月19日 [table_main] 公司点评报告模板 第五季快发展驱动收入增速超预期，存货、应收款得以控制 朗姿股份（002612.SZ） 推 荐 维持评级 核心观点：  公司发布半年度报告：收入增速略超预期，利润增速受所得税率、营业外收入减少影响略低于预期。（1）2013年H1收入6.84亿，同比增25.2%；营业利润1.93亿，同比增16.7%；净利润1.49亿，同比增4.7%（税收优惠到期导致实际税率同比增8个百分点）；每股收益为0.75元。（2）根据测算，2013年Q2收入3.14亿，同比增36.8%；营业利润0.85亿，同比增24.8%；净利润0.63亿，同比下降1.1%。中报中指出2013年1-9月份公司计划实现净利润同比增0-20%；同时拟每股分红0.35元。  收入增速略超预期在于第五季快速发展、2012Q2加盟收直营影响下的低基数。从渠道驱动力看，2013H1总渠道较年初增29家，其中直营增25家至317家、加盟增4家至233家。其中直营收入（含电商）5.3亿（占比77%）、同比增27.5%，加盟收入1.58亿（占比23%）、同比增18.1%，有效同店出库与去年同期基本持平。驱动收入增长的主要因素除渠道扩张外，一是第五季发展（公司2012年全年第五季收入1.2亿，而2013年上半年就已经过亿；我们估计第五季带来的增量10%+），二是去年Q2存在19家加盟转直营，直接冲减收入形成低基数。  分品牌看，朗姿收入4.2亿、同比增28%，莱茵1.1亿、增24.7%，卓可1.1亿、增20.5%，玛丽0.43亿、增14%（H1关闭10家店）；其中，朗姿渠道H1增加24家、LIME渠道H1增加7家、ZOOC渠道增加3家。总体上无论是收入增速、还是渠道开拓，反映出朗姿作为公司最主要的成熟品牌，对公司业绩稳定性发挥重要作用。我们预计玛丽品牌将会在13下半年引入新的管理团队，LIME也不排除出现变化的可能；总体上，LIME、ZOOC、玛丽都在调整改善过程中。  毛利率保持稳定，销售费用增速较快。2013年H1毛利率为62.1%，保持基本稳定。销售费用同比增37%至1.52亿，主要源于职工薪酬的增加，上半年新增渠道29家，终端营销人员的增加和总部高端管理人才的引进使得职工薪酬同比增58%（从0.56亿增至0.88亿），直营店铺拓展导致的商场费用增加也是销售费用大幅增长的原因之一（从0.24亿增至0.31亿）。管理费用同比增22%至0.87亿，主要是职工薪酬（从0.21亿到0.33亿）和折旧摊销（从0.08增至0.14亿）增速较快，其他费用都在加大控制力度。预计全年管理费用和销售费用将控制在35%以内。  存货好于预期、收入快增长基础上应收账款有效控制。存货4.87亿，其中库存商品4.09亿，较2012年末下降6000余万，公司上半年加大电商和第五季的存货处理力度，使得库存结构继续改善；应收账款1.1个亿，与期初基本持平；受应付帐款的减少等因素影响，经营性现金流净额为924万；总体上，考虑到存 分析师 马莉 ：（8610）6656 8489 ：mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130511020012 特此鸣谢 杨岚：（8610）8357 4539 （yanglan@chinastock.com.cn） 执业证书编号：S0130112030156 花小伟：（8610）8357 4523 （huaxiaowei@chinastock.com.cn） 执业证书编号：S0130112090085 对本报告的编制提供信息 [table_marketdata 市场数据 2013.8.14 A股收盘价（元） 22.83 A股一年内最高价（元）* 28.92 A股一年内最低价（元）* 19.18 上证指数 2086 市净率 2.02 总股本（万股） 20000 实际流通A股（万股） 5808 限售A股（万股） 14192 流通A股市值（亿元) 13.26 注：*价格未复权 相对指数表现图 [tab e_stktr nd] 050100150200250300350400450500-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%成交金额朗姿股份上证指数沪深300 资料来源：WIND 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page1] 公司简评研究报告/纺织服装行业 货和应收账款水平，我们认为公司上半年增长质量好于上年。  投资建议：维持推荐评级。我们认为公司中报符合预期，上半年组织结构调整到位，下半人效提高，费用控制力度加大，全年业绩逐季改善。预计公司2013收入增速24%，净利润增速34%（对应下半年收入增速23%，净利润增速81%--3000多万一次性影响），EPS分别为1.55元，对应PE为14.7倍，维持推荐评级。 表 1：朗姿股份（002612.SZ）逐季业绩增速 百万元 2011Q2 2011Q3 2011Q4 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 营业收入 199.8 188.2 215.9 316.7 229.7 235.9 335.2 369.9 314.2 同比 76.69% 27.59% 36.31% 14.97% 25.31% 55.28% 16.79% 36.82% 营业成本 85.7 71.9 84.6 124.4 82.1 90.7 137.5 144.6 114.8 同比 83.91% 16.99% 34.25% -4.18% 26.14% 62.62% 16.27% 39.73% 销售费用 10.0 32.9 40.4 63.8 47.2 57.1 85.9 78.8 73.2 同比 69.09% 81.27% -1.35% 374.12% 73.65% 112.83% 23.53% 55.12% 管理费用 36.1 25.6 28.7 36.8 34.6 14.2 84.4 40.2 46.9 同比 76.13% 26.14% 48.17% -4.33% -44.57% 194.13% 9.26% 35.56% EBIT 63.9 56.5 58.8 84.8 56.9 70.4 15.0 97.5 75.5 同比 70.32% 18.36% 76.72% -10.90% 24.61% -74.47% 14.97% 32.64% 财务费用 -1.3 -2.9 -15.1 -12.4 -11.5 -11.7 -8.4 -10.4 -9.9 资产减值损失 1.6 0.2 2.9 4.0 6.0 1.6 9.7 5.4 2.2 营业利润 65.2 59.4 73.9 97.2 68.4 82.0 23.4 107.9 85.4 同比 77.90% 45.50% 100.24% 4.96% 38.19% -68.35% 11.00% 24.85% 加：营业外收入 0.0 0.5 0.1 0.3 8.9 0.3 1.8 2.9 -0.0 减：营业外支出 0.0 0.0 0.2 3.0 0.3 0.6 -0.3 0.2 0.1 利润总额 65.2 59.9 73.9 94.5 77.0 81.8 25.5 110.6 85.3 同比 78.63% 43.67% 94.75% 18.17% 36.47% -65.49% 17.01% 10.80% 减：所得税 10 9 12 16 13 16 2 25 22 净利润 55.4 51.1 61.4 78.5 63.9 65.5 23.4 85.9 63.3 同比 77.19% 38.56% 92.36% 15.39% 28.21% -61.85% 9.48% -1.07% 母公司所有者净利润 55.4 51.1 61.4 78.5 63.9 65.5 23.4 85.9 63.3 同比 132.42% 50.58% 92.36% 15.39% 28.21% -61.85% 9.48% -1.07% 完全摊薄EPS 0.37 0.31 0.30 0.41 0.30 0.33 0.12 0.43 0.32 盈利能力 毛利率 57.08% 61.81% 60.83% 60.74% 64.23% 61.55% 58.98% 60.92% 63.47% 营业利润率 32.62% 31.54% 34.24% 30.68% 29.78% 34.78% 6.98% 29.16% 27.17% 销售净利润率 27.74% 27.13% 28.44% 24.77% 27.84% 27.76% 6.99% 23.22% 20.13% 所得税率 14.95% 14.77% 16.87% 16.97% 16.95% 19.92% 8.10% 22.31% 25.85% 费用控制能力 销售费用率 4.98% 17.48% 18.70% 20.13% 20.55% 24.22% 25.63% 21.29% 23.29% 管理费用率 18.09% 13.59% 13.29% 11.63% 15.06% 6.01% 25.17% 10.88% 14.92% 资料来源：公司公告 中国银河证券研究部 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 公司简评研究报告/纺织服装行业 表 2：朗姿股份（002612.SZ）财务报表预测（百万元） 资产负债表 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 利润表 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 货币资金 145 159 208 14 17 营业收入 559 836 1117 1387 1721 应收票据 0 0 0 0 0 营业成本 242 335 435 536 657 应收账款 27 59 106 132 164 营业税金及附加 2 6 10 13 16 预付款项 31 152 72 131 160 销售费用 83 148 254 291 359 存货 106 269 548 602 737 管理费用 57 115 170 162 198 其他流动资产 15 1633 1267 1540 1910 财务费用 -1 -20 -44 -1 13 非核心资产 4 5 306 315 338 资产减值损失 2 5 21 8 10 固定资产 37 43 56 66 74 公允价值变动损益 0 0 0 0 0 在建工程 0 13 6 5 4 投资收益 0 0 0 0 0 无形资产 58 55 61 67 72 汇兑收益 0 0 0 0 0 长期待摊费用 1 0 13 22 45 营业利润 176 247 271 378 468 资产总计 421 2388 2631 2871 3477 营业外收支净额 0 0 8 9 12 短期借款