SUV销量占比过半，净利率大幅提升

公司深度报告 公司报告 公司半年报点评 平安汽车2013年8月23日长城汽车 (601633) SUV销量占比过半，净利率大幅提升 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 事项：公司披露2013年中报：2013年上半年公司收入同比增44.5%为264.2亿元，净利润同比增73.7%为40.87亿元，折合每股收益1.34元。每股净资产7.84元。 平安观点: 前期公司已发布业绩快报，上半年公司的净利润及净利率均超出我们在中报前瞻中给出的预测。  长城汽车SUV销量占比超50%、哈弗SUV龙头优势更趋稳固 2013年上半年公司整车销量同比增41.3%为37万辆，其中SUV销量为18.6万辆（同比增78%），皮卡销量为7.2万辆（同比增5.74%），轿车销量为10.8万辆（同比增23%）。上半年长城汽车出口销量同比下降7.8%为4.2万辆（皮卡/SUV/轿车销量分别为1.8/1.6/0.7万辆）。 长城皮卡已连续15年稳居中国皮卡龙头地位；自首款城市型SUV哈弗H6上市以来公司在SUV领域又迎来高增长期：长城小型SUV哈弗M4自上市以来销售火爆，哈弗H6之销量亦逐月攀升，并于7月销售逼近1.9万台，长城汽车在我国SUV领域的领先优势仍在进一步加强。如今长城汽车不仅是我国最大的SUV生产基地（SUV行业市占率近15%），也是单一SUV车型销量最大的车企（年内哈弗H6月销将突破2万台）。1-7月长城汽车整车销量中有51%为SUV。  规模效应+SUV占比提升促使公司盈利能力大幅提高 上半年公司收入同比增44.5%为264亿，收入增幅略高于整车销量增幅；净利润增长73.7%达40.9亿，净利润增幅远高于收入增幅；在规模效应及SUV占比提高的双重作用下公司毛利率同比增加2.7个百分点达29%；上半年公司销售费用率同比下降，管理费用率同比上升（研发费用增长较多所致）。上半年长城汽车总体净利率提高了2.6个百分点达15.5%。  未来两年新产能释放、新产品丰富 公司产能基地分布于保定、天津、徐水，预计2013年底公司总产能可达80万辆：下半年天津工厂一期全部用于生产H6及H6运动版，天津二期生产C50及新SUV哈弗H2。长城汽车位于保定徐水的全新基地未来专注生产高端SUV如哈弗H8等新车型，预计2014年将具备年产能8万台。 强烈推荐 (维持)现价：42.83元 主要数据 行业 平安汽车 公司网址 www.gwm.com.cn 大股东/持股 保定创新长城/56.04% 实际控制人/持股 魏建军/34.94% 总股本(百万股) 3,042 流通A股(百万股) 304 流通B/H股(百万股) 1,033 总市值（亿元） 1303.07 流通A股市值(亿元) 130.31 每股净资产(元) 7.84 资产负债率(%) 46.75 行情走势图 相关研究报告 1、事项点评《哈弗H6月销量逼近2万台，高端SUV哈弗H8值得寄予厚望》（8.8） 2、事项点评《业绩再超预期，两新SUV值得期待》（7.24） 3、事项点评《上半年公司SUV销量增71%》（7.9） 4、调研报告《两款全新SUV将在14年贡献较大增量》（6.17） 5、动态跟踪《高端SUV哈弗H8将是又一里程碑》(5.20) 证券分析师 王德安 投资咨询资格编号 S1060511010006 电话 021-38638428 邮箱wangdean002@pingan.com.cn 余兵 投资咨询资格编号 S1060511010004 电话 021-38636729 邮箱yubing006@pingan.com.cn -20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%220%Aug-12Nov-12Feb-13 May-13长城汽车沪深300 2010A2011A2012A 2013E 2014E营业收入(百万元)22,98630,08943,160 54827 72261 Yo Y ( % ) 79.430.943.4 27.0 31.8 净利润(百万元) 2,7013,4265,692 8478 11346 Yo Y ( % ) 169.226.966.1 48.9 33.8 毛利率(%) 24.724.926.9 29.9 30.5 净利率(%) 11.711.413.2 15.5 15.7 ROE(%) 27.020.526.5 30.0 30.0 EPS(摊薄/元) 0.891.131.87 2.79 3.73 P/E(倍) 48.238.022.9 15.4 11.5 P/B(倍) 13.07.86.1 4.6 3.4 证券研究报告 2 / 5 长城汽车﹒公司半年报点评请务必阅读正文后免责条款 公司未来将进一步完善产品线：今年3月哈弗品牌独立，分网需要2-3年时间完成，两年内长城将推出更多哈弗品牌车型，包括哈弗H2、哈弗H8、哈弗H7，还将推出新款长城C50、2014款M2、M4。哈弗H8是长城首款高端SUV,将搭载公司自主研发的2.0T汽油机并匹配6速手自一体变速箱，其长宽高尺寸为4806X1975X1794mm，轴距2915mm，如果说H6是公司城市型SUV的开山之作，那么H8则是长城致力于与合资品牌SUV竞争的首次试探。 我们认为哈弗H8是公司继哈弗H6之后又一款具备里程碑意义的SUV车型：继公司首款城市型SUV哈弗H6之后，H8的推出又将标志着公司进入全新发展阶段，H6现已成为城市型SUV的主流产品，H8则将首次试探与合资品牌正面交锋，H8销量若达预期，则将标志着公司不仅能在SUV领域取得傲人的销量规模，更能在SUV领域树立可与日韩等合资品牌媲美的品牌形象。 我们分析了H8面临的竞争对手及竞争环境，认为部分韩系SUV车型老化且未来两年并无全新SUV推出，自主品牌中与H8尺寸、档次相当的车型在销售网络方面基础尚弱，难以与哈弗的销售网络匹敌。 我们认为H8稳定后月销5000台并非激进的判断，估计H8价格中枢为20万元，探入日韩低端SUV价格区间，公司计划H8挑战年销8万辆的目标，体现了较强的信心（目前市场普遍预期为年销量4万左右）。  盈利预测与投资评级 SUV行业三五年内仍将处于有效供给远不能满足爆发式需求的阶段，SUV行业的增长将远远超出乘用车行业平均增长水平。 长城汽车作为国内最大SUV生产企业，凭借有序推出的SUV新品将继续保持销量的高增长，最大程度地分享我国SUV高速增长机遇期。 2013年中天津工厂二期投产后，我们判断H6月销量应在2万台左右。即将推出的两款全新SUV哈弗H2及哈弗H8将在2014年贡献较大增量，公司SUV销量规模及其在长城汽车总销量中的比重将继续提升，上半年公司净利率已大幅超预期，随着SUV占比提升公司综合利润率还有望继续向上。 我们维持公司业绩预测为2013/2014年EPS为2.79/3.73元，维持未来12个月目标价55元的判断，并维持“强烈推荐”评级。  风险提示 1） 新品推出、新产能投放晚于预期；2）SUV消费环境变化。 3 / 5 长城汽车﹒公司半年报点评请务必阅读正文后免责条款 图表 1 长城汽车季度经营情况 单位：万元 1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 同比 环比 营业收入 873092 955665 1117595 1369644 1275503 1366180 43.0% 7.1%投资收益 180 513 281 958 1676 1352 163.3% -19.4%营业外净收入 757 3672 1549 11785 2130 3750 2.1% 76.1%净利润 109372 125980 148799 185094 189634 219099 73.9% 15.5%EPS（元） 0.36 0.41 0.49 0.61 0.62 0.72 73.9% 15.5%1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 同比增加百分点 环比增加百分点 毛利率 25.5% 27.1% 26.8%27.7%28.1%29.8%2.7 1.6 销售费用率 3.3% 3.6% 4.1%4.2%3.2%3.3%-0.4 0.0 管理费用率 3.8% 3.7% 3.3%5.0%3.8%4.0%0.4 0.3 财务费用率 -0.3% -0.2% -0.1%-0.3%-0.1%-0.1%0.1 -0.1 三项费用率 6.8% 7.1% 7.2%8.9%6.9%7.1%0.1 0.2 所得税率 17.2% 16.3% 17.5%14.9%17.1%16.9%0.6 -0.2 净利率 12.5% 13.2% 13.3%13.5%14.9%16.0%2.9 1.2 资料来源：公司公告、平安证券综合研究所 4 / 5 长城汽车﹒公司半年报点评请务必阅读正文后免责条款